投资者需要真诚的心态

这种求真的心的建立，与其说是一种方法，不如说是一种精神气质。你不能够相信别人，你要有一种自信，能够发现问题。我的自我求证、思考分析的过程，完全梳理一遍所形成的结论，我才接受，没有我自己站在那里对一个问题的分析、推敲、求证、验证和调查我是不接受现成观点，我是不下结论的。我拒绝接受人云亦云的现成观点，拒绝接受专家的观点，拒绝接受媒体的观点，一定是在自己调查完以后，才能形成这个结论。

说到这里，就又回到动物本能。我们说过95%的人在基因层面，他就没有这种独立思考，求真的心，他克服不了他的本性，在基因层面就控制他永远和大众保持一致。这就引出我的一个观点：价值投资是需要天赋的。我接触的中国非常好的价值投资人，他们的人际关系都不太好！为什么？因为他们都具有很强的求真精神，他们几乎是逆着大众行事，与现成的观点格格不入。他们主要的精力都放在认真调研分析上了，就没有时间去揣摩其他人的心理，也就无法在一个群体里八面玲珑，如鱼得水。再加上他们强烈的是非观，不会和稀泥，这就会让人敬而远之，甚至遭到没有来由的谩骂与诋毁。价值投资者是言行一致坚持自己想法的人，常常在群体里被贬低为偏执和一根筋。一个真正的价值投资者，他还是有一些性格上的天生优势的。他的智力固然也是一种要素，但是主要还是个性。巴菲特说过投资不是智商高就能投的。投资成败关键不是用高智商战胜低智商的，求真的心才是关键！如果一个人从小就学会了顺水推舟、八面玲珑、无限圆滑，那他最后做不成投资，求真才能发现别人和大众发现不了的真相。

以上就是我当时在茅台包装车间广场前的顿悟和事后的深思。

我沉浸在这些思绪中的时候，时间不知不觉到了下午6点，正像保安和打扫卫生阿姨介绍的情况，6点钟并没有大量的包装工人从车间走出来下班，不过有两个工作人员可能是家中有事，从包装车间提前走了出来。我上前与之交流，她们再一次确认今年是历史上最忙的时候，从其他车间抽出工人转到茅台酒的包装生产线加班加点生产。我问两位女工：“今年为什么如此忙？”她们给出的答案是：“一是过去2000元一瓶的茅台现在900元老百姓买得起，所以会大量购买。二是茅台在全国建立了很多中转库，一些成品酒存放到了全国中转库。”

两位女工匆匆地离去了，显然确实是因有事请假提早下班了。然而我在听了两位女工所说的话之后，内心发生了翻天覆地的变化，这种变化之迅疾之剧烈，让我想起了《三国演义》中的一段故事。

赤壁之战开战之前，周瑜登高山观望曹军水寨，恰遇起风，风吹旗帜扑打在周瑜脸上，正在观望曹军水寨的周瑜，被风吹起的军旗打到脸上后，突然大叫一声，口吐鲜血摔倒在地，不省人事。周瑜昏倒的原因是火烧曹军遇到了一个关键的技术性问题。当时只有西北风，没有东南风，在没有东南风的情况下，点起火来在西北风的吹拂下，会向南边烧过来把自己烧掉。周瑜设计的火攻曹军在各个环节上已经成功，但是百密一疏，没有东南风，火烧曹军因此不能实现。

我当时的心情也是这样子。我与周瑜的差别仅仅是没有昏倒在地。因为我设计的调研逻辑是茅台包装车间的工作量，等效于茅台酒向市场的投放量，从而就等于市场的销售量，因此知道了包装车间的产量就可以知道市场的销售量。现在提早下班的女工告诉我，包装车间加班加点生产，有一部分是放到新建的中转库，因此加班加点生产出来的酒有可能填充了中转库，而没有投放到市场中。这使我设计的调研逻辑出现了一个硬伤和逻辑漏洞。在茅台生产出来的酒有部分投放到中转库，填充中转库的情况下，就不能得出茅台包装车间加班加点生产是市场需求的表现。于是我所有前期的调研逻辑在这一刻被推翻了。

