投资基金的清盘终止及契约原理简介

投资基金是国际流行的证券商品，也是我国在今后一段时间内大力发展的证券品种。投资基金具有降低投资风险，稳定证券市场的功能，尽管在失控的情况下，它也会造成很大的危害。这里将主要介绍投资基金的概念和它的运作等有关问题。

1.投资基金的基本概念

投资基金是证券市场中极为重要的一种投资品种。投资基金也称为共同基金，或单位信托基金。它是一种由不确定的众多投资者在自愿基础上，不等额出资汇集而成，具有一定规模的信托资产，“受人之托，代人理财”是其本质所在。投资基金交给各类专业人员操作管理，由此产生的经济效益在规定的期限以及基金到期后按投资比例分配。我国拟定的投资基金法根据基金投资运作的重点，大致可分为证券投资基金、高科技风险投资基金和产业投资基金，证券投资基金又可衍生出指数基金。这三类基金运作的基本原理、操作模式基本相似，区别在于资金的投向不同。本书着重分析证券投资基金。基金以其方便投资、专家管理、分散风险和共享收益的独特优势，以及对稳定证券市场、优化产业结构的积极作用，受到管理层的高度重视。在国际证券市场，各类投资基金规模已逾数十万亿美元。美国目前各类投资基金有3万多亿美元，约占股票总市值的20％左右，而我国投资基金总规模仅占股票总市值的6％左右。

投资基金的基本特点：

（1）专业人员操作经营。投资基金由专门从事证券投资研究分析的高学历高层次人员操盘，相对于个人散户投资者，他们经验丰富，技巧熟练，既懂基本面分析，又擅长技术面分析，完全可帮助那些不谙投资理论，又无时间，但想投资证券的人们得到一个较为满意的回报。

（2）实行投资的最佳组合。基金投资于不同行业、不同品质的证券，采用投资组合原理，大大分散了风险，这效果只有在一定规模基础上才能产生，即个人投资者少量资金难以达到可观的效益和风险最小化。有关最佳投资组合理论在本书第六章中再作介绍。

（3）按净资产比例分配。投资基金期限届满，即清盘终止运行。其每份基金产生的最终利益按投资比例分配，既有可能全额还本，也有可能部分还本或超额还本，这都取决于基金最终运作效果。这也是与股票永不还本及债券必须全额还本所不一致的。

2.投资基金的分类

投资基金按组织形式可分为契约型投资基金和公司型投资基金。

（1）契约型投资基金。契约型投资基金依据信托契约原理，规定当事人各自的权利义务。一般由三方构成：基金托管人、基金管理人和基金受益人。基金托管人一般由商业银行担任托管基金资产，要安全保管基金的全部资产，执行基金管理人的投资指令，并监督基金管理人的投资运作，出具基金业绩报告，提供基金托管情况，审查基金资产净值及基金价格报告，在必要时可要求原基金管理人退任，以维护基金受益人的权利。基金管理人一般由基金管理公司担任，管理和运用基金资产。由于基金管理人直接关系到基金资产的保值增值，直接影响到众多投资者的切身利益，因此，选好基金管理人是提高基金业绩水平的关键。实践证明凡是优秀的基金管理人，可同时管理数家投资基金，以发挥其名牌效应，这也符合市场竞争的原则。基金管理公司一般由证券公司、信托投资公司发起成立。基金管理人应按基金契约规定运用和管理基金资产投资，并及时、足额向基金受益人支付回报，编制基金财务报告，按期公告基金资产净值。基金管理人可向托管人下达投资指令，并在必要时，要求原基金托管人退任。基金受益人也是基金持有人，即广大投资者，有权出席基金持有人大会，取得合法收益，监督基金运行情况，有权申购、赎回或转让基金等。

（2）公司型投资基金。公司型基金由投资者认购基金股份，组建基金投资股份公司，由投资公司委托基金管理公司经营操作，并委托基金保管公司保管投资证券、支付收益分配、计算基金买卖价格等事务。此外，还有承销公司、零售商两个中间环节，将基金最终销售到基金受益者手中，共计六个方面当事人组成。美国多为这类基金，通常称为共同基金。

（3）契约型投资基金与公司型投资基金主要有以下的区别。

基金的法人资格不同。契约型基金不是法人，不受公司法约束。公司型基金属于股份公司，具有法人资格，其资金运用依据是公司法，而不是基金管理条例或法规。两者资金运用依据不同。

