增信措施的设计与合规要求

所谓“增信措施”，即通过对资管产品及其对外投资的交易结构进行设计和协议安排，最终使得资管产品、投资人到期收回投资本金并获取相应收益。

设置增信措施的驱动力来自交易主体各方的商业目的，资管产品的成立及投资根本上是由投资人的投资需求、融资人的融资需求相互匹配所促成的，具体而言，在资管产品及其对外投资的交易结构安排中，引入具备强履行能力的增信义务人，或高价值/易于变现的担保物，对投资人而言，能够较大程度的缓释因信息不对称等带来的底层项目投资风险；对管理人而言，有助于减少其投前尽职调查及投后管理的压力，即使底层项目出险，仍能通过执行增信措施实现投资本金及相应预期收益，且有助于其完成资金募集；对融资人而言，增信措施通常由融资人或其关联方提供，由于降低了投资人的投资风险，在风险与收益匹配的大原则下能够作为其获取融资的前提条件或以降低融资成本。

尽管增信措施具备上述商业合理性，但在金融强监管背景下，其设置仍应遵守法律、法规、规章等合规要求。除避免行政监管的不利法律后果外，更应注意避免因违反涉及公序良俗的合规性要求而导致增信安排无效。^[19]

资管产品及其对外投资的常见增信措施通常包括优先劣后的结构安排，保证、抵押、质押等常见担保形式，让与担保等非常见担保形式，回购，差额补足，等等。

投资人在签署资产管理合同及其附属文件，以及资管产品出险维权时，应从增信措施确权角度（包括但不限于请求权是否成立、请求权的权利范围、请求权是否丧失等）关注影响增信措施实现的因素。

（一）增信措施是否存在被认定无效的瑕疵

增信措施归根结底仍属于合同法律关系，因此仍可使用合同无效的法律规则对效力予以判断。通常的无效情形如下：

1.由管理人提供增信，违反涉及金融安全、市场秩序、国家宏观政策等公序良俗的监管规定，从而导致无效

例如信托公司与其作为受托人的信托计划受益人签订信托收益权远期受让协议，承诺到期无法收回投资本金及预期收益等情形下由信托公司回购信托收益权，根据《九民纪要》第九十二条规定应属无效。

资管业务实践中，采取由管理人的关联方提供增信等变通措施，但该等变通方案亦存在无效风险。例如：在“熊仁红、张建伟合同纠纷”^[20]中，二审法院认为，增信义务人熊仁红系东方比逊公司法定代表人及间接股东，陈永芳系东方比逊公司间接股东，张建伟系定增3号基金的基金经理，三人与东方比逊公司实际上系利益共同体，投资人在签订补充协议时知悉三人为东方比逊公司实际控制人的事实，补充协议实为规避法律、行政法规的监管而做出的约定，内容违反了市场基本规律和资本市场规则，严重破坏资本市场的合理格局，不利于金融市场的风险防范，有损社会公共利益，应按照实质认定为无效合同；同时，二审法院对补充协议无效后的责任承担认定如下：①增信义务人属于基金行业的投资人、管理人员或从业人员，理应清楚知悉法律、行政法规的禁止性规定及违反该等规定的法律后果，三人签订补充协议主观过错明显；②根据基金合同、补充协议以及缴款时间顺序，增信义务人明显系为了促进定增3号基金的销售而与罗晨晖签订案涉补充协议。可见，基金的销售与三人存在重大利益关联，其主观上的利益追求系协议得以签订的重要原因，亦系促成罗晨晖投资的重要原因；③罗晨晖作为合格私募基金投资者，理应知悉资本市场的投资风险。东方比逊公司在与罗晨晖签订基金合同时已向罗晨晖做出风险提示，并进行风险问卷调查，告知基金产品的高风险性，罗晨晖亦在风险问卷调查中声明其已了解相关风险。然而，罗晨晖仍与增信义务人签订案涉补充协议，企图完全规避资本市场的投资风险，亦存在一定的主观过错。最终判决熊仁红、张建伟、陈永芳共同向罗晨晖赔偿投资损失的70%。

