1.转换因子的定义
美国国债期货合约要求交割最低有效期限15年，息票率为8％的美国债券。国债合约的多头方在交割日以美元支付期货价格，并且获得符合要求的国债。但是如果可交割债券被限制为息票率恰好为8％的美国债券，就会出现问题，可能市场中没有息票率恰好为8％的美国债，或者数量很少。于是期货市场的规模与相应债券发行额相比可能使得价格操纵成为可能。一群投资者能够轻易地买入债券期货和债券期货标的债券的大部分，到了交割月，空头方不得不平仓，或者买入标的债券。在出现这种空头受挤的情况时，期货价格与债券价格都会被抬高，从而使初始投资者获得巨额利润。为了避免出现这种情况，期货交易在设计合约时，长期美国债期货允许合约的空头方选择交割任何期限介于15～25年的债券。期货的多头方希望收取高息票率，已经积累较高利息的债券，而空头方则希望交割较便宜，息票率较低，且刚刚付息不久的债券。为了解决这个矛盾，多头方和空头方在实际交割债券时，必须对债券的息票率和时间累积利息进行调整，因此引入转换因子（Conversion Factor，CF）这个参数。
每一份特定期货合约下的每一种可交割债券都有自己的转换因子，用来补偿可交割债券在息票率和期限的区别。转换因子由期货交易所公布，其表示每种债券在购买后为投资者带来相同收益的该债券每美元的价格。而相同的收益率即为期货合约定义中的息票率，对于美国国债期货来说，为8％。
2.转换因子的计算方法
假定所有期限的债券年利率为8％，每半年计复利一次，则某债券的转换因子定义为交割月份第一天该债券1美元的价值。为了便于计算，有效期限和距付息日的时间取整数到最近3个月。如果取整数后，债券的有效期为半年的整数倍，我们假定第一次计息在6个月后；如果取整数后，债券的有效期不是6个月的整数倍，即额外有3个月，我们假定在3个月后付息，并减去应累计利息。
例6.5 某一债券息票利率为每年10％，距到期日还有20年零2个月。为了计算转换因子，假定债券距到期日整整20年。假定每6个月支付一次利息，一直到20年后支付本金为止。债券面值为100美元。名义债券到期收益率为6％。则该债券的价值为多少？转换因子为多少？
解：
。从而可以得出CF=1.462 3。转换因子为1.462 3，说明该债券交割时的价值是名义息票率为8％的债券价值的1.462 3倍。
例6.6 若债券息票率为8％，到期期限为18年5个月，债券面值为100美元。名义债券到期收益率为6％，则该债券的价值为多少？转换因子为多少？为了计算转换因子，假设债券距到期日还有18年3个月。将所有息票支付的现金流贴现到距今3个月的时点上，然后再折现到现在，减去累计利息。
3.国债期货合约的发票价格
发票价格定义为空头交割标的债券时实际收到的金额，它等于标的债券期货报价×转换因子+标的债券的应计利息。
例6.7 每一合约必须交割面值为100 000美元的债券。假定报出的期货价格为（90-00），所交割的债券的转换因子为1.5，在交割时每一面值为100美元的债券的累积利息为5美元。则空头方交割债券时，实际收到的金额是多少？(www.xing528.com)
解：发票价格=标的债券期货报价×转换因子+标的债券的应计利息=90×1.5+5=140美元。故当空头方交割债券的时候，交割每一面值为100美元的债券，他收到的现金为140美元。空头方交割面值为100 000美元的债券时，共收到140 000美元的现金。
4.最便宜的交割债券
最便宜交割债券（The Cheapest To Deliver，CTD）是指在交易所规定债券交割可在交割月份中的任何一天进行的情况下，由于市场利率的变动，债券的出售方总是选择能产生最大利润或最小损失的债券进行交割，这种债券就是最便宜交割债券。
确定最便宜的交割债券的方法。假设空头在交割月份中无债券，则需要实施如下策略：买入100美元面值的一种可交割债券；立即开始交割程序。则购买债券成本为债券的报价+累计利息。在对空头期货头寸交割债券时得到的票面金额为期货的报价×转换因子+累计利息。使得（债券报价-期货报价×转换因子）损失最小的债券就是交割月份中的最便宜交割债券。
例6.8 空头方决定交割，打算在下表中的三个债券中进行选择。假定期货的报价为（93-08），即93.25，根据表格的数据计算最便宜交割债券。
表6-2 三种债券的报价与转换因子
解：根据最便宜交割债券的定义，可以选择（债券报价-期货报价×转换因子）值最小的债券进行交易。
99.5−93.25×1.035 3=2.96
140.5−93.25×1.502 3=0.41
118.75−93.25×1.216 5=5.3
则最便宜交割债券为债券2。
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