理性投资：避免动物本能影响投资决策

国内投资界知名人士林园先生在接受媒体专访时说：“我每隔二三个月就会搬到另外一个城市生活，我到一个城市不是住酒店，而是住在居民区里，和当地人一样工作、上下班、买菜做饭，融入当地人的生活。我这么做主要是看淡了很多事情。有时候攀比心是投资者的敌人，如果没有攀比心，不受市场涨跌的影响，不受外界环境的干扰，按照自己的计划执行操作，投资会变得简单。我想通过休闲的方式，不再争强好胜，不和别人攀比。不受外界环境的干扰，按照自己的想法操作，投资会变得简单。我不再争强好胜，不再和别人攀比了！”林园先生在几十年的投资实践中取得了成功，在做了几十年成功投资之后，认为自己投资能力进一步提高的关键是去除攀比心。林园把自己投资能力的进一步提升放在了克服自己人性中固有的攀比心，点出了投资能力提升的关键是克服人性。我经历的茅台史诗级大博弈中，最后一批人就是倒在攀比心，2013年茅台股价跌百分之六、七十的时候，我身边还是有很多同道冒着下跌坚决买入。我最众叛亲离的时间是2015年前半年，因为那个阶段茅台的股价没有明显的上涨，但是中国股市全面走牛了，尤其是创业板2015年前半年涨了两倍多，上证指数也涨了一倍多。在比较收益不如绝大部分人的情况下，我身边最后的战友迅速减员。他们忍受了股价百分之六、七十的下跌之后没有屈服，但是跨越不了不如人的人性挑战和压力。在别人的股价上涨，自己股价不涨时做出了错误的决策和行动，卖出了最有价值的股票，买入了已经涨了好几倍，处于绝对风险之中的高泡沫股票，最后猪八戒照镜子，里外不是人，两头挨打。在眼前的收益不如人的情况下，就会诱发人性中固有的攀比心这个动物本能，如果这时克服不住攀比心，就会陷入非理性，做出错误的决策。攀比心这种人性本能起源于人类这个群体动物内部的食物分配方式。在漫长的进化过程中，绝大部分时间里，人类的食物和资源不能满足群体中每一个人，长期食物不足，所以弱者被活活饿死，淘汰掉了。在这种情况下，成为一个弱者意味着没有生的机会，这就使弱者有强烈的内心焦虑，这种焦虑驱动他努力的奋斗成为强者。攀比心由此产生，成为人的动物本能，人用紧张的内在情绪强烈推动自己结束弱者地位，想尽办法成为强者。攀比心在人类进化历史上，有利于弱者改变自己的弱势地位，获得生存机会。但是产生攀比心后，人就会用非正常的极端手段去超越别人，这必然陷入不遵守常规和常识的非理性状态。投资者在自己的投资收益不及市场大众，不及他人时，这种动物本能就会被激发出来。投资人如果遏制不住，就会在攀比心的作用下走极端，无所不用其极的想超越别人，从而丧失了理性，走向失败。

