期权交易案例分析及优化建议

期权买卖是为了保值增值或投机，要达到目的的手法多种多样，以下通过案例一一介绍期权合约的操作，以分析投资者在不同的价位采用不同策略的效应结果。

例1：某人买入一份看涨期权，有效期3个月。当时该品种市价20元，合约规定他有权在3个月中任何一天可按协定价格每股21元购入该品种100股，期权费每股2元。如若干天后，行情上升到25元，与此同时，期权费也上升到5元。请判断投资者如何操作才能获利最大？

假定一，他当初并未买什么期权，而是直接买一手股票，那么，现在账面盈利500元，投资收益率达25％。

假定二，如案例所说，他现在决定执行合约，扣除成本共盈利200元，投资收益率达100％。

假定三，他决定直接出售权利，获得300元，投资收益率达150％。从这三种假定看，以直接出售期权得益率最高，属上策。当然，该投资者可以继续等待股价或期权价格的继续上扬，不过，这种等待是要承担风险的，万一行情反转，将有可能亏损。

现继续假定，如股价果然下跌到19元，那投资者只能放弃自己的权利，因市价低于合约协定价格，再执行权利已毫无意义，他损失的上限就是当初支付的200元期权费。从这一案例中看出，股资者购买期权，既可从期权费投资中获利，又可在股价上升时执行权利获利，两利相比取其大，这以投资得益百分比比较，而不是以绝对数值来比较。人们买了期权并非是买了股票，也还不是股东，公司分红派息是没有份的。

例2：某人以10元价格买入一手股票，成本1 000元，他准备长期投资，又恐行情下跌遭受损失，于是卖出一份同品种的看涨期权，合约协定价10元，期权费1元。这样，该投资者尽管什么也没有拿出，却凭空获得一笔期权费收入。现假定若干天后，该股行情未变，仍是10元，那这合约的买入方因无利可图，一般均放弃权利，于是，这位权利卖方便心安理得收入100元。反之，行情上升到13元，这合约的买入方肯定会来要求履约，这位卖主则不得不将手中一手股票以协定价出售，履约结果亏损300元，扣除期权费收人，实际亏损200元。当然，他手中股票给他带来盈利300元，他也可以保持手中股票不动，以获得更高的市场差价，而直接到市场以市价购入一手股票履约，相抵后，仍净赚100元，其结果是完全一样的，这达到了他当初为减少损失操作期权以保值的目的。假定第一种情况发生，即股价下跌到8元，尽管合约的买入方不再会来要求履约，但对卖主而言，似乎也并未占到什么便宜，他手中股票账面损失200元，与期权费收入相抵，实际仍损失100元，只不过股票在手，便有希望，仍有盈利的可能。

依据美国芝加哥期权市场历史统计数据，在所有交易的期权中，有一半以上的期权是放弃的，这说明期权卖主获利机遇并不小于买主。如同来保险公司要求索赔的人永远少于投保入一样，当然，这比喻不一定恰当，偶尔一巨额索赔案足以让保险公司破产。期权交易的关键仍是对行情走势有个较为准确的预测。

例3：某人手中仅有4 000元，他看好市价为40元的某股，同时，该品种的看涨期权合约价格为：期权费2元，协定价42元，他有两种投资操作方法：一是用全部钱购买一手股票，二是用全部钱购买期权合约，可购看涨期权合约20份。现假定该股行情升到50元，他决定了结获利。那么第一种方法直接盈利1 000元，投资得益率25％，第二种方法执行权利的结果竟然获利12 000元，投资得益率高达300％，当然也许他需要一笔资金调头寸，事实上这并不影响他的盈利。此案例只是要说明投资期权合约，其杠杆效应同样明显，获利可能大大增加，而一方判断失误，股价下跌，他最大的损失就是期权费，不会再多亏一分。

