DSGE模型模拟欧元区货币政策冲击的产出放大效应

本研究对货币政策冲击效应的研究基于伯南克(1994)提出的金融加速器理论。该理论建立在新凯恩斯经济学的价格黏性、信息不对称以及委托代理的假设之上，从微观企业信贷行为的角度延伸至宏观经济波动的分析，具体而言又可分为核心机理与加速效应两方面。本研究所建立的DSGE模型正是从理论与实践两个层面将欧元区的金融加速器效应全面呈现(见图5.1)。

(一)核心机理：企业净资产与外部融资溢价反向关系的演绎及验证

微观视角企业净资产与外部融资溢价的反向关系是金融加速器理论的核心机理。在新凯恩斯理论框架下，货币政策冲击的传导从利率(欧元区)调整开始，通过现金流或者资产价格(例如股票价格)会使企业的净资产发生变化。鉴于信息不对称的前提，企业净资产的增减会引起信贷市场上银行的逆向选择以及企业的道德风险频现，导致的结果是表征信贷成本的外部融资溢价调整。尤其需要指出的是，这种情况下企业净资产与外部融资溢价将呈现出反方向变动(见式5.45)。

本研究所建立DSGE模型的模拟部分对上述数理经济学的演绎过程进行了验证：一个单位货币政策的正向冲击(相当于利率10个基点的上升)首先会经信贷市场迅速造成企业净资产的下降，在第2期使之减至0.16%的最低点。这一变化随后将通过资产负债表渠道影响到融资成本并促使外部融资溢价增加，并在第2.5期左右达到最大影响程度0.06%。如此，金融加速器效应的核心机理已得到体现(见图7.1、图7.2)。(www.xing528.com)

(二)加速效应：企业总体最优选择引发循环放大效应的演绎及验证

受外部融资溢价的影响，遵循理性行为人假定的企业主体将会调整投资支出，进而造成总产出的波动。单个企业的这种信贷市场最优选择加总即形成了整体企业的行为。金融加速器理论认为，由上述外部融资溢价变化造成的企业总体投资支出波动、社会总产出增减的冲击效应至此并没有结束，因为总产出变化同样可以直接影响企业的净资产，从而开始新一轮的再冲击效应，并逐步扩散。这种宏观层面的循环放大效应正是该理论加速效应的体现(见式5.46、式5.55、式5.59)。

反映在数值模拟上，上述0.06%外部融资溢价的增加影响投资支出，并在第4期使其降至最低值0.33%，收缩效应极为显著。投资的降低会进一步传导至总产出，并在第4.5期后减至最低值0.18%。其后冲击效应并未终结，由微观到宏观形成的循环波动将持续，直至第12期左右趋于消减。这一模拟过程与理论层面货币政策的传导机制也极为吻合，同时尽可能实现了内在与外在一致性的统一，由此可认为本研究所采用的以金融加速器效应为核心的DSGE模型适用于欧元区货币政策冲击效应的检验。

总体而言，货币政策冲击如同一个触发因素，通过影响企业净资产，造成外部融资溢价增减，启动了金融加速器的内在循环系统，最终形成了宏观经济层面的放大效应。