风险也罢，机会也罢，大部分是投资人的动物性导致的。那些在恐慌焦虑中卖出股票的人，他们遭遇的风险来自于哪里？来自于市场大众动物性发作、情绪崩溃和非理性爆发的时候，自己控制不住自己的动物性而导致损失。反过来，在低位理性的趁低买入、不焦虑的人，他的获利和财富不完全来自企业，而是来自于控制住了自己的动物性，来自于投资人的心灵特质，这就是我在向芒格提问时，提到的投资者的财富来源于投资者的心灵！回想2013年，贵州茅台大跌60%，那些管理着数亿资金的机构投资者们纷纷在低位卖出，做了不利于自己和出资人的事情。他们所以犯下这样严重的错误，主要就是没有控制住自己的动物性。一定要记住，投资真正的能力是对自己固有动物性的管理，管住动物性就会理性思考、理性行动。这就是巴菲特、芒格说的投资最重要能力是理性的含义。理性的本质就是控制固有的动物性，控制本能，控制激素。做到理性就是不让人的动物本能，基于眼前的现实表象来支配人的行动，不要让现实刺激起来的本能来控制人的行动，而是利用大脑具有的透过现象看本质，预测长期未来的能力处理问题。把人固有的动物性控制住，不让它基于眼前的刺激本能的发作，然后用大脑来思考、分析事情的本质和长期变化，得出一个符合长期变化的结论，指导当下的行为，这就是理性。投资者不能有一丝的感性的动物性，必须时时刻刻在任何情况下控制住动物性，一旦让动物性发作就会立即陷入非理性。一旦出现感性的动物性本能参与投资，哪怕只有一丁点儿，都会引起重大的麻烦。这个问题上，巴菲特提供了一个反面案例。2007年，巴菲特把他以极低价格买入的中国石油卖出，卖出的理由是石油价格已经超过100美元，太高了，巴菲特看不清楚未来石油的价格走向。这个行为是理性的，但是卖出以后不久，巴菲特以更高的价格买入康菲石油，最后在康菲石油上巴菲特亏钱了。2009年，在其投资生涯的第44个年头，巴菲特连续抛售了康菲石油股票，亏掉26个亿。在人们问巴菲特为什么买康菲石油以及亏钱的原因时，巴菲特说：“我2008年做了愚蠢的事情，在康菲石油历史最高价时买入，而下跌超一半时卖出，损失了很多钱。这个“成就”是我投资生涯最大的败笔。我完全犯了非理性的错误，那是一个实实在在的非理性操作。”巴菲特犯了非理性错误，反映了理性是一种努力的结果，而且得到理性并不是一劳永逸的，它随时可能丧失掉。

理性是相对于本能的动物性而言的，当理性被芒格、巴菲特认定为投资最重要的能力后，就等于说和人固有的动物性做斗争是最重要的投资能力。投资最难的、最关键的是战胜人的动物性，即战胜人性！这是投资的核心课题，也是投资最难的课题。这也解释了为什么高级知识分子、受过大学良好教育的人不一定比普通人有更高的投资成功率，因为核心的投资能力不是知识，不是智力，而是理性。有些高学历的人，他的贪婪性更强烈，比如长期资本管理公司的那些诺贝尔经济学奖的获得者，高智商、高知识让他们更贪得无厌，从而会出现知识越多，越是不理性的情况。

芒格说，“理性就是你看到什么就是什么，就是实事求是，不要按照主观的愿望来裁剪事实，来选择性的片面看待事实。”芒格给理性的定义在现实的中国资本市场上有一个经典的案例：

2017年贵州茅台每股收益增长了60%，2018年前半年又在2017年高增长基础上增长了40%。在这种情况下，中国绝大多数研究机构给出的茅台未来净利润增长预测都是将持续的以更高速度增长。市场上出现了一种我称之为“猴皮筋估值法”的现象，那就是股价越涨，研究机构给出的预测净利润越涨，给出的未来增长预期越高。在研究机构基于过去的高增长做出了更高的未来增长预期之后，茅台发布2018年三季度季报，第三季度只增长了3%，2018年前三季度的复合净利润增长率从前半年的40%，降到了20%多一点，这时研究机构大呼茅台增长严重不及预期。研究机构的情绪从极端乐观快速转向极端悲观，股价因此在2018年10月26日跌停。这一过程极端体现了要做到理性的不容易，也证明了芒格说理性就是实事求是的正确性。

那么为什么研究机构不能做到实事求是呢？答案是研究机构控制不住自己的动物性。当茅台业绩以60%的增长率增长时，理性的人应该知道自然法则和经济规律不可能长期支持这样的高增长。60%高增长一定是阶段性的，一定是短期的，一定是不可持续的，这是经济规律所决定的，不可改变的必然。任何一个懂产业经营规律的人都应该知道，这是再基础不过的常识了。下表是我和助手一起统计出来的茅台销售数据：

贵州茅台销售商品现金流入表

数据来源：贵州茅台财务报表。(www.xing528.com)

