资本市场助推高质量发展

过去40年，中国TFP的提升主要源自劳动要素的优化配置，未来，在人口红利不断消失的背景下，TFP的提升将更加依赖资本的优化配置，这是金融供给侧改革的核心逻辑，也是未来金融市场化改革的主线。资源配置效率和微观主体效率这两者都与金融市场能否发挥资源配置的功能有关。目前中国的金融结构仍然是银行间接融资占主导，如何发挥利率的信号作用仍然是金融供给侧改革的重点。但是，间接融资结构天然地与科技创新很难融合，特别是在以互联网为代表的轻资产领域。银行贷款的一个基本条件就是抵押品，抵押品价值越高，融资额越大；价值越稳定，融资比例越高。而创新有时候只是一个点子。所以，银行信贷大多处于企业生命周期的末端，在此之前，需要多层次的资本市场。所谓多层次的资本市场，就是构建与企业生命周期不同阶段相匹配的资本市场，从天使投资到VC再到PE，以及IPO（首次公开募股）、增发和并购重组等。美国科技创新实力的强大，不只是因为硅谷，还因为华尔街以及硅谷的VC。中国要想转变经济增长动能，在第四次科技革命中获取有利地位，将不得不更多的依赖资本市场，充分发挥市场的决定性作用。

中国的转型，本质上也是东亚模式的转型，是贸易国家的转型。二战后，贸易全球化迅速发展，根据比较优势和市场优势，制造业在全球范围内分工。布雷顿森林体系瓦解后，浮动汇率制度成为主流，各国为保证国内货币政策独立性，逐步开放资本账户，从而开始了金融全球化的进程。在制造业内部分工的基础上，又形成了制造业与金融业行业的分工。全球失衡不只是经常账户的失衡，也是资本账户的失衡。以东亚为代表的新兴市场经济体长期保持着贸易顺差和对外的资本输出，而美国凭借其金融霸权长期保持着贸易逆差和资本与金融账户的顺差。看似互补的全球化模式在金融危机之后面临调整，而调整的成本，却在很大程度上由发展中国家承担。特朗普当选之后，掀起了全球性贸易战，还利用其金融霸权对他国进行制裁。全球经济金融格局如何调整，中国如何应对，是迫切需要回答的问题。

贸易国家受限于要素边际报酬递减规律、地缘政治和实体经济容量，扩张过程面临瓶颈；而金融国家的发展，因为离岸市场的存在，再加上面临的国界限制也较小，往往呈现赢家通吃的局面。美国是处于绝对垄断地位的金融国家，美元体系下，美国有足够的话语权和定价权。金融权力属于更高一级的权力，这一权力的绝对垄断者是美国（美元），包括日本、韩国和中国在内的亚洲国家，都属于美元体系内的贸易国家。贸易国家的比较优势会慢慢褪色，国际收支终将回归均衡。日本曾经是东亚模式的头雁，日本的失落代表着东亚模式的失落，也是贸易国家的困境。

金融危机之后，中国也意识到了美元体系的弊端，央行开始在多边体系内推进超主权货币，2009年前后开始推动人民币国际化。虽然取得了一定的成绩，但在人民币汇率面临贬值压力的情况下，人民币国际化在2015年之后出现中断，货币互换基本停止。至今，虽然人民币在贸易结算上取得了一定的成绩，但在官方储备、价值尺度等方面进展比较缓慢。(www.xing528.com)

归根到底，一个国家对外的金融权力，很大程度上取决于国内金融市场的开放度和深度，而这又依托于金融制度的健全程度。中国改革开放之后和日本二战之后的工业化进程有诸多相似之处，其中之一就是汇率低估和金融抑制约束下的出口导向和资本积累，金融服务于实体经济，却以一种抑制的方式服务。与此同时，为了保证金融行业的利益，金融又处于一种被保护的状态。金融抑制可被理解为一种策略。在这种背景下，对外获取金融权力，不可谓没有难度。而没有金融话语权，就只能在美元霸权的夹缝中生存。

大国博弈和中国转型需要依靠科技和创新，这就需要进行金融体制改革，充分发挥多层次资本市场的作用，发展股权融资。