值得说明的是，就资管新规发布前开展的存量资管业务，存在法院认定相关保底承诺有效的可能性。例如：在“江苏省国际信托有限责任公司、中国农业银行股份有限公司昆明分行合同纠纷”^[21]案中，最高人民法院认为，相关监管规定明确将商业银行“为非标准化债权资产或股权性融资提供直接或间接、显性或隐性的担保或回购承诺”作为整治工作重点，对于此类涉及公共政策的监管规定，作为金融机构的当事人须在签订、履行同业业务合同时予以严格遵守，法院亦应在审查相关合同效力时，按照《合同法》第五十二条^[22]的规定予以充分考量。在整治金融市场乱象的过程中，监管机关对存量业务与新增业务采取新老划断的差别化处置政策，存量业务应在过渡期内予以清理并在到期后结清。本案《转让协议》所涉业务在上述金融监管文件出台之前即已存在。江苏信托公司提起本案诉讼，请求农行昆明分行履行《转让协议》并承担违约责任，属于清理存量业务。现行金融监管政策允许《转让协议》这一类存量业务合同继续履行，有助于稳定相关市场预期，维护金融市场交易安全，也表明由此可能产生的金融风险处于可控制的范围之内，不构成损害社会公共利益等合同无效的情形。

2.法人担保人决议瑕疵

第一，法人担保人未提供同意担保的内部决议，或者虽提供了内部决议但不符合章程、《公司法》规定，导致担保存在被认定无效的风险。

根据《九民纪要》第十七条规定，为防止法定代表人随意代表公司为他人提供担保给公司造成损失，损害中小股东利益，《公司法》第十六条^[23]对法定代表人的代表权进行了限制。根据该条规定，担保行为不是法定代表人所能单独决定的事项，而必须以公司股东（大）会、董事会等公司机关的决议作为授权的基础和来源。法定代表人未经授权擅自为他人提供担保的，构成越权代表，人民法院应当根据《合同法》第五十条^[24]关于法定代表人越权代表的规定，区分订立合同时债权人是否善意分别认定合同效力：债权人善意的，合同有效；反之，合同无效。第十八条对如何认定“善意”予以明确。第十九条对无须机关决议的例外情况予以明确。第二十二条规定，债权人根据上市公司公开披露的关于担保事项已经董事会或者股东大会决议通过的信息订立的担保合同，人民法院应当认定有效。

根据上述规定，公司为他人提供担保，应依照《公司法》及公司章程的规定，由董事会或者股东（大）会做出决议。担保人为非上市公司，如担保人未出具相关决议或者决议不符合公司章程、《公司法》规定且不存在无须机关决议的例外情况，以及担保人为上市公司，如担保人未就担保事项经董事会或者股东大会决议审议通过事宜公开披露且不存在无须机关决议的例外情况，接受担保的权利人难以证明其已对法定代表人或授权代表签署担保合同的权限履行形式审查义务，尤其接受担保的权利人为金融机构的，在前述情形下难以主张存在善意，相关担保存在被认定无效的法律风险。

第二，法人担保人提供的担保决议未明确所担保主债权的合同编号，如相关主体之间存在多项主债权且无法明确与相关项目所涉主债权的对应关系的，则决议文件存在瑕疵。

3.具备从属性的担保，其所担保的主合同无效

例如管理人为投资人提供差额补足，管理人指定主体为该等差额补足的履行进一步提供连带责任保证，鉴于差额补足存在上文所述无效风险，对应的保证因其从属性亦存在无效风险。

（二）担保物权存在未办理相应登记的瑕疵

就不动产抵押权的设立而言，根据《民法典》第三百九十五条、第四百条、第四百零二条规定，设立抵押权，当事人应当采取书面形式订立抵押合同。以建筑物和其他土地附着物、建设用地使用权或者正在建造的建筑物抵押的，应当办理抵押登记，抵押权自登记时设立。

就动产抵押权的设立而言，根据《民法典》第四百零三条规定，抵押权自抵押合同生效时设立；未经登记，不得对抗善意第三人。

就权利质权的设立而言，根据《民法典》第四百四十三条、第四百四十五条规定，以基金份额、股权、应收账款出质的，质权自办理出质登记时设立。^[25]

《民法典》物权编对担保权利登记机构的表述进行了弱化处理，为建立统一的动产和权利担保登记公示制度预留了空间。

2020年12月15日，李克强主持召开国务院常务会议，会议决定，从2021年1月1日起，对动产和权利担保在全国实行统一登记。原由市场监管总局承担的生产设备、原材料、半成品、产品抵押登记和人民银行承担的应收账款质押登记，以及存款单质押、融资租赁、保理等登记，改由人民银行统一承担。此前已作动产和权利担保登记的，不需要重新登记，有关部门要妥善做好存量信息数据移交等衔接工作。对新登记的，由当事人通过动产融资统一登记公示系统自主办理。