以上三个案例都是看涨期权，现在再分析看涨期权的对应方是如何操作，看跌期权是授予期权的拥有者可按合约规定的价格，向期权的出售方卖出一定数量的股票。

例4：某人以为自己手中某股市价30元偏高，有一定风险，但又不愿抛出，于是买入一份同品种看跌期权，合约价格为：期权费2元，协定价格30元。假如若干天后，行情确实下跌到25元，他即可执行权利，以30元价格出售该股一手，扣除成本获利300元；反之，如预测失误，行情上升到32元，他被迫弃权，损失200元，而手中股票增值200元，正好持平。只有当股价超过32元，他才真正获利。自然，他也可在手中并无股票的情况下进行期权投机操作。现在，再来看问题的另一方面，即出售看跌期权的投资者是怎么一种心态。因买入看跌期权的人们是看淡后市的，他们指望市价下跌，以便能按高于市价的协定价出售股票获利。而看跌期权的卖方则恰恰相反，他们看好后市，以为出售看跌期权后，市价上升超过协定价，便可直接获取期权费收入而不必再履行合约义务。仍以此案例讨论，合约的卖方在股价跌到25元时，只能以30元的协定价收回，履约结果亏损500元，扣除先前的期权费收入200元，实际亏损300元，这正好是合约买方的盈利。如股价上升到32元，合约买方自然弃权，其损失可由手中股票的升值抵补，如手中无股，亏损就不能抵减。卖方则稳稳到手期权费收入200元。如股价跌到28元，合约买方在执行权利时的盈利恰好与期权费支出相抵。同样，合约卖方在履约中的亏损也恰好由期权费收入相抵，双方在28元价位上不盈不亏。如股价为29元，那么谁盈谁亏呢？由此，不难得出这样的结论，价格越跌，对买方越有利，而市价一旦超过协定，卖方稳赚期权费收入，买方则可通过手中股票的增值来弥补期权费的支出。总之，投资者应依据行情变化趋势操作期权合约，什么情况下可买入看涨期权或看跌期权，什么情况下出售这两个合约，能否在对行情有较大把握的前提下，加大操作合约的数量，以争取更大的收益？这需要人们熟练掌握这两种最基本的期权工具，才能灵活随机应变地运用这两个基本工具达到更大收益或避免、减少更大的损失。这就是双向期权的概念。

双向期权也称为套做期权，即投资者可同时买卖两份或两份以上的同品种或不同品种的期权合约以相互配合，进一步降低风险。这种套做无固定模式，全凭投资者操作的熟练程度以及对行情的预测准确度加以灵活运用。

例5：某人买入一份看涨期权，同时又卖出一份同品种看涨期权。该品种市价为20元，第一个合约期权费3元，协定价21元，第二个合约期权费2元，协定价22元，这位投资者在支付了300元成本后，即刻又收回200元，总成本100元。现假定在有效期限内，股价上升到26元，计算他执行这两个同品种但方向相反的合约盈亏。

股价上升，执行第一个合约肯定获利：（26－21－3）×100＝200元，在履行第二个合约时，可以料到要亏：（22－26＋2）× 100 ＝－200元，两合约结果相抵正好持平。再假定股价从26元下跌到21元，恰与第一个合约协定价相同，毫无疑问，弃权，而第二个合约的买入方同样不会前来要求执行权利，合约同样弃权，该投资者总共损失100元，这也是当这两个合约都不履约时损失的上限，这也是他当初套做期权以减少风险的目的。

根据图3-1作进一步分析：（单位：元。横轴代表股价，纵轴零点上方是盈利，下方是亏损。）

图3-1

从图3-1中看出，第一个合约在价位24元时，执行结果盈利与成本相抵持平，图中穿越横轴点即是平衡点，而股价一旦跌进21元，则买方最大损失为300元，这也是他投资停损点。当股价在21元～24元之间盘整徘徊，投资者的成本则在0～300元之间相对应，即亏损额随价位增高而减少。当股价一旦冲破24元，他开始获利，随着股价不断攀升，其盈利空间是无限的。

从卖出看涨期权图看，股价只要不高于22元，他稳获全部期权费，在22元～24元区间，期权费收入随股价上升而减少，一旦价位突破24元，投资者开始亏损，股价越高，亏损越大，从理论上分析，其亏损也是无限的。

将这两个图合为一体，可得出下图（见图3-2所示）。

图3-2

根据合并图，可以提出这样的问题，即在什么价位，投资者总体不盈不亏？要达到这一目的，一般有两个途径：一是第一个合约成本减少100元，二是第二个合约盈利增加100元。显然，两个方案中，第二个途径是不可能的，而第一种方案中，成本减少100元相对应的价位是22元，在这一价位上，第二个合约的期权费收入正好抵补第一个合约的期权费成本。对于看涨期权的买方而言，亏损是有限的，盈利空间是无限的。反之，看涨期权的卖方盈利是有限的，亏损可能则是无底的。买入方以较小的成本即期权费换取较大盈利的可能性，而卖出方为了赚取有限的期权费收入甘冒巨额亏损的风险。

