巴菲特：只买低预期，跨越一尺栏杆

巴菲特说："在投资方面我们之所以做得非常成功，是因为我们全神贯注于寻找我们可以轻松跨越的1英尺栏杆，而避开那些我们没有能力跨越的7英尺栏杆。也许可能看起来不太公平，但在公司和投资中，专注于解决简单容易的问题往往要比解决那些困难的问题的回报高得多。"只跨越一尺的栏杆的思想目前市场上人们的理解是只投资简单的标的公司，所投资的公司要简单，要有可预测性，所投资的公司没有过多的风险点。这是人们对巴菲特只跨越一尺栏杆思想的基础性理解。但是人们忽略了一尺栏杆还包含着一个最重要的内涵，那就是在买入公司时既要看企业基本面的简单属性，还要在低预期、低估值时买入。因为最终赚钱不赚钱决定于企业的成长是否超越了资本市场人们的预期，预期高低的直观表现是估值水平高低，以较低的估值水平在较低预期时买入，对预期的超越变得容易，变得低难度了。如果预期很高，100倍市盈率购买了一个优秀的、伟大的公司，那么基本面超越这种预期的难度就大幅提升了，100倍市盈率买入一家公司，企业连续10年20%的成长率增长都很难保证你赚钱。由于预期低所以容易被超越，这是一个最简单的生活常识。巴菲特只跨越一尺栏杆的思想增加了只买低预期低估值的内容，才是完整的理解巴菲特一尺栏杆思想。并且我认为，巴菲特提出的只跨越一尺的栏杆的思想与竞争优势、能力圈是巴菲特为价值投资理论所贡献的最重要的三个原则，这三个原则和格雷厄姆的安全边际原则可以成为价值投资的基础原则。下表是巴菲特过去几十年买入股票的估值水平统计。

巴菲特买入公司股票估值逻辑表

续表

我们可以看到巴菲特所买的股票，在买入时估值水平很少超过20倍。即使被巴菲特非常看好的可口可乐，巴菲特买入的价也没有超过20倍市盈率，为什么巴菲特绝大多数买入都是在个位数市盈率下手？因为你高市盈率买入很难被基本面所超越。市盈率是大众的预期，市盈率越高反应大众越乐观，越乐观的预期越难超越，越悲观的预期越好超越。因此一个理性的、可以挣钱的投资决策，一定要考虑尽可能的低估值。特别注意表格中巴菲特以66倍市盈率买入连锁商业乐购，最后严重亏损，成为巴菲特投资事业中为数不多的严重亏损股，究其原因高预期高估值下买入是罪魁祸首！

反之在低预期低估值情况下会发生基本面出现衰退股价反而上涨，因为衰退的基本面没有向人们预期的衰退那么严重，真实的衰退好于预期中的衰退！(www.xing528.com)

我于2010年开始在否极泰基金中投资茅台，并且在2013年那一场罕见的令人终生难忘的大暴跌、大波动过程中，不断的大规模加仓，以至于融资负债，最后贵州茅台经历曲折，走向了上涨。从2013年底到2017年，贵州茅台从100元涨到700元，整整涨了7倍。我从650元开始卖出，最后一笔卖出价我记得非常清楚是739元。我为什么要卖出？有两个原因：第一我卖出时茅台的市盈率已经30多倍，如此高的市盈率使我感到恐慌以及坐立不安，甚至无法入睡。在这种情况下，我需要平衡我的心理。但是我也是非常纠结的，因为经过这场惊天动地的大博弈，我发表的大量产业分析文章让我赢得了白酒产业的尊重。很多白酒上市公司以及上市公司高管都邀请我参加讨论交流，愿意听听我的观点。在这个过程中，实际上我获得了过去没有的调研优势和信息优势。你想一想，一个普通投资人可以和所投资公司上市高管一起讨论，而且是近距离无所不谈，我去一些白酒销售企业调查的时候，将得到很多便利甚至礼遇，这个时候我得到了真实的市场信息。这让我对卖出茅台处于犹豫不决中。

最终促使我卖出的关键的原因是，我看到了另一个行业的整体估值只有5倍，这个行业就是银行，我在卖出茅台的所有原因中，银行的相对估值更低，处于更悲观预期中是重要原因之一。银行的低估值与低预期使我相信其中包含了更多的投资价值。资本市场认为中国银行业整体会发生60%左右的净利润衰退，这一悲观预期让银行股的估值水平只有正常水平的40%，过低的预期和估值水平将会出现一种情况，即使银行业净利润下跌50%，只要不出现60%的净利润下跌股价都会上涨！即便业绩下降股价也会上涨，这就是低预期的好处，这就是低预期在创造财富过程中的重要性。财富来自于企业，实际上更来自于低预期，企业业绩衰退的时候，只要预期足够低，股价也会上涨，只要所发生的衰退没有市场预期中的衰退严重，股价也会上涨。这就是中国银行业吸引我的基础原因，事实上我的研究结论是中国银行业的业绩根本不会发生衰退！

我在卖出茅台买入银行后所发生的情况是，茅台仍旧在上涨，银行仍旧在下跌，至少在我写这篇文章的时候，局面还是这样。那么未来会怎么样？我们让时间给出答案，最终结果出来，我还会对这样一次操作做深刻的总结。

巴菲特、芒格，包括费雪提出以合理的价格买入优秀的公司，意味着巴菲特他们不同意以很高的价格买入优秀的公司。但是我们中国的投资界延伸出一种非常错误的理论，认为投资就是投企业，这个观点一开始就错了，投资是投一种主观和客观的关系，某些优秀的企业能够凭借它独特的竞争优势创造出超预期的增长，但是优秀的、有良好竞争优势的企业所创造的财富也是立足于超预期的，如果市盈率过高，再强的基本面优势也实现不了超预期。所以投资就是投优秀的企业，这个话是错的，在理论上是错的。更有甚者说优秀的企业不需要考虑估值，这种观点完全指鹿为马，投资理论上根本不支持这个观点，只要你不去关注估值水平，那么你一定是错的。某些时候你以100倍市盈率买入但最终结果仍旧挣钱，没有亏钱，那只不过是确实公司竞争优势很强大，在高估值高预期的情况下，企业凭借竞争优势超越高预期。但是绝对不能以偏概全，从理论上否定低预期在创造财富中的重要作用，中国资本市场上对预期在创造财富过程中的重要的客观的作用缺少必要的理解，导致错误观点大流行。