基金投资者的地位有区别。契约型基金发行的是受益凭证，投资者即受益人，是契约中的当事人。公司型基金发行的是股票，投资者即股东。

基金构成、性质、法律依据不同，但这并不妨碍投资者的自由选择，从获得投资回报角度分析，并无实质性区别。

投资基金按运作和变现方式可划分为封闭型基金和开放型基金。

（1）封闭型基金。封闭型基金是基金发行规模事先确定，在发行完毕后以及在规定的有效期限内不再变动，处于封闭状态，也称为限额投资基金，该基金发行后可申请上市交易。投资者不能直接从基金赎回或购买，只能通过经纪人买卖，如同股票交易。基金运作时间分为有存续期限和无存续期限两种，有存续期限的一般是8～15年，到期后基金终止运行，按单位净资产值清盘归还持有人。未到期时的交易价格依据市场供求决定。封闭型基金市场供求不平衡时，每份基金的交易价格就会高于或低于每份基金的单位资产净值，这是常有的事，两者完全一致倒是少见，其原理与股票相同。基金净值与市场价格没有必然的联系。而无存续期限基金永久运行，不归还本金，与股票相似。我国基金管理条例规定，基金应定期公布其净值和投资组合结构，以遵循公开透明的操作原则。基金净值与基金市价是两个概念，市价受市场因素左右，或高或低于净值，这种偏离净值只能在一定的范围内，否则，受市场价值规律制约，价格必然会被拉回，靠拢其净值。

封闭型基金的优点是：因封闭基金期限固定，有利于管理操作的计划性和稳定性以及中长期的投资组合；期限相对长期，也有利于组合中包括变现能力相对较弱的股权投资，促进公司资产重组以及重大项目的投资效益；基金转让的外在性，即基金转让并不涉及基金管理操作，避免了在市场动荡时，因投资者的竞相挤兑赎回而给基金带来损失。

封闭型基金的不足是：基金转让的外在性从另一方面又容易产生过度炒作行为，由于其封闭性，基金操作人易滋生某种惰性或暗箱操作带来的违规行为，也不利于其经营水平的提高，无压力感、紧迫感，不利于基金经营的合理扩张与收缩机制作用的正常发挥。(www.xing528.com)

（2）开放型基金也称追加式或不定额型投资基金，所发行的份额不固定，随实际需求和经营决策而增减。基金不上市交易，由基金管理公司开设柜台交易，其交易价格由基金资产净值决定，并不随行就市，每日由基金管理公司公布资产净值并据此确定投资者的申购价和赎回价，因此，基金份额不固定，净值也无法固定，价格也随波逐流。基金管理公司须保留部分现金以备投资者赎回。

开放型基金优点是：可依据需要，随时扩大发行规模和空间，方便灵活。基金规模由市场决定，有利于提高基金经营水平，符合优胜劣汰的市场法则。基金认购赎回均以净值为标准，可避免封闭型基金人为泡沫炒作的风险。基金投资于变现能力强、流动性好的证券品种，也防止封闭型基金容易产生的固定呆滞性投资、降低了风险。

开放型基金不足是：因开放基金规模可能持续扩大，易发生基金管理人操纵市场的行为，形成风险。反之，又会在行情低迷时出现挤兑，而被迫抛售套现，形成证券市场的持续下跌，恶性循环，危及基金及投资者的利益。因为基金的开放度高，流动性强，管理人难免产生短线投资行为，加剧市场振荡，难以获得长远利益。当基金组合中的证券品种出现市价低于净值时，如仍按净值计算赎回价格，则必然产生投机套利行为，引起市场混乱，使基金出现不应有的亏损，或难以变现产生支付危机等弊端。由于要保留相当的备付金，在一定程度上也影响了投资效益。

（3）封闭型基金与开放型基金的区别。基金规模可变性不同。封闭型基金在存续期限内不能赎回，只能按市场价格转让，基金规模固定。开放型基金在存续期限可随意扩大或缩小，导致基金资金额每日变动，发行时无须经证交所批准，基金应保证投资者能随时赎回。

基金单位交易价格不同。封闭型基金价格受市场供求影响而具有不确定性，或溢价或折价交易。开放型基金按相对固定的资产净值定价，不受市场直接影响。

基金投资比例及投资方式不同。封闭型基金可将全部资金作统盘长远规划，以追求利益最大化，不受赎回干扰。开放型基金则须留下备付金，无法把基金全部投入或长线投资，必然影响经济效益。国际证券市场中的基金发行历史和趋势证明，开放型基金将是基金市场中的主力军，美国的开放型基金已占基金总量的90％以上，我国将加大改革力度，扩大基金中开放型基金的比例。

