证券投资风险的来源和种类分析

证券投资风险与其他风险有很大的区别，它是由各种因素如政治、经济、人为和自然的因素影响经济，然后传导到证券价格的波动上去。这里的讨论有别于第五章的介绍，主要是罗列与归纳这些风险的来源与类别。

1.风险的基本论述

证券投资的收益具有不确定性，这是因为证券投资包含着诸多风险的因素。所谓风险，是指投资财产损失的可能性。从统计角度理解，这是投入一定数额的本金，而将来的投资回报却呈不确定性，或者表述为投资预期收益率与实际收益率之间的离差，从人们的投资心态角度理解，这是由于未来收益的不确定性而产生投入的本金及预期收益损失或减少的可能性。两种表述的区别在于：前者将超出自己预计收益的部分划归为风险范畴，而后者仅仅是把投资损失列入风险。从辩证角度分析，收益与风险是矛盾的统一体，亏损及负收益自然是风险，而超额收益却应该是风险的报酬。人们之所以会承受股价暴跌的亏损风险，是因为他期待股价飙升而带来超额收益的机遇。高收益必然伴随高风险，高风险才能带来高收益；相对应的是风险越低，其收益也越少。人们往往把证券投资收益视为对其承担风险的补偿，所以，要求投资股票的预期收益比投资国债高，因为股票价格波幅明显高于国债价格波幅。

一般来说，投资者在预期收益相同的投资中，通常选择风险最小的证券商品，这就是他们对安全性的偏好，如果没有对所承担风险相称的高回报，投资者就不愿选择风险资产。然而，这种风险报酬在多大程度上为投资者所接受，却又依据投资者对风险的承受程度来确定。将这一结论引至极端，即不顾风险大小，仅以预期投资收益最大为标准来选择投资对象，这就是对高风险的偏好，其表现和结果都如同赌博。在大多数情况下，投资者根据自身的偏好，选择适当的收益和可承受的风险。

毕竟，风险只是投资损失的一种可能性，而非必然性。风险在于投资各类证券商品而无法获得预期报酬，这种可能性会随国家政治、经济、市场及个人与社会心理与诸多因素而可大小。投资者努力去进行技术投资分析、基本面分析、公司财务状况分析等，只是为尽可能地把握大势，使实际收入接近投资预期收益，实际上两者的趋同是偶然的，而背离却是必然的。投资者的预期收益包含着为推迟消费而要求的时间补偿，以及将眼前实在的收入变成了未来不确定收入的风险补偿。前者被理解为货币的时间价值，相当于机会成本，这对任何投资者都是相同的。后者为风险的价格，它取决于投资者的风险偏好，对风险厌恶度大的，投资相对稳定的证券，其风险补偿也相对较小。反之，喜好风险，则可选择高风险、不稳定的投资证券，其风险补偿也相应大。

如某人投资1 000元于某股票，期望年收益率为25％，然而实际年收益率仅为8％，即投资风险度为17％，其预期收益损失170元，尽管他仍然实际到手80元投资回报。如果该投资者当初预期的年收益率仅为10％，那预期收益损失就为200元，风险自然低得多。可见，预期收益率越高，风险越大，可能遭受的损失也就越多。预期收益率一般可理解为市场投资的平均收益率，而非投资者心目中随意确定的一个指标。预期收益率与实际收益率的差距，即是投资风险度，投资风险度与投资时间形成正比关系；反之，当风险未发生时，其投资回报率也最高，投资风险度则转变为投资净收益。在所有证券商品中，普通股票是风险最大的品种，其市场价格受极其复杂的各种因素影响，变化无常，难以掌握。不仅普通的投资者，甚至法人机构都有可能在股票市场投资中损失惨重，所以，我国《商业银行法》要明确规定严禁金融机构投资于普通股票，其重要原因就是这种投资的风险太大了。但是，按照国际惯例，金融机构的资金投资于证券市场，其中，保险资金的比例约占1/4，所以，随着我国证券市场的规范，我国金融机构投资于证券市场也是早晚的事。最近，我国保险资金可以间接进入金融证券市场，就是个证明。它既开拓保险基金的投资渠道，解决其保值增值的途径，又给证券市场带来雄厚的资金实力，对我国证券市场的规范发展，具有非常重要的意义。

2.风险的分类

证券投资的传统风险是指人们进行证券投资遭到损失的可能性及程度，而现代意义上的风险则被认为是证券报酬额的变化，该报酬的变化指它的额外增加或减少。证券投资风险的分类，通常是以风险的影响辐射范围和人们最终能否有效地分散、化解为标志的。

