上市公司重整面临的困境及优化方案

面对资本市场上淤积着大量ST公司却得不到有效拯救的困境，新破产法引进的重整制度曾经一度被寄予厚望。重整制度的目标是“阻止任何试图重整那些本应该清算的公司的努力；推动任何试图重整那些具有营运价值的公司的努力。”^[67]人们寄希望于新破产法中引进的重整制度能够实现这一制度目标，提升资本市场的质量。但是3年来的实践表明破产法为上市公司拯救提供的重整制度也面临许多困境。这些困境主要包括以下三个方面：

（一）债务重组与资产重组的脱节

上市公司重整的核心是债务重组和资产重组。债务重组主要是通过削减债务、债转股或现金抵债的方式降低重整中的公司的负债，减轻其负债压力。资产重组主要是通过引进重组方，注入优质资产，恢复重整中的公司的经营能力。重整计划里必须落实资产重组，才能保证重整计划具有可行性，重整计划的可行性是法院批准重整计划的强制性要件。但是通过对2010年为止25例法院受理的上市公司重整案件的实证分析，笔者发现仅有4家公司在其重整计划的经营方案中明确提及重组方，4家公司资产重组思路被简单地描述为“拟通过注入优质资产实施重大资产重组”，大部分公司在重整计划中并未提及资产重组事宜。也就是说，大部分上市公司在被批准重整的时候其重整计划的可行性是未知的，其未来经营能力也处于不确定状态。可见，债务重组与资产重组的脱节，是我国现行上市公司重整中出现的一个重要问题，这个问题已经严重影响了上市公司重整的法律严肃性和实际效率。以ST华源重整为例，ST华源的重整计划在2008年12月就被法院批准，但该计划并没有落实资产重组，所以批准重整计划后开始着手寻找资产重组方落实资产重组。但是由于资产重组一直不顺利，截至本书完成，华源尚未恢复上市。

导致债务重组与资产重组脱节的根源在于上市公司重整中司法权与行政权之间缺乏有效的衔接管道。根据《上市公司重大资产重组管理办法》，证监会依法对上市公司重大资产重组行为进行监管与审核^[68]。但是，上市公司进入重整程序即进入司法程序，证监会作为行政监管部门不可能越过司法程序去实施行政监管。所以，重整计划规定的资产重组的效力还要经过事后证监会的批准才能生效，给重整中的资产重组带来不确定性风险，这是许多重组方不愿意提前介入资产重组的主要制度原因。^[69]

导致重整计划批准之后才进行资产重组的另一个原因是重整谈判时间不充分，以至于很难在规定的时间内达成资产重组协议，遂产生把资产重组放到重整计划执行阶段解决这种中国特色的上市公司重整模式。

（二）“强制批准”规则的滥用

如果破产法规定的批准重整计划的强制性条件全部得到满足，但是还有因重整而受到损失的利益相关人不同意重整计划，重整计划的拟议者就可以申请法院强制批准。^[70]但是法院强制批准重整计划必须满足一定的条件，其基本原则是：①强制批准不会造成不公平的歧视；而且，②重整计划对异议者公平、平等。^[71]当然，这些基本原则必须转化成具体的可操作性的规则才有意义。所以，美国判例法对强制批准普通债权人、担保债权人以及股权所有人分别总结归纳出一系列严格的规则，以便保护利益相关人不至于因为重整而受到损害。(www.xing528.com)

强制批准规则是批准重整计划的最后手段，本来法院应该慎用。但是我国目前上市公司重整实践中出现了强制批准规则的滥用倾向。在既有的重整案件中，涌现出许多强制批准的案例，其中有的强制批准明显损害了异议债权人的利益，法院是在异议债权人强烈反对的情况下强制批准重整计划的。^[72]

造成这种强制批准滥用的原因很多，其中一个重要的原因就是现行的重整实践没有给当事人提供充分的谈判时间。以ST帝贤重整为例，该案件使用接管型管理人模式，即管理人替代债务人负责重整中的公司的营运管理工作。根据债权人承德市商行关于帝贤公司重整异议书所述，管理人在召开债权人会议时才提交“重整计划草案”，事先债权人对重整计划草案一无所知。债权人对草案中规定的偿债比率和资产评估都不满意，但是法院还是在债权人的强烈反对下强制批准了重整计划。

（三）申请重整的公司的数量和资本市场上困境公司的数量不匹配

我国资本市场上的上市公司整体质量并不好，2009年中国证券市场上一共有1500家上市公司，资不抵债的占380家。^[73]本来指望重整制度能够对这些资不抵债的困境公司提供有效的拯救手段，但是新破产法实施三年以来只有25家上市公司申请重整，而且申请重整的公司多数是没有任何营运价值只剩下躯壳的保壳公司。如果按照目前的这种比例进行下去，重整制度不仅难以承载拯救上市公司的任务，甚至进一步助长资本市场上买壳卖壳和爆炒ST的投机乱象。

造成这种尴尬局面的一个重要原因就是目前的重整制度没有形成鼓励当事人事前介入拯救上市公司的机制。如果形成一种及时拯救处于困境中的上市公司的机制，债权人或者第三方投资人就会选择及时介入出现危机的债务人实施救助，而不至于等到上市公司只剩下一个壳资源的时候申请重整才进行旨在保壳的重整救助。