尽管俄罗斯主权财富基金目前选择的投资策略较好地适应了主客观条件，有效地规避了风险，但并非完美无缺，也不太适合作为长期战略。
（一）即使投资保守，依然蕴含风险
表7-7展现了以月份为时间段的俄罗斯石油稳定基金的增长率。据统计，2004年到2005年，石油稳定基金没有进行任何交易。2006年7月24日（初次投资）到2007年12月15日，投资收益达到1748亿卢布（2006年12月15日到2007年12月15日这一时间段收入为1519亿卢布）。因此，以美元计算的投资回报率为10.94%，以卢布计算的回报率为5%，考虑到当时的通货膨胀率（分别为11.7%和10.9%），投资的实际回报是负值[32]。
表7-7 稳定基金增长率（%）
资料来源：Sergey Drobyshevsky.Russian Sovereign Wealth Funds，Sovereign Wealth Funds：New challenges for the Caspian countries.Revenue Watch Institute，Baku-2011：144.
相关研究显示：短期内，股票的风险高于债券，但长期来看，股票的平均收益（发达国家G10股票预计长期回报区间为8%～10%）超过债券（预计长期回报区间为5%～7%），且风险降低，因而对于主权财富基金这类长期机构投资者而言，股票资产是相对安全的资产[33]。摩根士丹利的研究也证实了这一观点：“随着主权财富基金的日趋成熟，其战略资产配置将更加倾向于权益资产和另类资产，并给出了成熟主权财富基金的立项战略配置模式：25%的债券资产；45%的权益资产；30%的另类资产。”[34]由此可见，主权财富基金有必要承担一定的风险以提升盈利能力，这样才更能达到真正保值增值国家财富的目的。较单一地集中于债券投资不仅难以获得较好的实际回报，还无法消除全球系统性风险、汇率风险以及通胀风险，反倒会造成贬值。因此，随着经验的积累，俄罗斯主权财富基金的资产配置也需要日益多元化，才能更加高效地保障国家财富。
（二）融入全球化是必然趋势
目前，主权财富基金在全球的投资配置呈现出亚洲、欧盟、美国三足鼎立的态势。William Miracky等研究者基于Moniter-FEEM交易数据库对785宗主权财富基金交易所涉及的东道国进行分析，发现按数量比例，投资OECD国家占31%，投资BRIC占19%，投资其他非OECD国家占50%。但按照金额分布来看，投资OECD国家占61%，BRIC占14%，其他非OECD国家占25%，总金额为2500亿美元[35]。可见尽管主权财富基金与OECD国家达成的交易数量并不多，但投资金额比重非常大。其原因在于，虽然投向非OECD国家有可能获得更高的回报，但这些地区优势企业比较少，市场的容量以及开放度也比OECD国家小得多。因而在主权财富基金进行投资配置时，OECD国家的优质资产依然备受青睐。
此外，即使在小范围内，金砖其他国家也是俄罗斯吸引外资的强劲对手。若俄罗斯的投资环境无法得到真正的改善，引进外资的数额将难以得到根本性的提高也难以为继。因而俄罗斯有必要在改进投资环境的同时，也应选择其他国家的优质资产进行投资，借助资金往来进一步融洽双边和多边关系，在优化投资回报的同时构建良好的互信互利关系。
【注释】
[1]田春生.“俄罗斯‘国家资本主义’的形成及其特征”.经济学动态，2010：7.
[2]殷红.“俄罗斯‘国家福利基金’的建立及意义”.俄罗斯中亚东欧研究，2008：3.
[3]俄罗斯石油稳定基金一逼绿线，石油美元怎么花[EB/OL].http：//biz.163.com/41104/6/14BUGG2U00020QFA.html.
[4]俄罗斯石油稳定基金一逼绿线，石油美元怎么花[EB/OL].http：//biz.163.com/41104/6/14BUGG2U00020QFA.html.
[5]此次预算的期限为2008年到2011年，与以往以一年为期限的财政预算不同。资料来源：普京公布三年财政预算 为石油降价准备巨额资金[EB/OL].http：//news.xinhuanet.com/world/2007-03/11/content_5829385.htm.
[6]殷红.“俄罗斯‘国家福利基金’的建立及意义”.俄罗斯中亚东欧研究，2008：3.
[7]谢平，陈超.谁在管理国家财富？.中信出版社，2010：174.
[8]俄罗斯人口老龄化加剧，2050年人口将减少2000万[EB/OL].http：//news.163.com/11/0212/10/6SMGNB5B00014JB5.html.
[9]俄罗斯2010年经济形势及未来走向：复苏路漫漫，调控尤关键[EB/OL].http：//www.nbd.com.cn/articles/2010-12-23/426354.html.
[10]俄罗斯直接投资基金官方网站，http：//rdif.ru/Eng_WhyRDIF/.
[11]Sergey Drobyshevsky，Russian Sovereign Wealth Funds，Sovereign Wealth Funds：New challenges for the Caspian Countries，Revenue Watch Institute，Baku-2011，p131.
[12]即奥地利、比利时、芬兰、法国、德国、希腊、爱尔兰、意大利、卢森堡、荷兰、葡萄牙、西班牙、英国等欧洲发达国家和美国，不包括日本和其他亚洲国家。(www.xing528.com)
[13]李建民.俄罗斯主权财富基金管理评析.国际经济评论，2008，3.