（1）系统性风险。系统性风险是指由于公司外部、不为公司所预计和控制的因素造成的风险。通常表现为国家（地区性）战争或骚乱、全球性或区域性的石油恐慌、国民经济严重衰退或不景气、国家出台不利于公司的宏观经济调控的法律法规、中央银行调整利率等。这些因素单个或综合发生，导致所有证券商品价格都发生动荡，它断裂层大，涉及面广，人们根本无法事先采取某针对性措施予以规避或利用，即使分散投资也丝毫不能改变降低其风险，从这一意义上讲，系统性风险也称为分散风险或者称为宏观风险。其基本特征是：第一，系统性风险由共同一致的因素产生。它包括上述提及国家情况的变化。我国改革开放20多年来，发生过高通货膨胀，法制法规不健全，证券市场过度投机等对股市的影响，以及1929年的美国股市大灾难，1994年墨西哥金融危机，1997年的东南亚金融危机等，都属于系统性风险，都给股市带来了巨大灾难。这种灾难具有明显的突发性，令人措手不及无法抵御，有极强的破坏性，给整个国家造成直接经济损失远远不止毁灭数个亿万富翁或者几个大银行，而是一个国家的经济瘫痪和多米诺骨牌式倒塌的联动性。难以预测的不确定性，灾难降临之前人们无法预测灾难的长度、宽度和深度。第二，系统性风险对证券市场所有证券商品都有影响，包括某些具有垄断性的行业同样不可避免，所不同的只是受影响的程度不同。例如，国家发生战争，那么军工企业反而因祸得福，如受国家支持的基础性行业、高科技行业受系统性风险的可能相对较小。第三，系统性风险难以通过投资分散化达到化解的目的。即不把所有的蛋都放在一个篮子里，也无济于事，因为所有的篮子都出了问题，所有的蛋都无法幸免遇难。第四，系统性风险与投资预期收益成正比关系。越是风险大、无人敢涉及的领域，其预期收益大的诱惑就越强。系统性风险的进一步分类有以下四个方面。

①政治政策性风险。无论何种社会经济制度，证券市场走势始终与政府政治、经济政策密切相关。所谓的宏观基本面取向，绝大部分是受政策取向决定，因此，政策性风险主要包括政府主要领导人的变动、宏观经济政策的调整、货币政策、财政政策、汇率政策和产业政策的变化等。由于这类政策信息的发布有一定的突然性和逆转性，其冲击力度大，波及面广，给投资者造成的损失大，这时投资者应该予以特别的关注。

②利率风险。资本市场或货币市场的供求变化，导致市场利率的变动，而市场利率的波动又直接影响证券市场的商品价格，从而形成投资收益或损失的可能性，这就是利率风险。众所周知，市场利率与证券商品价格呈反面变化。我国在90年代前期通货膨胀严重，利率扶摇直上，3年期定期储蓄利率加保值贴补率竟超过了21％。到90年代后期，市场利率又逐级下调，1年期定期储蓄利率低于3％。市场利率波动，导致证券商品价格的极度不稳定。1992年4月，我国发行了5年期上海浦东建设债券，其票面利率高于同期银行定期存款利率的1.5个百分点，在发行后的3年时间，市场利率因通货膨胀原因而大幅度上升，导致该100元面值的债券在证券流通市场的挂牌价格为90元人民币（1995年4月初行情）。这意味着当初的持券人如中途要变现，则要遭到10％的本金损失。反之，如为避免价格亏损而持券等待，那他在债券利息上又将蒙受损失。这样的利率风险已不再仅仅局限于证券领域，它是国民经济体制、宏观金融矛盾的一种综合集中反映和警示。(www.xing528.com)

③信用交易风险。本书在第二章第三节中谈到证券商品信用交易的风险，那主要是从投资者采用买空卖空操作本身所带来的风险角度分析的。这里从证券中介商，即证券佣金经纪商的利益出发，分析采用信用交易的风险。证券经纪商为了提高业务量，给客户融资或融券，其最直接的风险就是亏损风险。在行情剧烈波动时，券商给客户的大额透支（小额一般也没有必要冒此风险），投资者的盈亏比例各占一半，也就是说，当客户血本无归时，信用风险变成了现实，券商为收取少量的佣金，却亏损了巨额资金，实在是得不偿失。如遇到个别不法之徒恶意透支，利用非法手段将透支所购的证券变现后逃之夭夭，那损失就更大了。世界各国都有完善的证券交易的法律法规和严密的金融监管，以将信用交易风险降至最低限度，但是还是发生了诸如巴林银行倒闭的信用交易风险。我国目前的《证券法》第36条和第141条仍然明文规定，严禁信用交易，这是与我国当时证券市场发育的阶段相适应的。1999年9月中国证监会已经作出决定，允许证券经纪商融资入股市。这就表明我国不再绝对地禁止信用交易，而是按国际惯例，采取相应的配套措施，严格地管理信用交易，从而将信用交易的风险降低到最低限度。