当我在茅台包装车间做了近一天的调查研究，发现包装车间加班加点生产、马不停蹄、产量大幅增长的信息以后，我首先是感到已经胜券在握，感到大局已定，感到胜利非我莫属。然而，两位提早下班的包装工人告诉我，他们的加班加点生产有一部分是要包装给中转库的，我的内心感到的是得而复失，煮熟的鸭子飞了。

我的内心遭受了大约一个多小时负面情绪的侵扰之后，开始重新回到了理性思考的状态，我在茅台镇的调研已经证明茅台包装车间正在加班加点的生产，问题只是发往全国各地的货，有可能进入了中转库被存储起来没有进入终端市场，现在我应该赶往中转库去核实中转库的情况，我必须再去中转库调研，对，去中转库！决定做出后，我立即返回北京。

回到北京后，我第一时间查询资料，确定茅台北京中转库的地址，之后按照所获取的资料信息和地址于次日赶往茅台在北京的中转库。也许是我太着急了，我赶到了目的地后，发现这个库房并不是茅台中转库，库房值班人员告诉我，茅台中转库在北京市朝阳区黑庄户乡，离此地还有20多公里。于是我马不停蹄赶往黑庄户乡茅台中转库。赶到之后已经是中午了。黑庄户乡大力发展仓储经济，所以一到黑庄户乡的地界，你就会发现连排的库房，有工业电器的库房，家电的库房，食品的库房，饮料的库房。按照标识我很快找到了酒水的库房，这些库房都是企业投资建成的标准的库房，然后租给有需要的企业。比如酒水库房里面就有茅台仓库，五粮液、张裕、二锅头、燕京啤酒等企业也都在那里租仓库作为中转库。库房由统一的保安公司管理。酒水库房非常之大，有几个足球场大！来到酒水库房大门口我才发现，库房不允许任何没有通行证的外人进入，只允许持有完善的提货手续的人员和车辆进入。如果你没有提货手续，也不是这里的工作人员，无论如何进不去，我被挡在了库房门外。库房大门车辆进进出出，车水马龙，络绎不绝，每一辆车进去之前都要填一个表格，说明自己是谁，来干什么，还有出示自己的证件，出来的时候也要填一个手续，提了多少货，什么时候离开的，提的是什么。

我在库房大门外只能和保安交流，库房太大了，你不进入里面，不到茅台的存储库，你是看不到关于茅台的信息的，所以我想方设法想进去。但是无论如何从正大门是进不去，于是我沿着这库房转了一圈，我想有没有一个小门，供工作人员进出的通道，我可以通过小门进去，绕了一圈没有这样的小门，我又回到了大门。没有办法，只好跟保安人员交流，保安人员告诉我，每天进出的车辆太多了，记不得是来拉什么，于是我只好在门外矗立着，等待着可能出现的机会。

时间过去了两三个小时，已经到了下午四点。仍旧一无所获，难道就这样白来了吗？我略微有点着急！正在苦思良策时，我无意中看到车辆进入和出来时门口填的登记表，一直放在岗亭里的桌子上，登记簿会不会有我需要的信息。历经几个小时，保安跟我已经混熟，我问保安我能不能看看这个登记簿，保安说可以。我翻到第一页的时候，就一下子意识到，我不需要进入库房了，登记簿比我进入库房的价值和意义还要大，因为那上面就清清楚楚地列了过去半个月以来，进入这个库房的所有提货记录。感谢这个库房没有实现电子化，而是用手工纸和笔的记录方式，半个月内的信息都记录在上面。于是我非常认真细致地看登记簿，看着我的心一下子完全畅亮起来。在登记簿上记录的每一页都有进入库房提茅台的记录，茅台的提货记录是所有酒水中频率最高的。按理说茅台是高端酒，一瓶一千块，但是茅台的提货记录要比很多低端酒的提货记录还频繁，像什么二锅头，按理说便宜的酒更容易卖得多，但是从提货记录看，茅台的提货记录要多于低端酒，甚至于跟啤酒的提货记录差不多。半个月的数据清清楚楚地显示着酒水库房里提货最频繁的是茅台，其它高端酒，如五粮液的提货记录，连茅台的五分之一都不到。小小的登记簿证明了茅台在中转库里根本没有机会被堆积，被积压。

