欧洲货币危机救助方案

欧洲一直是区域经济合作的典型，而欧盟的前身之一，即1979年建立的欧洲货币体系（European Monetary System，EMS），曾因僵化的汇率制度引发过严重的货币危机。EMS实行的是欧洲汇率机制（European Exchange Rate Mechanism，ERM），主要包括两项内容：一是各成员国与欧洲货币单位（European Currency Unit，ECU）挂钩，以其为中心进行有限的浮动；二是ECU对美元自由浮动。ECU是欧洲货币体系的核心，是由各成员国货币以固定比例组成的一个货币篮子。因此在ERM下，各成员国对ECU挂钩也就是各成员国相互之间实行固定汇率制。具体而言，ERM要求各成员国货币之间彼此确定中心汇率，然后在这个中心汇率上下一定范围内浮动，这个范围有三个层次：①最大浮动范围，即各国央行必须保证其汇率不超过中心汇率上下2.25%；②最大偏离界限，即当汇率波动达到这个边界时，该国央行就需要开始进行干预，而这个值的大小也与这个国家在EMS的地位决定，经济实力越强，这个范围越小；③偏离警告线，为最大偏离界限的75%，是为了提醒该国央行需要准备进行干预[42]。

在ECU中各国货币的比重是固定的，并不能及时进行调整。因此，一旦欧洲各国的经济实力发生改变，强势货币的需求会增加。为了维护各国之间汇率的稳定，必然有国家需要消耗外汇储备对本国货币进行干预。而在1992年，自两德统一后，德国的经济实力大幅上涨，且长期保持高利率：一方面，为了支持原民主德国地区重建，德国政府的财政赤字急剧增加，需要靠高利率吸引外资；另一方面，原民主德国地区工资的上涨使德国的通胀压力变大，民众压力迫使政府维持高利率^[26]。与此同时，意大利、英国等国的经济正在持续衰退（图9.6），需要低利率来刺激经济的复苏[44]。

持续的利率差使市场大量买入德国马克，抛售意大利里拉、英镑等弱势货币。为了维持汇率的相对固定，弱势货币国一方面需要提升利率吸引资金，另一方面需要动用大量的外汇储备来干预市场。在经济衰退和储备削减的双重压力下，意大利和英国先后于9月13日和9月16日宣布退出EMS，两国货币大幅贬值。意大利里拉在1992年9月初的汇率约为1 070里拉/1美元，而在1993年初跌破1 600里拉/1美元，贬值幅度近50%；同时，英镑汇率也从1992年9月初的1美元/2英镑一路跌至大约1美元/1.43英镑。

为了保障EMS的稳定，德国联邦银行于9月15日妥协性地将利率下调了0.5%，但影响甚微，市场上德国马克的需求依然旺盛。9月20日，法国公投以微弱的优势通过了《马斯特里赫特条约》（又称《欧洲联盟条约》），一定程度上保证了欧洲的统一，但弱势币种依旧下跌[45]。实际上，这次货币危机的爆发在于货币实际价值与固定汇率的偏离，因而在货币自发调整过后，整个货币危机的影响逐渐消退。(www.xing528.com)

图9.6　1989—1994年德国、意大利、英国实际国内生产总值同比增速

（资料来源：WIND）

意大利和英国在退出EMS后立刻下调了利率，从而刺激了投资和消费，经济开始复苏。而对德国来说，其持续的高利率对自身也造成了一定的损伤，经济增速重新回落：一方面，欧洲货币危机的爆发使德国的失业率大幅提升[46]；另一方面，高利率带来的高汇率抑制了德国的出口[47]。此外，在危机发生后，欧洲多数国家都采取了较为宽松的货币政策，同时采取提高税收，压缩公共投资的方式来抑制通胀，减少财政赤字[48]。1993年，欧洲各国的经济开始恢复，经济增长率有所回升。