3.我国投资基金管理与运作特点

（1）基金的80指标、20指标。1997年11月14日，国务院证券委员会发布“证券投资基金管理暂行办法”，成为我国规范证券投资基金的法律文件，在此前，国内已有数十家规模大小不一，存续期限长短各异的基金，均属契约型的封闭基金，其操作运作与国务院证券委员会的规定不尽相同，部分基金已上市交易。在规定之后成立的投资基金则完全按新规定运作。规定中有若干重要指标，值得特别关注：如规定第33条对于基金投资组合要求每个基金投资于股票、债券比例，不能低于基金资产总值的80％；基金持有一家上市公司股票，不能超过基金资产净值的10％；同一基金管理人管理的全部基金持有一家公司发行的证券，不得超过该证券的10％；基金投资于国债的比例，不能低于基金资产净值的2D％。以及第38条规定基金收益分配应采用现金形式，每年至少一次。基金收益分配比例不得低于基金净收益的90％。这些基金投资组合的约束条款，分别被称为80指标、20指标等。80指标是约束投资股票债券的比例，与20指标正好相对应，20指标是约束投资国债的比例。显然管理层在约束基金投资属性时，要防止风险与过度投机，基金保留20％以上国债以防发生意外时能及时变现，既提高基金稳定性、变现性，同时也抑制基金收益的最大化，或者说，摊薄了基金的风险收益，将基金运作空间限定在一定范围的箱形中，有利于降低风险和抑制过度投机。两个10指标也是相互对应，一个从投资基金的金额上加以限定，另一个则从基金的数量上加以限定，双管齐下，最大限度地防止基金投资风险和限制操纵市场情况的出现，同时也增加了基金运作的难度，削弱了其获利能力。

（2）优化指数基金操作。优化指数型基金是我国证券投资基金中较新的投资基金品种。其操作基本思路是以某个股价指数为参照，在股票投资组合中的结构和数量比例基本参照指数的编制确定方法，使基金持有的股票比例与构成指数的股票权重比例基本相符。这种投资方式决定了基金的收益率基本等于指数的涨跌幅度。所谓优化指数，是与简单相对而言，简单型指数基金是指基金投资组合构成与所跟踪的指数完全一致，包括股票种类及其权数，并不随其指数的涨跌同比例增加或减少持股比例。这样的投资组合保持着与指数的涨跌方向及幅度完全一致。优化型指数则可追踪指数走势部分调整投资组合，两者的涨跌方向和幅度并不完全一样。简单型基金在市场下跌而又不允许卖空的前提下，是难以避免风险的，更谈不上获利了。优化型指数则可依据情况投入资金，主动调整投资组合，掌握主动权。当然，钉住大盘指数，与其并驾齐驱的前提是基金管理人在市场运行的大方向上不出现重大判断失误，并能灵活调整持仓位及结构，在指数处于中长期相对低位时加大持仓量；反之，在中长期相对高位时减磅避险。

优化指数型基金有利于证券市场的稳定发展，其资金为市场锁定了大批筹码，在行情上扬时是市场有力的支撑，在行情下跌时则因锁定筹码而具抗跌性。它以追踪大市为目的，避免了选择个股和入市时机的风险。优化指数型基金具有充分投资，费用较低及非系统风险基本为零的特点。充分投资是指基金不必费心选股，可采取完全被动式钉住指数构成结构，一心一意跟着指数，把所有资金全部投入其投资组合中，或者将基金资金的一部分作微调，以剔除亏损股，小幅优化，灵活操作，不拘泥于指数的翻版，这也称为主动性充分投资，它并不影响与指数的高度相关性。费用较低是因为指数相对个股股价变动要慢，以追踪大市为目的，在一定周期内，基金不会也无须经常变动投资结构。非系统风险基本为零是投资额相对分散，如我国的优化指数型基金原则上包括两家证交所几乎所有流通股，其数量比例以其总股本为权重确定，接近它们在指数构成中的权重比例，当然也可以流通股为权重，这要依据指数确定的权重方法而定。每一股票都是投资组合中的一份子。优化指数型基金有利于取得超过平均水平的投资收益，即有可能超过大盘盈利面，但确切地说，这并非操作人的本意，基金是宁愿模仿指数尽力接近它而不是战胜它。当然，这种基金也有不足，对那些追求高风险、高收益的证券投机者而言，则显得弹性不足，索然无味，无法满足其投机欲望。

