从1986年开始，日本政府允许将部分年金投入股市。这一阶段正值《广场协议》后日元持续升值，以往出口为导向的经济遭遇冲击，制造业企业经营恶化。为了提振经济，日本央行从1986年1月开始连续下调基准利率，从5.0%降到当时历史最低的2.5%，并一直持续到1989年5月。超低的政策利率，以及空前的建设热潮，导致过剩资金流入房地产市场，继而引发金融机构乃至一般企业开始进行房地产投机。在房地产连涨多年后，日本大藏省（2001年分拆为财务省和金融厅）于1990年对金融机构下达了限制金融机构对房地产行业进行过度融资的行政指导，同时日本紧跟美联储开始加息。流动性收紧导致投机炒房需求撤退，房地产公司的资金链断裂，出现房地产公司的破产潮，资产价格暴跌。日本养老金依旧抱着长期投资的理念坚守，直到跌到成本线之后才开始大规模止损。之后经济进入调整期，日经指数长期横盘。股票市场投资的失败，导致日本养老金配置股票的比重远低于美国。[11]根据政府养老投资基金年报，21世纪初至2014年以前，债券的目标投资比例在60%～80%；2014年改革后，股权的目标配置比例提升至50%左右，但从实际情况来看，股权投资比例不足50%，如2019年3月末政府养老投资基金投资本国股权和外国股权的比重分别为23.55%和25.53%。
表3-7 政府养老投资基金的资产配置规定
资料来源：政府养老投资基金年报。
图3-12 政府养老投资基金的资产配置
资料来源：政府养老投资基金年报。
注1：2018财年为2018年4月1日至2019年3月31日。
注2：FILP债券，由日本政府提供的长期低利息贷款和投资，旨在实现中小企业财政支持、改善医院和福利设施建设，以及获取自然资源。
【注释】
[1]商业养老保险数据为《中国金融展望2018》中专题报告《发挥商业养老保险在完善养老金体系中的作用》的估算值。
[2]中国家庭金融调查与研究中心基于天弘基金和兴业银行的渠道获取的4.55万份问卷调查数据形成的报告。(www.xing528.com)
[3]2019 Retirement Confidence Survey.
[4]American Views on Defined Contribution Plan Saving，2019.
[5]PSCA's 60th Annual Survey of Profit Sharing and 401（k）Plans.
[6]2019 Investment Company Fact Book.
[7]根据美国投资公司协会估算，截至2018年年末，美国退休金资产达27.1万亿美元。
[8]公共部门DB计划需雇员缴费（税后收入的3%～8%），计划以3年最高收入的平均值为基准计算决定雇员的未来养老金待遇。私人部门DB计划无须雇员缴费，缴费主要来自雇主，按照最后5年平均收入乘以服务年限保证雇员的未来养老金待遇。
[9]该立法明确提出传统IRA的两个作用：一是为没有被退休计划覆盖的个人提供税收优惠储蓄计划；二是当雇员工作变动或退休时，允许雇员将雇主发起的退休计划资产转入IRA。
[10]根据美联储的数据，1989年25～34岁的“婴儿潮”一代和2013年时与之同龄的“千禧一代”进行比较，考虑通货膨胀后，“千禧一代”年收入中位数为40581美元，比同年龄段的父辈少20%，房屋拥有率为43%，也低于父辈的46%。
[11]根据中金公司统计，2013—2014年度，美国的养老基金配置股票的比重达49.3%，在经合组织国家中位居前列，而日本仅为9.7%。
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