多元回归分析的结果和优化方法

1.论资排辈与独立董事进谏行为：假设9-1的检验

本章构建了计量模型9-1对假设9-1进行检验，即当企业中存在论资排辈文化时，独立董事发表异议意见的可能性较小，多元回归结果列示在表9-4的（1）～（3）列，所有回归模型的卡方检验都在1%的统计水平上显著，拒绝了回归模型中所有自变量系数都为0的零假设。而且，两个回归模型的伪R2分别为19.67%、15.83%，表明回归模型具有一定的解释力。

表9-4的（1）列揭示，BB_DUM（独立董事发表异议意见）的概率与SENIORITY（论资排辈）在1%的统计水平上显著负相关（－0.485 6，z＝－3.33），说明企业中存在论资排辈文化的确显著降低了独立董事发表异议意见的概率。进一步计算得到SENIORITY对BB_DUM的概率的边际影响为－0.28%，约占BB_DUM均值（1.48%）的－18.92%。这一数字具有经济显著性。（3）列揭示，BB_NUM（独立董事发表异议意见的次数）与SENIORITY（论资排辈）在1%的统计水平上显著负相关（－0.466 7，z＝－2.77），说明企业中存在论资排辈文化的确显著减少了独立董事发表异议意见的次数。上述结果联合支持了假设9-1。

控制变量在表9-4的（1）～（3）列保持相对一致。（1）TENURE与BB_DUM及BB_NUM均在1%的水平上显著负相关，表明CEO对董事会的控制随着任期的增加而加强。（2）TOP2_10与BB_DUM及BB_NUM均在1%的统计水平上显著正相关，说明股权制衡程度高的上市公司中独立董事发表异议意见的可能性较高。（3）INDTEN与BB_DUM及BB_NUM均在5%的统计水平上显著正相关，这意味着独立董事在临近卸任的时候更有可能无所畏惧地提出异议意见。（4）BOARD与BB_DUM及BB_NUM均在5%的统计水平上显著正相关，表明董事会规模越大，独立董事发表异议意见的可能性越高。（5）COMMITTEE与BB_DUM及BB_NUM均在1%的统计水平上显著正相关，表明董事会下设委员会数量越多，独立董事发表异议意见的可能性越高。（6）LEV与BB_DUM及BB_NUM均在10%的水平上显著正相关，说明高杠杆的企业更可能被独立董事出具异议意见，体现了债权制衡的作用。（7）TOBINQ与BB_DUM及BB_NUM分别在5%及10%的统计水平上显著正相关，说明成长性高的企业更可能被独立董事出具异议意见。（8）MES与BB_DUM及BB_NUM均在1%的水平上显著正相关，说明大股东掏空行为越严重，独立董事发表异议意见的概率越高，揭示了独立董事的监督作用。（9）L_BB_DUM与BB_DUM、L_BB_NUM与BB_NUM均在1%的统计水平上显著正相关，说明独立董事在发表异议意见方面具有一致性。上述结论与已有文献的研究结果相吻合（叶康涛，等，2011；Jiang et al.，2016；Ma，Khanna，2016）。

2.CEO任期的调节作用：假设9-2的检验(www.xing528.com)

本章在计量模型9-2中加入了论资排辈与CEO任期的交乘项来检验假设9-2，即论资排辈与独立董事发表异议意见之间的负向关系是否随着CEO任期的增加而加强。表9-4的（2）～（4）列中所有模型的卡方检验都在1%的统计水平上显著，拒绝了回归模型中所有自变量系数都为0的零假设。而且，两个回归模型的伪R2分别为19.71%、15.86%，表明回归模型具有一定的解释力。

表9-4的（2）列揭示，BB_DUM与SENIORITY在1%的统计水平上显著负相关（－0.550 1，z＝－4.20），与TENURE在5%的统计水平上显著负相关（－0.214 2，z＝－2.41），与（1）列的结果保持一致。更重要的是，交乘项SENIORITY×TENURE的系数在5%的统计水平上显著为负（－0.158 7，z＝－2.11），表明论资排辈对独立董事发表异议意见概率的负向影响将随着CEO任期的增加而加强。（4）列揭示BB_NUM与SENIORITY在1%的统计水平上显著负相关（－0.531 3，z＝－3.38），与TENURE在5%的统计水平上显著负相关（－0.222 5，z＝－2.57），与（3）列的结果保持一致。类似地，SENIORITY×TENURE的系数在5%的统计水平上显著为负（－0.156 9，z＝－2.23），表明论资排辈对独立董事异议意见数量的负向影响将随着CEO任期的增加而加强。上述结果支持了假设9-2。

表9-4　论资排辈对独立董事投票影响的回归结果

注：“***”“**”“*”分别代表在1%、5%、10%的显著性水平上显著；z值经过公司与年度的双重聚类调整（Petersen，2009）。