金融制度改革与创新带来的风险与挑战

中国经济的快速发展催促中国金融制度改革和创新，以适应和满足新时期的要求。如前所述，金融制度的改革和创新也是一个不断试错的过程，中国金融实体和金融监管机构需本着审慎原则，时刻关注金融制度创新所带来的风险，具体可参考以下几个方面。

（一）金融制度创新本身自带试错性风险

国家政府对于新的制度安排的预期成本/收益等相关信息认知不完全，只能采取“摸着石头过河”的方式。换句话说，如果成本/收益能够达到国家政府的预期，政府就会继续将这一制度创新推行下去，以取得制度供给的持续收益，并且实现收益最大化。反之，如果新的制度安排所产生的问题和风险大于实际收益，或者说，当制度创新所导致的成本/收益与政府的主观预期不相符甚至背道而驰时，政府一般会就将这一创新的制度安排从制度供给中删除，甚至不惜走回原有的制度路径。事实证明，这其实是一种极不科学的制度安排方式。通常在这种不断试错的过程中完成制度创新，会耗费巨大的制度创新成本。这种制度创新的试错性特征也意味着我国金融制度创新，一直是在金融制度市场化深化与市场化压制之间有意无意地寻找平衡点，实际上选择的是一条金融约束的改革发展路径。针对以上问题，实际上我们应该根据金融改革面临的主要问题，进行一个完整的金融制度规划，增加制度实施的科学性，逐步落实各种金融制度，以求金融制度结构的均衡化发展，或者可以开展由点到面的区域性金融改革试点工作，这样有利于降低制度变迁的试错成本。我们要尽量避免采取“一步走”或者“一刀切”式的制度安排方式。因为这种看似有效率的制度安排方式，其实际所产生的风险和成本远远高于其所带来的收益，事实证明是制度安排的低效率或者无效率。

（二）国际金融风险更容易传染到国内市场

伴随金融制度的改革和创新，中国金融市场国际化进程加快，如沪港通、深港通。国际金融市场的波动更容易传染到国内，如果中国抗风险能力弱，就有可能造成国内金融系统波动，引发系统性风险。

国外渠道可以细分为四条子路径，其中两条是通过国家之间的贸易路径进行传导，即直接贸易路径和间接贸易路径。由于国内系统性金融风险的爆发，使得本币贬值，经过直接贸易路径，导致国内出口增加、进口减少，导致国外外汇储备减少，赤字增加，从而将风险传导至其他国家；经过间接贸易路径，使得国内的国民收入下降，市场需求减少，进口减少，使得国外出口减少，国际收支恶化，引发风险。另外两条是通过国家间的金融往来路径进行传导，即直接金融路径和间接金融路径。由于国家系统性金融风险的爆发导致投资性资本外逃，市场流动性降低，经过直接金融路径，相关金融机构向与本国有直接金融往来的国外金融机构进行拆借或者国外金融机构的直接撤资行为等，导致此国家受到影响；经过间接金融渠道，相关金融机构向与本国有直接金融往来的国外金融机构进行拆借以及国外金融机构的直接撤资行为等，导致与本国金融往来的第三国受到影响，引发风险^[5]。

当资本被允许自由流动时，套利和套汇交易等短期跨境投机资本流动将大量存在。从国际经验的角度来看，资本账户开放将加大国际资本短期流动，短期资本流动的最大特点就是快进快出，其目的在于短期套利。大规模具有短期性、流动性、隐蔽性及投机性特征的游资流入境内后将抬高国内资产价格，造成金融资产泡沫化，资金获利抽离后金融市场将出现大幅波动。(www.xing528.com)

海外长期资金主要以证券投资、国际借贷以及直接投资三种形式流入。当国际借贷资本大量流入国内证券市场时，会加剧证券市场的波动，产生经济泡沫，冲击国内金融市场的稳定。

随着金融账户开放进程的推进，国际资本尤其是短期投资资本流入一国证券市场和房地产市场明显增多，这使得资产泡沫膨胀且风险增加。当国际资本以抛出资产的方式流出并使得该国资产供给增加和价格下降时，会引起资本市场动荡和投资者的悲观预期。

墨西哥于1994年放开资本市场，当年50多家外国银行和保险公司赴墨西哥从事证券投机；当美国利率一上升，大量资金外逃，金融市场行情暴跌，爆发金融危机，引发了的通货膨胀率高达50%。

（三）人民币汇率风险加大^[6]

金融账户开放对外汇市场的影响表现在以下几个方面。首先，国际资本的大量流动会导致国际收支整体失衡或结构失衡。其次，金融账户开放使得一国外汇储备大幅度波动，从而导致外汇占款和货币供应量大幅波动。再次，大量资本流入或流出本身会加大人民币升值或贬值的预期，形成对人民币汇率制度的冲击。最后，短期资本突然逆转风险加大，当国际短期资本突然逆转流出时将导致该国外汇储备骤减，在外汇市场表现为外币需求增加、本币供给增加，这将加剧汇率动荡和外汇市场风险。

在金融账户开放的背景下，汇率变动对金融账户的影响可从预期效应和成本效应两方面理解。预期效应是指本币升值（或贬值）预期会导致资本流入增加（或减少）以及资本流出减少（或增加）。成本效应是指本币升值（或贬值），即境外资本进入本国成本上升（或下降）导致资本流入减少（或增加）以及资本流出增加（或减少）。稳定的汇率有利于金融账户的平衡，但如果汇率波动剧烈，则会引起市场的不同预期和投机动机，导致短期资本流动增加并同时削弱直接投资的作用。