市场透明度对于交易者的可见程度及其重要性

透明度是设计市场交易机制、确定市场交易所需遵循的法规和准则时涉及的基本问题之一，一定的透明度也是保证市场公正性和市场有效性的中心环节。透明度的概念涉及“市场交易信息被观察和认知的程度”。

总体来说，交易信息的及时公开能提高金融市场的效率，促进价格对信息的反馈；信息的公开透明也加强了市场的公平性，促使市场参与者更多地参与交易，提高市场的流动性并降低交易成本，促进市场运行更趋安全和稳定。当然，透明度也不是越高越好，例如，Gemmill（1996）的研究发现，大宗交易信息的即时披露反而会加剧交易后的价格波动，延迟一段时间披露往往能提高市场稳定性。总之，透明度是金融市场运行质量的重要衡量指标，只有保证交易信息一定程度上的透明，才能实现市场交易的效率、公正和公平。

（一）透明度的定义

金融市场的透明度，在O'Hara（1995）中被定义为市场参与者能够观察到交易过程中信息的能力。这一定义高度简洁而概括，然而却包含了很多研究市场透明度时需考虑的问题。

第一，市场参与者分为做市商、流动性提供者、噪声交易者、经纪商，以及大量的潜在的市场交易者等。透明度的界定就涉及信息为哪一类市场参与者可见、何人能观察到信息；

第二，交易过程中的信息又可分为关于市场参与者的信息、关于交易价格的信息和关于订单流的信息三大类。市场参与者的信息透明涉及交易对手的匿名性；价格的透明既包括在交易执行以前市场上买卖订单的价格与数量的披露情况，又包括交易后成交价格的公布；关于订单流的信息则更为复杂，涉及订单流的大小、方向、递交订单的时间、订单流的种类等。

所以，从O'Hara（1995）的定义出发考察市场透明度，有多种视角，具体运用时须明确“哪一类市场参与者”，能观察到的是交易过程中的“何种信息”。

刘狄（2002）进一步将市场透明度的概念区别为广义和狭义。他认为，狭义的市场透明指证券交易信息的透明，即有关证券买卖的价格、数量等信息的公开披露，通常以市场上买卖订单流和成交报告的信息披露来衡量；广义的市场透明则不仅包括交易信息的透明，也包括上市公司信息的即时和准确披露。广义透明度涵盖了上市公司这一金融市场的主体。(www.xing528.com)

在这一区分下，O'Hara（1995）的定义以及国际证监会组织（IOSCO，1992）的定义——透明度为市场参与者观察诸如价格、数量、涉及的经纪商等交易特征的能力，都属于狭义的透明度范畴。本书侧重分析狭义的市场透明度。

（二）透明度与有效性的关系

在衡量金融市场运行质量的六大指标中，市场透明度和效率性均围绕金融市场交易过程中的信息而展开，但两者的侧重点不同。

第一，两者考察的角度存在差异。Fama（1970）认为，当价格能充分反映投资者可获得的信息时，金融市场就是有效市场。因此，效率强调的是“信息能不能被迅速、准确地反映”，而透明度着眼于包括成交价格在内的一些特定信息对于交易者的可见程度，不在于信息被价格反映的准确性和及时性。

第二，两个概念中的信息内容有差别。根据有效性从弱到强，交易价格能分别反映历史的价格信息、当前所有公开的信息以及所有的公开和内幕信息。而市场透明度考察的信息主要为交易前后买卖价格、数量、交易对手的身份信息，这些特定信息包括在效率性研究的信息内容范畴之内。

由于都涉及对信息的反映，市场透明度和效率性必然存在关联。事实上，很多学者都研究过两者的关系。如Bloomfield和O'Hara（1999）用实验经济学的方法研究市场透明度对信息效率的影响，认为交易信息的透明能显著的提高市场的信息效率。