金融衍生产品监管的重点内容优化

对金融衍生产品的监管,仅仅适用有关金融产品的一般性监管要求是不够的,还必须采取有针对性的特殊监管措施。2007年爆发的国际金融危机告诉我们,加强对场外金融衍生产品的监管尤其重要。

(一)履约能力充足性监管

履约能力充足性监管,是指监管当局应当设置相关制度和采取相应措施,并据以对当事人履行金融衍生产品合约的能力予以监督管理。履约能力充足性监管,目的在于防范因当事人履约能力不足而引发或加剧金融衍生产品交易的风险,具体包括资本充足性、保证金充足性、信用支持充分性、金融衍生产品信用等级的真实可靠性等内容。

监管当局应当要求包括金融机构在内的所有金融衍生产品交易者拥有充足的资本,以抵御可能的风险;应当制定或采取合理的措施要求所有的金融衍生产品交易,尤其是场外金融衍生产品交易,执行适当的保证金制度;应当加强对信用评级机构的监管,确保其对金融衍生产品作出负责任的信用评级。

(二)信息披露监管

无论场内还是场外交易的金融衍生产品,设计与结构一般都比较复杂。如果缺乏充分、适当的信息披露,投资者将难以准确把握其真实性状与功能,也就无法作理性的投资判断。由于场外金融衍生产品具有一对一私下交易的特性,监管当局一般无从掌握其交易实情,由此形成的监管真空,极易导致风险失控。因此,加强对金融衍生产品信息披露的监管十分重要。信息披露监管有两大重点:一是要让投资者获得足够的信息作为其决策基础;二是要让监管当局掌握金融衍生产品特别是场外金融衍生产品的交易信息,以便能够采取适当监管措施防范、控制、化解相关风险。

信息披露监管与前文所述风险揭示与信息披露制度密不可分,一个是从监管的角度,一个是从交易的角度,实际上是一个事物的两个方面。通过设置信息披露法律标准,对市场主体信息披露的合法性、适当性进行监督管理,才能确保市场主体在交易中切实履行揭示风险和披露信息的义务。

相对而言,世界各国对场外金融衍生产品交易的信息披露监管,一直比较薄弱。这是场外金融衍生产品交易风险频发的重要原因,也是2007年爆发金融危机的重要原因。这次金融危机之后,许多国家都将加强对场外金融衍生产品交易的监管,包括信息披露的监管,作为其制度更新的重要内容。在美国,为了确保监管机构及时、全面了解场外金融衍生产品市场各方主体的风险敞口及其他信息,提高场外金融衍生产品交易市场的效率和透明度,2010年的《华尔街改革与消费者保护法》(“多德-弗兰克法”),在总结金融危机教训的基础上,针对场外金融衍生产品交易确立了一套新的监管框架,并授权商品期货交易委员会和证券交易委员会根据各自职责对场外金融衍生交易市场实施一系列监管要求和措施。欧盟委员会2012年的《欧盟市场和基础设施监管条例》,要求将所有场外金融衍生产品交易的相关信息纳入报告范围;而2014年经修订的《欧盟金融工具市场指令》,则就交易透明度、交易报告和投资者保护作了进一步明确的规定。目前,我国对金融衍生产品信息披露的监管主要集中于场内交易市场,对场外金融衍生产品交易的信息披露监管有待加强和完善。

(三)不公平市场竞争行为的监管(www.xing528.com)

不公平市场竞争行为包括市场操纵、市场欺诈及其他不公平竞争行为。这些行为严重危害了金融衍生产品市场的健康与可持续发展,严重侵害了投资者的权益,必须予以严厉禁止。

不公平市场竞争行为在金融衍生产品交易市场时有发生,在场外金融衍生产品交易市场尤其严重,却未得到应有的治理。显然,消除不公平市场竞争行为,仅凭禁止欺诈等交易法律制度进行规制以及受害人的自力救济是远远不够的,监管当局也应当加强这方面的监督管理。强化监管当局对不公平市场竞争行为的监管,关键是要赋予其足够的监管职权和监管手段。美国2010年5月的金融监管框架就要求修订相关法律,确保商品期货交易委员会、证券交易委员会及其他监管机构拥有以下权力:①对场外金融衍生产品市场中的市场欺诈、市场操纵及其他不公平竞争行为,拥有独立的监管处置权;②对操纵或明显影响市场价格的场外金融衍生产品交易合约,商品期货交易委员会有权设置相应的风险敞口限制条款;③监管机构有权要求各中央交易所、交易储存库及其他市场参与主体提供场外金融衍生产品市场交易活动的详尽数据及相关信息,以便及时发现和处置市场不公平竞争行为。实际上,有关该等权力的诸多内容在其后的“多德-弗兰克法”中得到了确认。