需特别说明的是，就信托受益权质押而言，我国对于信托受益权的性质、质权设立及其公示方式未有专门规定；同时，我国司法实践中对信托受益权质权的有效设立要件存在不同认定：第一种观点为，法院认定信托受益权质押在中国人民银行应收账款系统中办理了质押登记手续的，质权设立，相关案例如“何峻与曹晗执行异议纠纷”^[26]“兴业银行股份有限公司绍兴分行与绍兴恒大染整有限公司、魏召良金融借款合同纠纷”^[27]；第二种观点为，法院根据《物权法》第二百二十九条、第二百一十二条以及《担保法司法解释》第八十八条^[28]规定，适用关于动产质权的设立规定，从法律规定及操作层面出发，认定设定质押的书面材料（含出质人向受托人明确标的物质押的通知）送达受托人时视为交付质押财产，质权设立，相关案例如“中国信达资产管理股份有限公司上海市分公司与上海厚石股权投资管理有限公司、邵为军等企业借贷纠纷”^[29]。综合上述，笔者建议信托受益权质押应在中国人民银行相关登记系统办理质押登记。但如未能办理，建议向质押标的对应的信托受托人通过公证方式送达《告知函》《信托受益权质押合同》等文件，通知出质事实及变更信托受益权收益分配账户，并交付质押材料，以缓释前述风险。

对于担保需经登记方可有效设立或产生对抗善意第三人效力的，建议根据法律法规规定办理相应登记手续，法律法规未明确规定的，应采取相应替代措施增强该等担保的公示公信效力，缓释担保最终无法实现的风险。(www.xing528.com)

此外，对于资管业务开展过程中存在委托他人代为登记为担保物权人的情形，所涉担保物权的权属及效力问题将在下文详细论述。

（三）存在失权风险

权利丧失的主要风险来自未在法律法规规定或合同约定的期间内行使权利，例如诉讼时效、保证期间、合同约定的行权期间等。

保证设置在底层资产端的，管理人在保证期间内未要求保证人承担保证责任的，建议投资人以资管产品的投资人身份自行或委托律师事务所向保证人发送要求承担保证责任的函件（同时抄送管理人），但该等函件能否产生起算保证债务诉讼时效的后果仍存在一定争议。

（四）存在影响权利实现范围的法律风险

1.抵押的不动产涉及工程款优先权纠纷

根据《民法典》第八百零七条、《最高人民法院关于建设工程价款优先受偿权问题的批复》（法释〔2002〕16号）第一条、《最高人民法院关于审理建设工程施工合同纠纷案件适用法律问题的解释（二）》（法释〔2018〕20号）第十七条规定，人民法院在审理房地产纠纷案件和办理执行案件中，应当认定建筑工程的承包人的优先受偿权优于抵押权和其他债权。据此，如抵押的不动产涉及工程价款优先权，则抵押权人就相应不动产折价或拍卖后所得款项优先受偿前应扣除工程价款。

2.担保物范围存在不确定性

（1）相关不动产已销售影响抵押财产范围。

根据《最高人民法院关于人民法院民事执行中查封、扣押、冻结财产的规定》（法释〔2004〕15号）第十七条规定，被执行人将其所有的需要办理过户登记的财产出卖给第三人，第三人已经支付部分或者全部价款并实际占有该财产，但尚未办理产权过户登记手续的，人民法院可以查封、扣押、冻结；第三人已经支付全部价款并实际占有，但未办理过户登记手续的，如果第三人对此没有过错，人民法院不得查封、扣押、冻结。

根据《最高人民法院关于人民法院办理执行异议和复议案件若干问题的规定》第二十八条规定，金钱债权执行中，买受人对登记在被执行人名下的不动产提出异议，符合下列情形且其权利能够排除执行的，人民法院应予支持：（一）在人民法院查封之前已签订合法有效的书面买卖合同；（二）在人民法院查封之前已合法占有该不动产；（三）已支付全部价款，或者已按照合同约定支付部分价款且将剩余价款按照人民法院的要求交付执行；（四）非因买受人自身原因未办理过户登记。第二十九条规定，金钱债权执行中，买受人对登记在被执行的房地产开发企业名下的商品房提出异议，符合下列情形且其权利能够排除执行的，人民法院应予支持：（一）在人民法院查封之前已签订合法有效的书面买卖合同；（二）所购商品房系用于居住且买受人名下无其他用于居住的房屋；（三）已支付的价款超过合同约定总价款的百分之五十。第三十条规定，金钱债权执行中，对被查封的办理了受让物权预告登记的不动产，受让人提出停止处分异议的，人民法院应予支持；符合物权登记条件，受让人提出排除执行异议的，应予支持。