这个表格是过去10年贵州茅台销售商品提供服务的现金流入数据。在这个现金流入表中，2016年，现金流入增长了64%，那一年茅台酒价从地板上爬了起来，渠道信心恢复，于是大规模汇款进货，到2017年，销售商品提供服务的现金流入只增长了6%。换句话说，从2017年的现金流入上就已经可以看出，茅台实际销售的增长已明显降低。基于基本的经济原理和经营数据，我在2017年底、2018年初，就意识到高增长不是常态，从而不能持续，于是我在公开场合不断提示风险，希望不要非理性上涨。但我是徒劳的，在提示风险未能得到市场认同后，我开始在650元到750元之间越涨越卖，直到持股量低到只维持股东身份。根据我统计的数据，有经验的投资者就能看出，高增长已经停滞。但是中国机构投资者和中国专业研究员根本就没做这项工作，他们哪怕只看一眼现金流量表数据，就不至于产生盲目的乐观，他们再稍微用点心，稍微理智、冷静一点就能看到这组数据，然而他们都想拿奖金，都想被提拔，都想靠吹捧茅台实现他们个人的私利，因为他们不客观公正、实事求是，所以看不清客观真相，最后产生了不应有的高预期。在2018年三季度数据不及他们非理性的高预期后，他们瞬间从非理性乐观转为非理性悲观。事实上，2018年真实的现金流入增长率其实比2017年的还高一些！最低的现金流入增长率是2017年。只要看一下2017年现金流入就不应该有高预期了，可惜啊！他们犯下如此低级的错误。

有一匹千里马，日行千里，夜行八百里。来了一群伯乐围着千里马说，我觉得这个千里马将来能日行一万里，夜行八千里。后来这只千里马没做到，一群伯乐就说这个马不行，无法达到我们的良马标准。伯乐要理性客观，不能随意根据自己的主观喜好改变好马的标准！保持客观性是各行各业做好工作的前提！

上千个所谓的最聪明的研究员都一致性的忘掉了这个常识。为什么会忘掉这个常识，而做出不可能出现的更高预期增长呢？因为这些研究员希望高增长，高增长之后，他们可以获得更多的利益，研究员的社会评价、奖金福利，以及职务提拔，都决定于他所推荐的股票是不是最终实现了大幅度的股价上涨。研究员为了自己的工资、福利、提拔，内心强烈的渴望自己所推荐的股票真的能上涨。这种强烈的渴望本质上是来源于人的动物性。人有急于求成，有快速实现自己愿望的动物本能。而很多投资者也同样有这样的快速发财致富的本能。这种动物本能是进化过程中产生的，人急于求成的动物本能和客观经济规律是冲突的。不能控制住动物性的研究员们从自己的愿望出发，希望茅台经营业绩大幅的增长，以便让自身快速成功的愿望变成现实。于是他们在分析研究过程中进行了基于本能的对事实的裁剪，强化那些支持自己愿望的事实，有意回避、无视与愿望不一致的事实，哪怕这种事实已经被他看见了，他也假装没看见，那些跟他的愿望相对一致的，他就夸大，就强化。这个时候就出现了一种形式是理性的，但内容是非理性的情况。那些研究员论证他们基于愿望形成的茅台还会以百分之六、七十年增长率增长的观点时，采取的论证形式也是基于形式逻辑，有因为有所以，有证据有论证。但是这种形式看上去严谨的论证，所选的素材都是根据主观愿望进行了片面化的取舍，不是客观的、辩证的利弊两方面资料数据的选择。在这种情况下，他们提供给投资人的分析报告，形式上有很完美的逻辑，但是他们这是不理性的愿望，他们没有像芒格所说的理性就是实事求是，没有按照芒格说的“你看到什么就是什么，不要戴着有色眼镜，对根据主观愿望来选择、裁减事实”。研究员本能的陷入非理性，不尊重自然法则和经济规律，深层次的原因就是控制不住自己的动物本能。在没有控制住动物急于求成的本能的情况下，他们就不能实事求是、客观、公正、辩证地看事实。所犯的错误判断，跟知识没有什么关系，是人性管理出了问题。研究者在动物本能驱动下，只不过用主观代替事实，只不过给动物本能加了一层理性化的外衣。

