经典文献远景理论的当代解读及优化

近年来，金融行业发展的势头不容小觑，尽管不具备牛市的形势大好，但也没有熊市的低迷冷落，这虽然和经济发展的大背景有关——2008年金融危机的复苏期还在持续，但和金融市场日趋完善成熟的产品设计、金融环境及人们日益谨慎的投资策略也不无关系。随之而来的还有金融行为学和金融实验学日益成为金融界学者们热衷的领域，这些研究领域的兴起缘于在不具备典型牛市和熊市特征的大市场环境下个体所做的金融选择，金融经济学赖以发展的基础理论经常被市场参与者推翻，正如亚当·斯密所说，市场这只无形的手不需要任何理论学习就会做出最正确的决策，金融基础理论似乎正面临着一场尴尬的挑战。

长期以来，预期效用理论一直是现代微观经济理论的支柱之一。如果投资者对于不同环境条件下的投资具有合理的偏好，那么就可以运用效用函数来描述这些偏好。但是，心理学和实验经济学在个体决策以及偏好研究相关领域内的诸多研究结论都对预期效用理论形成了巨大的挑战与冲击，进一步说，这对经济学中诸多理论乃至整个现代新古典经济学都形成了极为严峻的挑战。传统理论告诉我们，在不确定性条件下开展决策行为时，期望效用理论或主观期望效用理论都对投资者们的决策行为起着决定性的作用。我们也通常假设投资者是理性人，而市场是有效市场，因此服从自反性、传递性、完全性、独立性以及连续性这一系列公理，这也是金融行为学的基石，但在现实市场中，投资者的决策行为常常违背这些公理，我们的问题故随之出现。

（l）自反性公理：“两个带来相同财富效应的金融决策对于投资者而言是没有区别的”，听起来在理，事实真的如此吗？

（2）传递性公理：“如果投资者认为金融决策A是优于金融决策B的，同时也认为金融决策B是优于金融决策C的，那么对于该投资者而言，金融决策A一定优于金融决策C”，听起来在理，事实真的如此吗？

（3）独立性公理：“如果投资者认为金融决策A是优于金融决策B的，此外还存在一个独立的金融决策C，那么对于该投资者而言金融决策A+C的组合一定优于金融决策B+C的组合”，也就是说金融决策A与B的偏好排序不会因为不同投资策略C的加入而改变，听起来似乎在理，事实真的如此吗？(www.xing528.com)

（4）连续性公理：“投资者对于不同金融决策的偏好排序在短期内是不会改变的”，听起来在理，事实真的如此吗？

这些传统理论悖论行为的出现，引发了许多当代金融学者们的思考，卡尼曼和特沃斯基在其经典论文《远景理论：风险决策分析》中对风险决策的描述性模型期望效用理论进行了批评，并依据他们的实验结果建立了一种风险选择的替代性模型，即后人熟知的远景理论。虽然这篇文章里面没有严谨的公理，但是通过这两位心理学家对人们风险行为的把握以及极强的直觉，就得到一套有极强现实解释力的风险决策理论，即远景理论。卡尼曼和特沃斯基提出的完整的远景理论为整个行为金融学奠定了重要的理论基础。以下的篇幅我们将对这篇经典文献从当代的角度进行一个全新的解读。

远景理论特别指出，影响人类风险决策的不是最终资产状态，而是相对于人们心中某个参照点的盈利与亏损，并把这个相对于参照点的变化作为价值函数（Value Function）的自变量。而价值函数又是一个分段函数，对于盈利的部分为凹函数，亏损的部分为凸函数，总体来说亏损部分函数的曲线比盈利部分函数的要陡峭，这就是著名的S形效用函数。远景理论提出了决策权重函数（Weighting Function）的概念，取代了期望效用函数中的概率。远景理论认为，人们对或有状态旳发生概率有特别的偏好，这种特别的偏好造成了对概率的非线性处理，对于很可能实现的事情，决策权重函数会缩小相应概率的影响（underweight），这称为确定性效应（certainty effect），这是造成大概率盈利情况下风险厌恶和大概率损失情况下风险追求的主要因素。对于发生概率很小的事件，远景理论却赋予相对发生概率来说更大的决策权重（overweight），这也解释了人们购买保险或者彩票的动机。隔离效应（isolation effect）是指对于相比较的风险资产间的相同的状态，人们习惯于把这部分撇开不考虑，当同一个问题用不同方式陈述出来时，隔离效应可能会导致偏好的反向问题。本章通过重温心理学家卡尼曼和特沃斯基l979年发表的经典文献《远景理论：风险决策分析》对公理悖论进行了金融行为学及实验金融学的分析，从心理学方面、经济方面、会计方面为花样繁多的金融决策行为、营销宣传、消费行为进行了具有当代烙印的现实解读。