指数基金的风险表现为：基金管理人可能的判断操作失误，使指数基金投资者无法享受指数上升带来的收益；在市场大幅下跌之时，部分减持股票仍然无法抵消投资损失；因要调整投资组合而频繁交易，增加运行费用，削减了自身优势。在美国证券市场上，这类基金是所有基金品种中发展最快的一种，吸引了半数以上购买共同基金的资金。在美国股市长期处于上升趋势时，指数基金充分享有大盘指数上升所带来的收益。对我国新兴的证券市场而言，市场的逐步规范成熟是指数基金生存和发展的基础。优化指数型基金也可依据运作方式分为开放型或封闭型基金，其特点与上述所说相同。

我国目前的各类投资基金为契约型基金，依据基金投资的侧重点不同，一般可分为综合型基金、优化指数型基金、成长型基金、平衡型基金、国企股基金等品种，它们承担的投资风险也各不相同。

基金管理人将在一系列约束指示下从事运作，在风险与收益之间寻求一种动态的平衡，兼顾三方的利益。由于封闭型基金无请求赎回的压力，管理要求相对较低，国际基金业均从封闭型基金起步。随着证券市场的规范与完善，逐渐向开放型基金过渡也是趋势。我国从封闭型基金运行开始，就稳步谨慎地向开放型基金过渡，避免人为地导致基金资产快速增长或急剧收缩，人们投资基金的观念也有待逐步培养，否则，开放型基金在不成熟的证券市场中只能引发加剧振荡效应，而偏离基金发展的宗旨，即方便投资、专家管理、分散风险、共享收益，起到稳定证券市场、优化产业结构的目的。

我国目前正在起草《投资基金法》，并准备尽早报全国人大审议通过。《投资基金法》除了有效地规范基金操作行为外，主要是为了切实保护投资人利益。据统计，我国目前民间资本相当充裕，居民储蓄存款高达6万亿元，加上手持现金近万亿，在利率不断下降和开征利息税的情况下，居民的资金正在寻找出路，保护他们的利益将是我国《投资基金法》的重要任务。

4.金的风险与管理基

（1）基金的风险。作为一种投资方式，基金也有风险性和收益性并存的特点。基金的风险主要表现为：法律风险。基金在本质上是一种信托，如果没有信托法规，它就成为空中楼阁；对于基金设立和日常运作进行规范的法律不健全，或者虽健全却未被遵守，都会增加投资者的风险。机制风险。无论是契约型基金还是公司型基金都是通过投资者、经理人、保管人组成的三角机制来运作的。维持这种机制的核心文件是信托契约或公司章程，主体是基金经理人。如果信托契约或公司章程不完备，或者不被严格遵守，这种机制就不能发挥效用，就会给基金带来很大的风险。营运风险。这种风险主要来源于一基金经理人的运作水平有限，以及投资运用范围的过于广泛，失去所谓“专家管理”的意义，不适于基金所处的宏观经济环境与市场条件，如宏观经济政策的改变、通货膨胀、实际利率等。流动性风险。封闭基金必须公开上市交易，基金上市交易后的价格更多是受证券市场走势，基金可流动性的影响，而与基金单位净资产和基金运作情况脱节，这对于长期投资者来说，存在着流动性风险。开放型基金的赎回如果受到限制，也存在此类风险。

（2）基金管理的一般原则。分散投资，即根据资本资产定价模型CAPM（Capital Asset Pricing Model），人们将一定规模的资金分散投资于多种金融资产上能够降低甚至消除单个证券的独特风险，与此同时，组合投资的收益却并不降低，投资基金正是根据该理论进行的组合投资。专家经营，即基金管理公司聚集了一批既懂经营管理，又具备产业知识的高级人才，他们掌握最先进的投资手段，信息灵通，在资本市场上谨慎操作较一般投资者具有资金优势、技能优势和时间优势。经营分开，即无论是契约型还是公司型基金，基金管理公司都与保管公司相分离，即他们在财务、人事等方面严格分开，没有直接或间接的联系。管理公司负责基金的运营管理，保管公司负责基金资产的保管，这一方面可以使基金管理公司免除繁琐事物的纠缠，提高工作效率；另一方面保管公司可以监督管理公司的经营活动，确保投资者的利益。流通变现，即一种投资工具具有较高的流动性是其受欢迎的原因之一，基金具有这样的特征，例如，开放型基金，投资者可以随时认购或赎回；封闭型基金的收益单位可以在场外交易，对上市基金投资者可以在交易所进行转让或购买。