投资风险与机会的主客观相对关系

客观超越了主观预期，是投资机会，会获利；客观不及主观预期，就是风险。机会和风险并不决定于纯粹的企业成长，而决定于企业的客观成长与主观预期的相互关系。我们的资本市场上常常错误地把投资价值只理解为企业的客观成长，否定主观预期也是一个关键的决定因素，否定主观预期判断是机会还是风险的关键变量。机会也罢，风险也罢，是一个二元函数，这个二元函数一方面是主观预期，另一方面是企业的客观成长，企业最终的成长超越了人们的主观预期，就是机会；反过来，没有超越就是风险。机会和风险不是单变量函数，纯粹的企业增长无法判断是机会还是风险。

在资本市场长期存在否定企业的客观成长与主观预期的相互关系，否定机会和风险是双变量函数的错误。这种错误表现为两种形式，一种是不看基本面，只看价格本身的运动方向，既所谓的技术分析，所谓的趋势交易，它们所以不能够成功，是因为割裂了投资机会是主观和客观的一种相互关系。它只立足于体现主观预期的价格。在主观预期里面进行分析、判断无视基本面，这是技术分析和趋势交易的本质。因为它们没有立足主客观的相互关系，所以它一定是不赚钱的。反过来，在中国价值投资领域思考机会和风险，从而是错误的。另一个错误是一味强调企业客观基本面优势，否定主观预期在价值创造过程的重要作用。在不考虑主观预期的情况下，纯粹的企业成长无法判断是投资机会还是风险。如果一味地强调企业的优势、企业的成长，而忽略主观预期，在极高的估值水平下买入一个优秀的公司，这时候它是不赚钱，反而要亏钱的。

2018年10月29日，贵州茅台的股价再一次突然跌停，这是自贵州茅台上市近20年里极其罕见的几次跌停。上一次跌停，还是在2013年的9月3日。为什么在2018年10月29日跌停了，而且跌停之后，次日周二再次下跌5%。答案是贵州茅台于28日晚间发布了2018年三季报。三季报显示贵州茅台净利润增长23%。这个幅度增长对于绝大部分企业来说都是不错的，但是恰恰因为23%的增长，导致了贵州茅台下跌15%，为什么呢？因为在2018年前半年贵州茅台的年报增长数据是增长了40%多。半年报中的增长数据激起了人们的乐观情绪，市场研究机构和投资人认为长期来看，贵州茅台都可以实现40%以上的增长。毫无疑问，这种预期是不正确的。因为经济规律不可能支持一个企业长期以40%的速度高增长，40%以上的净利润增长一定是短期不可持续的。然而市场总是犯错误，市场总是无视基本的经营规律和经济规律。市场在茅台半年报40%左右的增长面前，想当然地按照自己的愿望做出了一个不正确的预期，错误地认为茅台将会继续上涨，经营继续高增长。乐观的高预期，直接推动了股价。这里我要说一下当前的股价，就是当下所有投资人中绝大部分人的认知预期和情绪，如果出现了乐观预期，股价立即就会上涨。即便基本面没有发生增长的事实，只要预期产生就会直接推动股价的变化。随着时间的推移，到2018年10月底，三季报见面，季报数据回归了一种正常合乎逻辑的增长，因此并没有什么问题，但是季报公布的客观经营事实证明早期所形成的不正确的乐观预期是错误的。

客观事实没有超越早期的预期，这种没有超越绝不是企业不努力，企业没经营好。而是人们的预期是错的，没有企业能超越一种经济规律都不支持的过度乐观的预期。这就是茅台股价罕见跌停的深层次原因，这个事件也再一次证明了真正的投资机会和投资风险都是事实和预期的相互关系。当主观预期没有被事实所超越的时候，立即就变成了风险。反之客观事实超越了主观预期就是机会。同时我们要注意，当下的股价总是由当下人们的预期认知决定的，预期认知对不对，将经受未来经营事实的检验，如果预期和经营事实是一样的，股价不会变化，如果经营事实和预期相比，超越了早期预期，股价会上涨，反之股价会下跌。(www.xing528.com)

从整体上股市投资的过程其实是一种预期和事实的关系。股市中几乎所有的变化，都可以解释理解为预期和事实的关系。股价的涨跌首先是在预期直接推动之下的，这种预期直接推动的价格是对还是错，最终要经受事实的检验，一旦事实证明预期是正确的。那么价格会稳定，否则就会要么涨、要么跌。

所以我们要意识到一个问题，基本资本市场的投资绝对不是只研究基本面，机会和风险也绝不止来自于基本面。机会和风险来自于客观经营与市场主观认知的相互关系，对机会和风险的把握，就是要研究这种相互关系。如果一般来说预期过高，那么逻辑上就很难超越。如果预期过悲观，逻辑上就很好超越，这也是为说明巴菲特留下一句别人恐惧我贪婪，别人贪婪我恐惧的名言。因为在别人恐惧的时候，预期低，恐惧下人们理解企业要破产，按照破产定价，恐惧下的低预期一般是很好超越的，只要企业不破产就会实现超预期，反之如果别人都很乐观，别人很贪婪，在贪婪状态下预期都是爆棚的。这种爆棚的预期很难被客观事实所超越，因为客观规律决定了增长是有内在逻辑的，主观的愿望往往是不讲逻辑的。从巴菲特别人恐惧我贪婪，别人贪婪我恐惧的角度，也可以理解真正的投资机会投资风险，更多的是预期与事实的相互关系。2018年4季度我用大量的精力和时间在研究银行股，并且对银行股有投资，银行股的基本面并不比茅台更强，银行是一个高风险的产业，因为它经营的是风险。在基本面不及白酒的情况下，我为什么并不特别重视白酒，而转向高度重视银行？因为银行是处于被低预期笼罩的过程中。在金融危机后，全球的研究机构都认为中国的金融体系存在着发生危机的可能，这种观点在全球范围内流行。

该观点的流行使中国投资者认为中国银行业是有严重的问题，经营业绩会大幅衰退至少50%。所以这种预期产生后，关于银行的股价预期决定的银行的股价和估值只有5倍，而且这5倍市盈率长期存在。那么随着时间的一年又一年地过去，银行股的估值仍旧是5倍，但是银行基本面一直没展现出衰退的问题来。这就是一个悲观的预期，在极长的时间里没有被事实证明是真的，也没有证明是假的。而我对银行的基本面的分析，数据的分析，国情的分析，认为中国银行业不存在市场预期的悲观，过度低估值为超预期奠定的条件，银行未来的经营将会超越人们对银行股的预期，所以我大量的投资银行，这就是我应用自己所发现的规律理论指导自己投资的案例，当然银行的判断还没有揭晓，未来如果揭晓，我会总结其规律。