登记簿打消了我在茅台镇听到两个提早下班女工说的，他们加班加点生产出来，就有一部分放到了中转库房的疑虑。现在我又看到中转库房的茅台酒极高频次的提货记录，证明茅台酒在中转库没有积压，只是中转，一下子我完全确认我的所有逻辑最终被事实证明是真实的。在茅台镇的时候，女工告诉我说库房有一部分是放到库房里的，我就形成了万事俱备，只欠东风的不安。现在东风已具备了，我已经完全在现实中用实实在在的证据证明了，茅台酒的销售是供不应求的，根本不存在媒体说的那种困境和没有需求。调查研究出真知，调查让我掌握了真相。虽然这个调查过程很曲折，但是这个曲折的过程反而更强有力地证明了我所认识到的事实是真实的，是客观的。它们从不同的侧面和角度印证了茅台的需求很旺盛。包装车间加班加点生产，拉到中转库里，中转库车水马龙，络绎不绝地拉向市场，一切都是那么的严丝合缝。我完成了一次调查求证，获得别人没有发现的真相。

时间已经到了傍晚的六点，天已经开始黑了，我忙碌了一天感到很饥饿，于是来到黑庄户村的一个餐馆里。要了一盘水饺，正要动筷子吃，突然电话铃响了，电话里传来的是我一位投资机构朋友的声音，他紧张带焦虑的语气问我：“茅台股价又大幅下跌了，你觉得茅台现在有危险吗？还有价值吗？”我把这一趟调研的过程跟他说了一遍。我告诉他茅台没有实质风险，茅台酒的销售生产经营一切正常且蒸蒸日上！他听我的观点，将信将疑，我说：“你可以按照我的路径来调研一趟，你只要走完了这趟调研自己就知道茅台的经营。我可以把我这次调研的方法、路径、注意事项写个文字方案发给你，你按图索骥照方抓药就可以知道真相，找到财富！”朋友说：“好吧！你写好发给我。”(www.xing528.com)

次日我马不停蹄将这一次的调查过程、方法和结论写成文章，然后我同时发给我的基金的出资人和朋友，以及投资机构的负责人，这些投资机构的负责人绝大部分是海外的投资基金，海外基金在茅台下跌时买入茅台，同时通过调查公司找到我，寻求我关于茅台的看法和观点，因此我会把我的观点发给海外基金。信件的主要内容如下：

我将自己在调研过程中感知到的情况和信息综合在一起整体分析后认为，客观上茅台的基本面和销售形势已经复苏到了本轮行业调整之前的状态，出现了真实销售以30%左右的速度增长的新成长态势。我最主要的依据是来自于茅台包装车间一天的调查，在包装车间和车间保安、清洁工和数名包装工人直接交流后得出的。任何投资机构只要到茅台包装车间做不少于半天的调研，就会了解并掌握茅台的真实销售情况。包装车间的出厂量，包装工人的加班情况，包装工人的每一天上、下班时间长短，以及包装工人今年加班情况与去年的对比就是市场销售的增长情况，二者是完全的函数对应关系。

通过保安，打扫卫生以及多名员工的调查可以确认一个事实，茅台酒单日生产量是提升的，提升比例大约5%，每5天加一班就增长了20%，因此整个包装工作量大约增加了25%，这与茅台财报中实际销售增加30%的数据大体吻合。结合我在包装车间与众多包装工人的接触交流以及各方面分析，事实应该是茅台酒2014年的真实销售增长在25%～30%之间。

面对这组数据一个非常难的问题是对这个事实的解读，为什么会出现这样一个大家都没有想到的增长状况？在茅台公司内部出现了两个声音，一种观点认为这是正常和自然的，因为价格下来了，必然激发起需求增长，老百姓手里有钱。另一种观点认为经销商利润很薄，现在的销量增长是通过挤压渠道利润实现的，是不可持续的。经销商利润薄是销售和供需关系不稳定的直接表现，因此茅台的经营还在转型的过程中。