每一次牛市的顶点，我们会发现资本市场到处传播的是基本面存在着一个接一个的利多，到处传播的是经济形势一片大好，到处传播的是有理有据的论述股价还会上涨。在牛市的顶端传播的利多，以及被人们反复论述的那些观点，在形式上也基本符合形式逻辑的论证，可是为什么不能支持牛市呢？因为牛市顶端传播的所有消息和观点，几乎都是参与者的动物性爆发后，根据主观愿望和动物本能做出的分析论证变成了给动物本能提供一个易于让其催生出的主观愿望的形式化外衣和马甲！想快速发财致富，一步登天，快速取得成功的动物本能才是这些看上去有理有据的利多产生的原因。真正的事实是，在牛市顶端想一步登天，快速取得成功的动物本能强烈地占据了每一个人的心，使每一个人不再尊重那种亘古不变的永恒的自然法则、经济规律和常识。这种情况下，人们渴望源于其动物本能的那种愿望能够变成现实，并为此到处找理由找证据来论证、支持、强化这种不可能实现的动物本能愿望。这是牛市为什么产生，以及为什么崩溃的原因。牛市所以产生就是动物性完全被激发起来，人们的心里充满了快速成功的不合理的动物性愿望。愿望一旦产生并流行，当下股价就受这些东西的直接决定，所以就会上涨，但是动物本能决定的愿望没有被客观规律支持，客观不可能支持这样的动物本能愿望，于是牛市必然要崩塌了。

熊市的末端也是这样，到处传播的都是危机，到处都是风险，到处都是客观基本面的困难。而且每个说辞仿佛都有点道理，都头头是道，但事实上，客观上，并不是这样的，那种危机、恐惧、悲观都是人的动物本能爆发。人在持续的股价下跌面前被激发起了恐惧的动物本能，恐惧的动物本能发生后，人看什么都是危机，看什么都是衰退，看什么都是困难。这种看法并不是客观事实，是人在动物本能发作后不能做到实事求是，而是按照自己的精神状态裁剪事实。本能恐惧下的人在选择客观事实时，只选危机和不利的，甚至把一个明显的有利事实认为是不利的。在看待事实的时候犯了戴着有色眼镜看待事实的错误，在解读事实时也犯下了解读性错误，所有的事实哪怕客观上是有利的，他也会给你解读成有害的和会导致危机的，这就是熊市到处是危机的原因和熊市的产生机制。因为在熊市里，流行的悲观观点只是人的动物本能发作后出现了恐惧，这种情绪下大众认知与客观事实严重不一致，所以熊市一定会反转。

资本市场上发生的事情，根本不是来自于客观基本面有什么变化。我多次说过，基本面中的基本二字指的是长期具有稳定性的东西，如果这个东西老是变化，它就不叫基本面，基本面总是很难发生重大改变的。可是为什么股价上蹿下跳、频繁波动？那就是人们的愿望。人们的动物情绪稳定不住，动物本能不断的发作，发作了以后就失去了客观性，失去了实事求是的精神，选择性地看待事实，就会根据自己的主观愿望裁剪事实，解读事实，曲解事实。就像巴菲特说的，“股价一半是基本面，另一半是想象”，这种想象说白了都是动物本能的表现。这也解释了为什么比巴菲特、芒格聪明的人那么多，但是他们不成功的原因。从这个角度上讲，我们就理解了伯克希尔公司为什么在选接班人的时候，开出的条件是拥有“独立思考、情绪稳定、对人性和机构的行为特点有敏锐的洞察力”。其中基本不谈企业估值，而是主要谈维持情绪稳定的能力，这些条件要选出一个能够，并且善于保持理性的人。因为巴菲特、芒格他们都是认为理性最重要，整个投资就是维持理性，保持理性，用理性指导自己行为的一种比拼和竞赛。