④汇率风险。这是国际金融市场上，外汇汇率波动造成证券投资损失的可能性。1998年，日元对美元汇率一度跌破145日元大关，不到2个月，就在人们纷纷抛售日元，日元市场一片看淡之际，突然又出现了日元飙升的现象，一度突破115日元，令投资者瞠目结舌，这种大幅度的汇率跌宕，也给纽约证券市场以及东京证券市场带来一波又一波的冲击。例如，某人在1美元兑换145日元时，用100万日元兑换成6 897美元，投资中国B股。然而短短数10天，以美元标价的B股价格还未有变动，而日元却升至115日元兑换一美元，或者说，美元贬值，此时，投资者如抛出所持B股，再换回日元，剔出手续费因素，只剩79万日元，平白无辜地亏损了20％的投资额。可见，汇率变动使B股投资者遭受汇率和股市的双重风险。汇率波动还给外贸出口股份公司收益增添不稳定因素，如日元升值有利于对日出口的公司在销售和结汇上的受益；反之，加重了从日本进口的负担，在日发行的武士债券还会因日元升值增加还本付息的负担。此外，汇率波动还会影响从事进出口业务的股份公司的业绩，影响他们股票的市场价格。

（2）非系统性风险。指由股份公司自身某种原因而引起证券价格下跌的可能性，它只存在于相对独立的范围，或者是个别行业中，它来自企业内部的微观因素。这种风险产生于某一证券或某一行业的独特事件，如破产、违约等，与整个证券市场不发生系统性的联系，这是总的投资风险中除了系统风险外的偶发性风险，或称残余风险。

①企业经营风险。企业经营风险是非系统性风险中最主要的一种。企业经营决策人员和管理人员因为公司经营决策失误、管理混乱引起产品质量下降，成本上升，使公司盈利水平降低而给投资者的预期收益带来亏损的可能，而这一切，又必然会带来财务风险。企业经营风险主要有以下几个方面：A.项目投资决策失误。公司一旦决定要对某一工程项目进行巨额投资，就一定要对该项目的可行性作出充分的研究分析，但仍有可能决策失误，从而损失惨重。B.公司忽视产品更新换代和新技术的开发利用。结果产品被淘汰出市场，公司甚至会面临生存的挑战。C.公司逐步失去市场和客户。这种风险是由各种因素造成的，但是一旦出现这种情况，公司和投资者的未来都将是非常严峻的。

②企业财务风险。这是公司因采用不同的融资方式而给投资者带来预期收入下降的风险。因为筹措资金不合理，公司有可能丧失偿债能力。公司经营所需要的全部资金，主要有四个渠道：一是自身的历年积累，这是公司自己的钱，没有风险；二是向商业银行贷款，这是构成公司债务的组成部分，得有一定的先决条件和使用规则，否则，无法得到；三是向社会公开发行债券，到期还本付息，债券利率事先确定，到期必须支付，无论企业经营是赢是亏，还本付息都是刚性的，公司即便亏损，那么砸锅卖铁也得偿还债务；四是发行股票，所筹资金归属公司资本，不必归还。此二、三部分是公司债务，与发行股票所筹措的自有资金共同构成公司资本结构。债务筹资的财务风险相对要大，因为公司经营过程中的不确定因素难以预料，因经营亏损无力偿付银行本金、利息和债券本息，就会给投资者（包括银行）带来实实在在的利益损失。1998年末，我国东北一家很有名气的糖厂终因严重资不抵债被正式宣布破产，仅银行核准冲销的贷款坏账累积额就达7亿元人民币。投资者的要求赎回权依次是本公司职工、债权人、优先股股东、普通股股东。普通股股东的投资风险最大。公司资本负债比例是衡量公司财务风险大小的指标，它无固定的百分比，应依据公司行业特点、经营特点而定。一般讲，公司负债比例越大，对于债权人的债权保证程度越低，其财务风险越大，公司从其他渠道再增加负债筹资的能力也越低，也就是其资信度越低。公司只有资金回报率高于债务利率，才是公司盈利的前提。当然，公司还要考虑资产与负债的期限，避免用短期资金投入长期项目，注意债务结构和币种结构以平衡协调。证券投资的价格与证券发行主体的运行状况密切相关。以股票为例，其发行企业的业绩直接或间接地反映出该股票投资价格。尽管股票价格常常与其发行企业的经营状况相背离，但是市场力量会迫使股票的价格向发行企业的经营状况回归。一般来说，上市公司每半年公布一次的财务报告，大凡经营效果好的企业，其股票价格往往明显上升，而经营效果差的企业的股票难免大幅度回落，此种风险通常也是投资者所难以预料的。也就是投资者所说的“吃药”，即原本以为某上市公司经营状况不错，买入它的股票后，静待财务报表的发表，以获取不菲的回报，没曾想到实际的报表与预计的大相径庭，投资者不是“套牢”，就是“割肉”。这就是证券投资的经营性风险。它不是来自证券市场，而是来自上市公司的经营状况。这种经营状况表现为：A.经营效益尚可，但财务质量不佳，特别是负债率上升和偿债能力下降。B.投资收益状况不理想，上市公司的投资没有取得，或没有按时取得预期收益，故而蕴含着财务危机。C.上市公司本身经营不错，但是因为法律纠纷以及相关企业业绩的拖累，致使该公司的股票价格的下跌。一般来说，经营风险比政策风险容易回避，因为上市公司经营状况毕竟要比政府决策的意向更容易预测和获得。

