汇率干预的目标和优化方案

具有自动平衡机制的交互盯住国际汇率体系，各个货币盯住的是由一篮子货币汇率决定的汇率目标区，各成员国央行进行干预的目标是将本国的实际有效率维持在该汇率目标区内。因此，在本国的实际有效率在其汇率目标区内波动时，并不需要进行干预，而只在实际有效率突破其汇率目标区时才有必要进行干预。

成员货币的汇率目标区是由中心汇率加浮动区间决定的。成员国货币汇率目标中心汇率是由该国货币汇率所盯住的一篮子货币汇率的加权平均汇率决定的。汇率目标区间则是由汇率目标中心汇率加减一定幅度（如±2%—3%）的波动区间决定的。当实际汇率运行在该目标区间内，央行并不需要对其进行干预，而只有当其可能突破其目标区间时，央行才有必要进行干预（图8.1）。

图8.1　ABIPM国际汇率体系汇率目标区趋势调整与汇率干预示意图

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图8.2　复旦人民币汇率指数模拟盯住一篮子货币与实际走势

（资料来源：笔者根据复旦人民币汇率指数资料计算得出）

作为交互盯住一篮子货币国际汇率体系，各成员货币应该以一篮子货币汇率计算的实际有效汇率REER作为盯住汇率目标。如图8.2所示，我们计算的复旦人民币汇率指数实际走势大部分时间均在其模拟盯住一篮子货币汇率的波动区间之内波动，而在2008—2010年和2013—2016年则较大幅度地背离了该区间。前一时段是由于2008年全球金融危机爆发后，人民币盯住美元导致人民币实际有效率随美元对非美货币大幅升值而升值。后一时段则是在美国退出量化宽松背景下，大量资金回流美国，美元大幅升值，人民币没有及时地与美元真正的脱钩而导致其实际有效率随美元大幅升值所致。

由于一国汇率的变动应该尽可能反映其经济内外均衡状况的变化，由短期资本流动和贸易失衡带来的短期外部失衡，可以通过汇率的短期波动加以反映，而长期的外部失衡和内部失衡则需要汇率做一个趋势性的调整加以反映。因此，汇率目标区并非一个水平区间，而可能是在一段较长的时间里呈现一定趋势调整的区间。这个趋势调整是由第6章讨论的自动平衡机制所决定的。

在确定其调整趋势以后，即可根据波动幅度限制（如±3%）确定该货币盯住一篮子货币的实际有效率波动的目标区间。当实际有效率在此区间内波动时，并不需要对其进行干预，只有当其达到和突破该区间时才有必要进行干预。