例6：某人购入一手股票，单价20元，同时又买入同品种一份看涨期权合约和一份看跌期权合约。看涨期权合约期权费3元，协定价20元，看跌期权合约期权费4元，协定价28元。现假定行情上升到28元，那么，买入的看跌期权合约就正好起到保险的作用，将盈利予以锁定。如行情现为24元，则分别计算两个合约执行的结果。

看涨期权执行结果：（24－20）×100－300＝100（元）盈利

看跌期权执行结果：（28－24）×100－400＝0

投资者执行这两个合约共计盈利100元，这100元也是他套做这两个期权合约所能获得的最低盈利水平，即无论价格涨还是跌，执行结果盈利不会低于100元。以下求证：

当价位下跌至20元时，即看涨期权合约的账面盈利悉数抹去，并亏损300元期权费，而看跌期权合约账面盈利（28－20）× 100－400＝400元，共计盈利100元。如价位进一步跌至19元，那第一个合约成本仍为300元，而第二个合约盈利增至500元，总盈利200元。不必再往下举例，可以推断股价越跌，总盈利越大。

再反向假定，如行情上升到29元，执行第一个合约盈利600元，第二个合约弃权，成本400元，总盈利200元，同样不必再往下举例，只要股价越涨，总盈利越大。这种双向期权成了标准的旱涝保收型投资，哪边有利，便执行哪边合约。其基本保底盈利100元是肯定的。再对图3-3作进一步分析。(www.xing528.com)

买入看跌期权图3-3显示，只要股价跌进24元，投资者开始获利，这点也称为投资盈利平衡点，即用协定价格减期权费。图显示与纵轴相交的一点应该是盈利的最大值，即股价跌至零，其数值为2 400元，这仅仅是理论上能达到的极限价格，实际上也是不可能的。投资者最大亏损仅限于400元期权费。

图3-3

根据期权买卖的对应原理，自然还应有一个卖出看跌期权的图形。其图读者完全可依据买入看跌期权的图形推断绘出。卖出看跌期权的投资者看好后市，相信在卖出看跌期权后能稳赚期权费收入。合约规定他有义务在有效期限内无条件接受买方向他出售的以协定价格计算的一手股票，无论该股市价为多少。自然，卖方希望行情上升，能超过协定价，使买入方被迫弃权，从而能稳获期权费收入。这收入也是有限的。而亏损理论上也是有限的，即股价为零。把期权的四种情况归纳如下（见图3-4所示）。

图3-4

在双向期权交易中，人们还可将合约到期日一致，但协定价格不同的期权合约结合起来操作，这称为垂直型期权。反之，将合约到期日不同，但协定价格相一致的合约组合操作，这称为水平型期权。

例7：某人买入一份看涨期权，协定价格20元，期权费2.50元，而该品种市价为17元。他认为市场处于牛市，人们纷纷看好该股，买入看涨期权有利可图。而且同品种的看跌期权协定价格相对较低，被执行的可能性不大。于是他又同时卖出一份同品种看跌期权，协定价格15元，期权费2元，也增加了期权费收入，两份合约到期日相同，这样，他总成本仅50元，若干天后，该股行情上升达到20元，他只能放弃第一个合约，成本250元，同时，看跌期权的买入方同样弃权，他获得收入200元，净损失就是当初总成本50元。反之，行情上升到20.50元，他执行第一个合约，使第一个合约成本降为200元，与第二个合约收入相互抵消持平，见图3-5所示。

图3-5

可见，图穿过横轴的交点即是投资者不盈不亏的平衡点。如行情继续上升到22.50元，他执行看涨期权可获到250元，剔除总成本50元，共计盈利200元，这200元实际就是他卖出看跌期权的收入。从这一案例中得知，这种双向期权合约操作，只要市价稍稍超出看涨期权协定价，投资者即可获利，股价越涨，获利越大。股价在15元～20元之间徘徊，两个期权都弃权，总成本不变。一旦跌破15元，亏损开始加大，理论上最大亏损额为1 550元，但这种可能性微乎其微，尤其是在牛市环境下，人们才会运用这种垂直看涨双向期权策略。