[14]其中允许购买的外国国债国别调整，新增丹麦、瑞典和加拿大，删除原有的希腊、意大利和葡萄牙，与欧债危机不无关系；新增国际机构债券发行人为8家，即亚洲发展银行（Asian Development Bank，ADB）、欧洲委员会发展银行（Council of Europe Development Bank，CEB）、欧洲复兴开发银行（European Bank for Reconstruction and Development，EBRD）、欧洲投资银行（European Investment Bank，EIB）、泛美发展银行（Inter-American Development Bank，IADB）、国际金融公司（International Finance Corporation，IFC）、国际复兴开发银行（International Bank for Reconstruction and Development，IBRD）和北方投资银行（Nordic Investment Bank，NIB）。
[15]即不得低于惠誉公司和标准普尔的“AA-”或穆迪的“Aa3”级别，若三个公司的评级不同，则采用最低级别。
[16]熊敏.俄罗斯主权基金转型困惑.21世纪经济报道，2008，5（5）.
[17]2014年年初至12月，卢布兑美元的跌幅已经超过39%，在彭博社所跟踪的170种货币中表现最差。
[18]俄罗斯财政部长Anton Siluanov表示，2014年俄罗斯预算赤字在国内生产总值中所占比例将触及0.7%左右。2015年俄罗斯经济或将萎缩4%，同时预算赤字在经济产出中所占比例将超过3%。俄罗斯财政部将根据这些预测数据以及跌至51的卢布兑美元汇率来重新审视2015年财政预算。Siluanov声称：“如果不做出有效决定，2016年至2017年我们将用光全部政府应急备用金。目前，国防支出占据太大份额，约占全部预算支出的三分之一。我们需要重新调整预算结构，重组基础设施、教育等支出比例。”
[19]2014年12月1日，俄罗斯两大主权财富基金——“储备基金”和“国家福利基金”的资金规模分别为889亿美元和800亿美元。俄罗斯财政部已经明确表示，将会动用“储备基金”至少5000亿卢布来覆盖明年的财政缺口，并且计划依靠国家福利基金的资金来拉高银行的资本持有以及为基础设施提供资金支撑。
[20]资料来源：“若不调整正预算 俄罗斯将在3年内耗光‘雨天基金’”，http：//stock.eastmoney.com/news/1438，20141227461917612.html.
[21]资料来源：笔者根据俄罗斯直接投资基金（RDIF）网站[EB/OL].http：//rdif.ru/Eng上的相关信息翻译整理。
[22]包括TPG Capital的 庞 德 文（David Bonderman）、黑 石 集 团（Blackstone Group）的苏世民（Steve Schwarzman）、中国投资有限责任公司楼继伟、科威特投资局的Bader Mohammad Al-Sa'ad、Permira的管理合伙人之一的Kurt Bjorklund、Apollo Global Management的首席执行长Leon Black、韩国投资公司的首席执行长Choi Chong-suk、Apax Partners首席执行长Martin Halusa以及华平创业投资有限公司（Warburg Pincus）欧洲业务负责人Joseph Schull等每年会晤一到两次为该基金提供咨询。资料来源：俄总理普京任命TPG、黑石及中投等公司负责人担任新基金顾问[EB/OL].http：//cn.wsj.com/gb/20110916/BCHc-003880.asp？source＝NewSearch.
[23]RDIF's foremost goal is to generate robust returns for both the fund and for co-investors.
[24]资料来源：RDIF网站[EB/OL].http：//rdif.ru/Eng_Index/.
[25]包括TPG Capital的庞德文（David Bonderman）、黑石集团（Blackstone Group）的苏世民（Steve Schwarzman）、中国投资有限责任公司楼继伟、科威特投资局的Bader Mohammad Al-Sa'ad、Permira的管理合伙人之一Kurt Bjorklund、Apollo Global Management的首席执行长Leon Black、Korea Investment Corporation首席执行长Choi Chong-suk、Apax Partners首席执行长Martin Halusa以及华平创业投资有限公司（Warburg Pincus）欧洲业务负责人Joseph Schull等每年会晤一到两次为该基金提供咨询。
资料来源：俄总理普京任命TPG、黑石及中投等公司负责人担任新基金顾问[EB/OL].http：//cn.wsj.com/gb/20110916/BCHc-003880.asp？source＝NewSearch.
[26]俄罗斯直接投资基金[EB/OL].http：//en.wikipedia.org/wiki/Russian_Direct_Investment_Fund.
[27]Victoria Barbary，Edward Chin，Testing Time：Sovereign Wealth Funds in the Middle East and North Africa and the Global Financial Crisis，Monitor Group Report，2009（5）：42.
[28]宋国友.主权财富基金的兴起与美国金融霸权.现代国际关系，2007：9.
[29]李锋.主权财富基金的兴起：经济效应与中国的战略选择.浙江大学出版社，2011：79.
[30]该统计中，其他金砖国家排名为：中国在金砖国家中排名第一（位列第29名），随后依次为巴西（第48名）、南非（第52名），以及印度（第59名）。
[31]Klaus Schwab.The Global Competitiveness Report 2012—2013.World Economic Forum，2012（12）：304.
[32]资料来 源：Sergey Drobyshevsky，Russian Sovereign Wealth Funds，Sovereign Wealth Funds：New Challenges for the Caspian Countries，130-158.
[33]谢平，陈超.谁在管理国家财富？.49-50.
[34]谢平，陈超.谁在管理国家财富？.57.
[35]William Miracky，Davis Dyer，Drosten Fisher，Tony Goldner，Loic Lagarde＆Vicente Piedrahita.Assessing the Risks.Monitor Group Report，2008（6）：36.
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