在资管产品的融资人为房地产企业或以房地产项目作为融资资金用途的情形下，通常将不动产进行抵押，涉及释放抵押权用于房产销售的，需重点核查最新抵押物情况。在满足《最高人民法院关于人民法院办理执行异议和复议案件若干问题的规定》第二十八至三十条等规定的适用条件的情形下，相关抵押物处置时，抵押优先权难以对抗符合条件的买受人。

（2）抵押权设立时仅办理土地抵押权登记的，存在建设用地使用权抵押后新增地上建筑物不属于抵押财产范围的风险。

根据《民法典》第四百零二条规定，以该法第三百九十五条第一款第一项至第三项规定的财产或者第五项规定的正在建造的建筑物抵押的，应当办理抵押登记。抵押权自登记时设立。第三百九十七条规定，以建筑物抵押的，该建筑物占用范围内的建设用地使用权一并抵押；以建设用地使用权抵押的，该土地上的建筑物一并抵押。抵押人未依据前款规定一并抵押的，未抵押的财产视为一并抵押。

根据《九民纪要》第六十一条规定，在房地分别抵押，即建设用地使用权抵押给一个债权人，而其上的建筑物又抵押给另一个人的情况下，可能产生两个抵押权的冲突问题。基于“房地一体”规则，此时应当将建筑物和建设用地使用权视为同一财产，从而依照《物权法》第一百九十九条^[30]的规定确定清偿顺序：登记在先的先清偿；同时登记的，按照债权比例清偿。同一天登记的，视为同时登记。

同时，《民法典》第四百一十七条规定，建设用地使用权抵押后，该土地上新增的建筑物不属于抵押财产。该建设用地使用权实现抵押权时，应当将该土地上新增的建筑物与建设用地使用权一并处分，但新增建筑物所得的价款，抵押权人无权优先受偿。

《民法典》第三百九十七条及《九民纪要》第六十一条关于房地一体的规定主要适用于抵押时土地上已有建筑物的情形，对于建设用地使用权抵押后土地上新增的建筑物应适用《民法典》第四百一十七条规定认定不属于抵押财产，对此，如未就建设用地使用权抵押后新增的建筑物办理抵押登记的，抵押财产范围应不包含地上建筑物，抵押财产范围应以实际已办理抵押登记的为准，权利人存在无法就土地使用权上的建筑物优先受偿的风险。

3.其他可能影响权利实现范围的因素

（1）担保物权人非第一顺位权利人。如果抵押物被第一顺位的抵押权人强制执行，则存在因抵押物剩余价值不足导致抵押担保无法充分保障主合同的风险。

（2）担保物存在转让限制影响处置方案。以商铺抵押为例，部分商铺存在自持要求，不动产权证书明确记载若干年内不得转让，则在商铺禁止转让的期间内，权利人无法通过转让的方式处置商铺并就其变现价值优先受偿。

（3）登记的被担保主债权金额与担保合同约定不一致。

根据《最高人民法院关于适用〈中华人民共和国民法典〉担保部分的解释》第四十七条规定，不动产登记簿就抵押财产、被担保的债权范围等所做的记载与抵押合同约定不一致的，人民法院应当根据登记簿的记载确定抵押财产、被担保的债权范围等事项。在相关抵押物的变现价值超出该抵押物登记的被担保主债权金额的情形下，存在法院根据前述规定认定相关权利人仅可在登记的被担保主债权金额范围内优先受偿的风险。

（4）担保合同约定的被担保主债权金额无法覆盖主债权金额，该等情形下，权利人仅可在限定的被担保主债权金额范围内获得优先受偿。

（5）自然人增信义务人的配偶未签署知情同意文件可能影响承担责任的财产范围。根据《最高人民法院民一庭关于夫妻一方对外担保之债能否认定为夫妻共同债务的复函》（〔2015〕民一他字第9号），夫妻一方对外担保之债不应当适用《最高人民法院关于适用〈中华人民共和国婚姻法〉若干问题的解释（二）》第二十四条^[31]的规定认定为夫妻共同债务。以保证为例，如自然人保证人一方提供保证且其配偶未签署知情同意证明的，权利人无法要求保证人以全部夫妻共同财产承担相应责任。

受限于篇幅，本书未能列明影响权利实现的全部法律风险，仅提示识别增信措施瑕疵和风险的思路，具体需根据增信措施的类型及对应合同约定、法律法规规定判断。