例8：某人在股市处于熊市之即，认为某股现价17元还会进一步下挫，于是他买入一份看跌期权合约，协定价15元，期权费2.50元。同时，考虑到在熊市环境中，协定价格偏高的看涨期权被执行的可能性很小，于是又卖出一份同品种看涨期权，协定价20元，期权费2元，以能获得期权费收入，他总成本为50元。若干天后，股价始终在15元～20元箱体间运行，投资者最大亏损仍是50元不变，因两个合约都弃权。如股价跌破15元，该投资者损失开始减少。当价位在14.50元时，他执行看跌期权的盈利与总成本抵消，处于不盈不亏的平衡点位置，如价位再下移，则真正获利。盈利的理论上限为1 450元。如价位反身向上，即投资者预测失误，股价突破20元，亏损增加，理论上无上限。从以下垂直看跌双向期权盈亏图中可看出与上述垂直看涨双向期权盈亏图完全对应（见图3-6所示）。

图3-6

在介绍了垂直型双向期权后，再来分析水平型双向期权策略。其基本特点是两个期权合约协定价格相同，但到期日不同。人们的操作思路是期权的有效期限反映了合约的价值度，当然，近期期权的时间价值递减速度大于远期期权。人们可通过卖出近期期权，再买入远期期权来获得两期权之间的价差收益。

例9：某人买入一份9月份到期的看涨期权，协定价格17元，期权费3.50元，同时又卖出一份同品种6月份到期的看涨期权，协定价格17元，期权费2元，总成本150元。如果该品种价格在6月份仍为17元，则第二个合约价值为零，第一个合约如果以5元出售，可获利150元。如果价位升到20元，第二个合约亏损100元，但第一个合约如果执行，扣除成本仍然要亏，不如直接以4元价格出售，可获利50元。如价位继续上升，两种期权价格接近，价差缩小，投资者由盈转亏，亏损加大，但不会超过150元。反之，如6月份价格从17元逐级下滑，第二个合约已到期，第一个合约内在价格也在降低，盈利消失而转为亏损，但亏损也不超过150元。从图3-7中可得到论证。

图3-7

如股价在19元，人们出售第一个合约能获到150元的话，投资者就持平不盈不亏，或股价在17元，第一个合约能卖得150元时，投资者也持平不盈不亏。因此，图3-7中曲线穿过横轴的交点无法准确标出价位，这要依据出售合约的具体收入而定。

例10：某人对近期市场因资产组合兼并等题材引起价格急剧波动的行情心中无数，难以把握方面，于是他决定买入一份看涨期权和买入一份看跌期权，这两份期权合约具有相同的到期日、协定价格和标的物。这样，如行情涨，可执行前者；反之则持行后者，不管何种情况发生，均可坐山观虎斗，当个骑墙派，见图3-8所示。

图3-8

从图3-8中可见，图形以两合约平衡点的中点为假设纵轴相对称，成V字型状，投资者最终能否获利，取决于他对未来行情波幅度的预测，而非方向性预测。其最大亏损就是价格最终停留在两个平衡点的中点，即两份期权费的总和。这种投机性操作策略也称为等量买入同价对敲，或称为底部同价对敲。由此类推，人们自然也可反向操作，采用等量卖出同价对敲策略，也称顶部同价对敲。

例11：某人预计近期行情处于窄幅整理，牛皮盘整状，他卖出看涨期权和看跌期权各一份，指望届时价格波澜不兴，买入方都会被迫弃权，而使两份期权费收入囊中，见图3-9所示。

图3-9

图3-9恰为图3-8的颠倒，投资者最大的盈利是当行情正好等于协定价格时，即图3-9中的尖角顶，而最大亏损理论上是无限的，即尖角两端可向下延伸。股价波幅越大，潜在亏损就越多，表明他对后市判断的失误。

例12：某人分别买入同品种、同期限的一份看涨期权和一份看跌期权。看涨期权合约协定价85元，期权费3.50元，看跌期权合约协定价70元，期权费3元。当时，股价为77.5元，投资者总成本为650元。从图3-10中可见，虚线图标分别为两个期权合约单独图形。现投资者采用买入两份异价合约对敲，实线图标呈平托型，显示了投资者的两个异价合约盈亏平衡点分别是63.50元和91.50元，即股价必须上涨或下跌超过14元以上，投资者方可真正获利。如股价始终在70元～85元区间徘徊，两合约都将被迫放弃，亏损最大值为650元。

图3-10

如股价在63.5元～70元或85元～91.5元两个区间运行，投资者多少可挽回一些损失。

作为买入异价对敲的对应，卖出异价对敲的图形正好相反，有兴趣的读者可试着绘出。

双向期权操作还可举出许多不同的案例，人们完全可根据自己对行情趋势的理解进行预测，作出自己独特的双向、多项期权组合，达到进一步降低风险加大风险收益等目的。