(四)投资者分类制度

投资者分类制度,也可称为投资者适当性制度,是指金融机构在与任何客户进行或者为客户进行金融衍生产品交易之前,应采取合理措施及依照相应规定对客户进行分类,并按照不同的分类对客户承担相应的义务,以及应当将产品销售给具备相应适当性投资者的一项重要制度。对拟交易的投资者进行分类是进行金融衍生产品交易的前提,如不予分类即与投资者进行交易,则该项交易为不合法。投资者分类的具体标准,由法律直接设定,或者由监管当局依据法律予以设定。

投资者分类制度旨在确保金融机构将金融衍生产品适当地销售给客户,防止金融衍生产品,尤其是场外金融衍生产品,被不适当地销售给不成熟投资者,从而保证金融衍生产品交易的适当性与公平性。当然,不成熟投资者并非严格的法律术语,只是对需要着重保护的特定投资者的一种描述。

投资者分类制度是金融发达国家普遍存在的一项重要金融监管制度。例如,欧盟的《金融工具市场指令》(Markets in Financial Instruments Directive,MiFID)将客户分为三类,即零售客户(Retail Client)、专业客户(Professional Client)和适格交易对手(Eligible Counterparty)。对于零售客户及专业客户,《金融工具市场指令》在交易信息披露、金融产品使用指导以及产品售后服务等方面,对金融机构亦即金融产品的提供者提出了更多的义务要求,以此保证该两类客户得到与其能力和需求相适应的适当的金融产品或服务;其中,零售客户由于是金融知识与交易经验最少的客户,故所获得的监管保护力度最大。而金融机构在与适格交易对手进行交易时,则可以豁免对零售客户及专业客户所应承担的某些义务。不过,《金融工具市场指令》赋予了客户要求重新分类的权利,以使其能够获取或放弃相应的监管保护。专业客户或适格交易对手如认为其不能合理评估或控制交易所涉风险,即有权要求被重新分类以获取更高级别的监管保护。2007年金融危机后,美国对其防止金融衍生产品不当销售给不成熟投资者的做法进行了检讨,认为过去由法律限制场外市场交易对手类型的做法仍不够严格有效,故其2010年5月的金融监管框架针对商品交易法、证券法等相关法律,就如何进一步加强市场交易对手限制、实施额外披露要求、专门针对不成熟投资者建立销售规范等,提出了修订意见。其后,“多德-弗兰克法”也对金融衍生产品交易的零售客户给予了特别保护,并在划分零售市场与非零售市场的基础上对可以参与非零售市场交易的适格交易者进行了界定与规范。

最近几年,我国在金融法治建设和金融机构经营实务中,日益重视对投资者进行分类。如中国证监会先后于2007年10月、2009年6月发布了《证券投资基金销售适用性指导意见》和《创业板市场投资者适当性管理暂行规定》(已废止)。就金融衍生产品交易而言,《银行业金融机构衍生产品交易业务管理暂行办法》也包含了有关投资者分类的内容;2018年4月中国人民银行、中国银保监会、中国证监会、国家外汇管理局联合印发的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》中亦明确规定“资产管理产品的投资者分为不特定社会公众和合格投资者两大类”,“金融机构发行和销售资产管理产品,应当坚持‘了解产品’和‘了解客户’的经营理念,加强投资者适当性管理,向投资者销售与其风险识别能力和风险承担能力相适应的资产管理产品。禁止欺诈或者误导投资者购买与其风险承担能力不匹配的资产管理产品。金融机构不得通过拆分资产管理产品的方式,向风险识别能力和风险承担能力低于产品风险等级的投资者销售资产管理产品。”