③企业道德风险。也是企业风险的一种表现形式，尽管不是主要的，但一旦发生，则后患无穷，其对企业本身的杀伤力极大，也是投资者最难以预防的风险之一。通常表现为上市公司提供肆意编造的虚假财务报表或隐瞒公司发生的巨额亏损、法律诉讼败诉等事实，以欺骗投资者。这种亏损的风险远比公司经营风险、财务风险更为恶劣和危险，投资者为此遭受的损失难以估量。我国海南省一家上市公司，原董事长公然示意下属违反国家关于公司经营管理制度和财务会计管理规定，向广大股东提供虚假利润，以及虚编公司资本公积金增加的财务会计报表，误导广大投资者，使其股价异常上升，最终被中国证监会停牌交易达2年之久，严重损害了股东的利益。该公司负责人以身试法，被判有期徒刑3年。此外，还有券商或公司内部人员利用内幕信息进行违规联手操纵，以非法获取暴利的做法也属于道德风险范畴。

④流动性风险。投资者购买了股票，却未估计到它暂不流通而失去了变现能力，例如，国家股、法人股、转配股等，何时能流通等都未可知。众所周知，资本的增值在于流通，人为地禁止某些证券商品自由流通，只能提高风险而不是降低风险，使原有投资者的机会成本不断加大，而新的投资者不敢涉足，新的股票发不出去，对国家、公司和个人都不利。我国法人股试点的两个市场，即STAQ与NETS，长期以来被禁锢于一个既不能进（个人投资者不能购买）又不能出（其股票不能进入场内交易）的封闭状态，致使该市场股价长期低于面值。个人所购的转配股历经数年，形成转配股的“孙辈”，所谓的“转转配”，更令投资者哭笑不得的是其转配积累部分无法在投资者账户上反映，几经变动，不少人已无从准确了解自己的具体股数。这种流动性风险已经严重地阻碍了国家股、法人股和转配股的发展。

⑤交易风险。证券交易是比实物商品交易复杂得多的过程。在这个过程中，任何一个环节的偏差或失误都可能造成投资者的损失。如交易设施质量、结算过程的运作、送配股票的申报和券商管理水平等都有可能使投资者交易受阻，或交易结果与交易愿望背离，这些情况通常是局部的或细微的，有时也可能致使整个交易市场瘫痪，这也是投资者始料不及的。与前两种风险来说，交易风险发生的可能较大，但损失却相对有限，除投资者本人的原因外，一般都可以得以赔偿和弥补，尽管这十“赔补”往往九不足。

⑥证券投资价值风险。有价证券是一种本身没有价值的虚拟资本，投资者是将其作为一种权益购买的，这种权益代表着将来可能得到的利益。在静态的意义上，股票投资价值就是它的净资产值；而在动态的意义上，股票投资价值就是净资产值加上由此产生的收益。发行企业发布的投资价值分析报告，就是关于这两种价值的说明。但是，股票的投资价值是一种变数，在不同的时点上有不同的值，随企业经营状况和市场形势的变化，或者升值，或者贬值。投资者在某一时点上购入某一品种股票，都希望其在将来的时段上，该上市公司能有良好的经营业绩，使其净资产和净资产收益有稳步的上升，从而使自己拥有的股票投资价值有所增加。但是，这只是一种期望。因为上市公司在经营过程中会因各种不确定因素而使其业绩和净资产减少，从而使该股票的投资价值下降。在市场经济条件下，有许多的不确定因素会造成这种状况的发生，有不少是始料不及的。特别是对于处于经济转轨时期的我国来说，这种现象的发生，难免是经常的和普遍的，投资者必须对此有非常清醒的认识。

⑧证券投资价格的风险。证券投资价格由证券市场的交易决定的，但是，影响和决定证券价格（不论是债券、基金或是股票）的因素很多，且具有很大的不确定性，正是这些不确定因素造成证券价格变化无常，涨跌不停，任何人都很难准确预测股市的走势，任何一种因素也不能决定某一股票的价格。由此说明，证券价格的风险无处不在，无时不变。尤其是股市，这种现象更为普遍。这就是二级市场风险的具体表现，也是股市搏杀的魅力所在。