基本养老基金资产配置的内涵及特点及其优化

（一）基本养老基金资产配置的内涵

我国基本养老基金由两部分构成：一是社会统筹账户基金，实行现收现付制，其用途体现为满足当前养老金待遇支付需求，总体上收支平衡，略有结余；二是个人账户基金，具有灵活性强、来源稳定、规模不断增大的特点，是一种积累性质的基金，比较适合进行多元化投资（岳公正、王俊停，2018）。养老基金应该解决的一个主要问题就是如何处理好长期投资风险与收益之间的权衡关系，而资产配置正是解决这一问题的有效方法，也是决定养老基金收益高低与风险承担大小的主要因素（黄琨、熊军，2015）。

所谓“资产配置”，指的是将基本养老基金通过系列安排在不同种类资产投资工具以及资产投资策略之间进行科学合理的分配。在狭义上，基本养老基金资产配置指的是对基本养老基金在不同资产投资工具中所占比重进行确定，实现一定风险程度下的收益最大化。其实际内容包括：一是对可以进行资产投资的工具类别进行确定；二是对各种资产投资工具所占的比重进行确定；三是对是否需要进行动态调整以及调整遵循规则进行确定。在广义上，基本养老基金资产配置的内涵更为广泛，在狭义的基础上还增加了3项配置内容：一是基本养老基金的流动性配置；二是基本养老基金的风险配置；三是基本养老基金的货币种类选择。

在20世纪60年代之前，关于“资产配置”的概念尚未完整形成，投资也仅仅是秉承传统的分散理念，这种传统理念尚未认识到投资管理还能够通过利用资产之间的低相关性优化投资组合的收益和风险。现代投资理论的发展为资产配置奠定了坚实的理论基础，在此背景下资产配置研究得到快速发展。资产配置理论的丰富和发展实质上为养老基金构建一套系统的投资决策体系奠定了基础。在养老基金投资的多年实践中，资产配置的重要性一步一步被认识到，资产配置目前已经成为养老基金能够实现长期投资目标和进行风险控制的非常重要的手段。

人社部、财政部于2015年8月颁布的《基本养老保险基金投资管理办法》（国发〔2015〕48号）开启了养老基金投资模式由“正面清单”向“正、负面清单”相结合模式的转变。2015年10月，按照《国务院关于实行市场准入负面清单制度的意见》（国发〔2015〕55号）的部署，国家发展改革委、商务部印发了《市场准入负面清单草案(试点版)》，并在天津、上海、福建、广东4地进行试点。相对于正面清单，负面清单以否定性评价的形式来列明可以进入的投资领域，通过市场转型，促进养老基金投资秩序的形成，进而厘清政府干预养老基金投资的边界（杨复卫，2018）。国务院于2016年5月发布的《全国社会保障基金条例》（国务院令第667号）明确了全国社保基金理事会接受省级人民政府委托管理运营社会保险基金的职权，同时意味着养老基金进入资本市场的制度阻碍基本扫除。因此，在当前全社会人口老龄化积极应对的背景下探讨我国基本养老基金资产配置问题具有十分重要的理论意义和现实意义。

实行基本养老保险“统账结合”制度是我国在20世纪90年代发生国际和国内不同部门复杂矛盾以及争议背景下的一种折中方案，也是造成当前深化养老保险制度改革遇到的痼疾所在。将基本养老金中统筹账户基金与个人账户基金进行分拆并最终实现“统账分离”下的不同支柱作用（郭鹏，2017），这既是未来基本养老基金发展的方向，也更有利于明确基本养老基金委托资产配置中委托主体的投资需求和风险偏好。实际上，由于我国资本市场发展相对滞后，不完善程度相对还比较高，再加上养老基金具有多层次和复杂性的特点，国内对基本养老基金资产配置的理论研究和实践经验都很匮乏。但是，随着我国人口老龄化压力的增加，国家对基本养老基金承担的基本养老保障功能越来越重视，尤其是在《国务院关于建立企业职工基本养老保险基金中央调剂制度的通知》（国发〔2018〕18号）、《国务院关于实行市场准入负面清单制度的意见》（国发〔2015〕55号）、《全国社会保障基金条例》（2016年国务院令第667号）等一系列有关基本养老基金投资运营文件出台后，基本养老基金资产配置的战略重要性和迫切性日益凸显，采用何种资产配置策略成为社会关注的焦点，也是理论界和实务界面临的棘手问题。

（二）基本养老基金资产配置的特点

在2015年8月颁布的《基本养老保险基金投资管理办法》规定：我国基本养老基金资产配置实行市场化的运营投资模式。这是我国养老基金市场化、多元化投资运营的一项重要举措。总体上，按照《基本养老保险基金投资管理办法》规定并结合实践，我国基本养老基金资产配置具有以下几个特点：(www.xing528.com)

1.采用信托治理模式

所谓“信托治理模式”，具体就是由全国各省、自治区、直辖市（除港澳台）政府以委托人的身份对养老基金进行委托管理，由全国社保基金理事会以受托人身份接受全国各省、自治区、直辖市（除港澳台）政府的委托投资运营养老基金。基本养老基金的信托治理模式与全国社保基金的具体运用模式存在较大的差异，接近于我国企业年金的资产配置模式。这种模式的共同核心特点有：（1）谨慎管理；（2）资产独立；（3）专业托管；（4）严格监督；（5）信息披露。这种模式下的资产配置主要涉及4个组织或机构：（1）委托人；（2）受托机构；（3）投资管理机构；（4）托管机构。

2.运用直接与委托资产配置相统一的组合方式

按照《基本养老保险基金投资管理办法》，基本养老基金的受托人能够对受托养老金资产实施部分直接配置和部分委托其他专业机构配置。具体来讲，由受托人进行直接资产配置的工具主要包括以下几项：（1）国家实施的重大项目以及国家重点企业的股权；（2）银行存款；（3）国家政策性和开发性金融债券。受托人进行委托投资的工具主要包括基金、股票以及养老金产品等具备标准化特征的资产。

3.适用审慎的资产配置政策

我国基本养老基金资产配置的工具范围存在几个比重限制：（1）在股票、股票基金以及混合基金和股票型养老金产品上的配置资产比重不能够超出资产净值的30%；（2）协议存款（期限在1年以上）以及债券等具有固定收益特征的配置资产比重不能够超出资产净值的135%；（3）在活期存款和货币市场基金等安全性资产上配置资产比重不能够低于5%。

同时，我国基本养老基金资产配置还存在一些特殊政策：（1）基本养老基金能够在占资产净值20%的限度内将资产配置于国家实施的重大项目以及重点企业股权上，以此对一些国家战略实施提供支持资金；（2）基本养老基金资产配置能够涉及股指期货和国债期货等新型产品；（3）基本养老基金有区别于企业年金之处，即不能够将资产配置于某些特定项目或工具，如基础设施的债权和信托计划，还有银行理财等非标资产等。