我对为什么会在2015年出现较高真实销售增长的思考如下：

过去几年我对茅台的思考中有一个基础原则：茅台酒的价格几十年来与人均月工资收入维持一定的比例关系。当茅台酒单瓶价格在人均收入的三分之一处时价格见底将会上升，当茅台酒的价格是人均月收入二分之一时价格过高开始下跌，茅台酒的价格始终在人均月收入的三分之一到二分之一之间波动。这个基本观念在过去对很多与茅台有关的问题进行分析，得出结论大体都是正确的。今天我们看到，当下茅台酒的价格与人均月收入的比例只有四分之一，远低于历史最低标准，按照低于三分之一就应上涨，近二三年维持在四分之一水平，过低的价格转化成了销售增长，价格之所以二三年长期低于历史最低水平，是因为产业转型的过程中，整个白酒渠道发生了重大的革命性变化，渠道在新的体系形成之前不敢加价；第二个原因是茅台的价格与五粮液的价格差太近了，目前价差也是最近十年来最小的，正常情况下茅台酒和五粮液的价差在30%左右，现在这个价差小于30%，只有200多元，在茅台卖2000元的时候，五粮液卖1200元，差800元比例关系差了40%，现在只差200多元，比例关系也只有25%，200元的价差对于大量的以促进人际关系为目的的消费者，200元的价差不值得去放弃第一品牌而购买第二品牌，多花200元得到了第一品牌，他的实际收益远超过200元。所以茅台酒价格与人均收入的比例创历史最低，与五粮液的价差也处于最小阶段。由于互联网的崛起和白酒渠道大裂变的持续化，一段时间内酒价将维持现有状态。我的结论是因为相对于人均收入和竞争者的价格处于历史最低水平导致了销量增长，销量增长是可持续的，这是一种基本经济原理导致的销量增长。

在包装车间所反映的事实，结合一些中层干部以及各驻外地的负责人的谈话，结合财务报告中出现的数据，应该是客观基本面出现了30%左右的增长，而这种增长我认为是可持续的，是来自于深层的本质因素所推动的。于是现在贵州茅台身上出现了罕见的更巨大的安全边际，目前将要出现和正在出现的安全边际的性质是，市场参与者根本没有发现已经真实客观发生的持续高达30%的非偶然可持续的成长。从而市场参与者要么是不知道这个事实，要么不承认这种事实是可持续的，于是在茅台可持续的20%-30%的新利润增长已经完全出现的时候，股价和估值却很低，所以它出现了对客观成长不知和不反映的新的安全边际，而这一成长态势将在几个月后会出现在公开财务报告中。基于这种客观事实和主观分析，我认为茅台已经确定无疑地发生了一个对新的成长不反映所导致的安全边际。

关于茅台经营形势发生快速成长的情况，可以通过亲自前往茅台新包装车间调查，茅台有多个包装车间，其中新包装车间规模较大，并且该车间设立了专门的参观通道可接待社会人士，如果到新包装车间可以以投资人或者潜在投资人身份，找董事会秘书处开一个参观介绍信，直接以个体游客的身份也是可以进入参观，参观是茅台包装车间一项对外服务。

新包装车间提供一个参观走廊和可以自由出入的参观大厅，参观者可以停留任意长的时间，这时会有保安以及保洁人员可作为交流对象，他们都确定的知道茅台包装车间过去几年加班情况和上下班时间变化，通过保安和保洁就能知道工人的加班的同比变化，以及每一天上下班时间的变化。但是保安和保洁不能提供包装量以及包装生产线上的具体情况，这时可以在参观大厅等待包装工人出来上厕所，或者他们集中出来吃饭时与包装工人交流。

此时几乎所有的包装工人都会出来到附近的职工餐厅，这时可以和这些包装工人有直接的半个小时的面对面交流，他们可以提供生产的情况和加班的具体时间，工人没有防备心，彼此态度友善均无所不答。

同时可以到物流公司观察物流情况，从包装车间包装好的酒直接装上了大卡车。

这些从包装车间由物流公司卡车拉上的酒，立即发往各地的经销商，如果方便也可以与物流卡车和运输工人交流。包括物流司机、物流的搬运工人都知道运输量，这个运输量与市场的销售是同一个概念。我在当日因运输部门周六休息，未能与运输部门的工人直接接触，以上调查是非常便利的，如有任何不便利或者不清楚可随时通知我。我在茅台镇也有一些认识的基层工作人员，他们能够提供各种协调配合，大部分中高级管理层一般不能提供有效的信息，他们有一些警觉，所以重点在于基层的工人，包装车间是完全与市场真实销售一样的信息源。有什么不清楚的地方随时联系我。

董宝珍