厂商投资决策的分析方法

1.传统静态投资决策分析方法

投资决策的静态分析方法是按照支出、收入、利润和资金占用、周转等方面的传统会计观念，以厂商投资的经济效益进行评价与分析的方法，因而又称为投资决策的会计方法。按照传统会计观念来评价和分析投资的经济效益时，不需要考虑现金流入与流出的时间性。投资决策的静态分析方法实际上是将财务会计中关于损益计算的原理与方法应用在投资决策分析中。静态分析方法主要有回收期法、投资收益率法等。

（1）回收期法。投资回收期是指一项投资的现金流入逐步累计至相等于现金流出总额（即收回全部原始投资）所需的时间。投资回收期法是以投资回收期的长短作为评价和分析投资经济效益高低的标准并依此进行投资决策的方法。其计算方法为：

其中，TP 为投资回收期；K为投资总额；Bt 为第t年的收入；Ct 为第t年的支出；NBt为第t年的净现金流量。

设厂商可接受的投资最高回收期标准为Tb，其决策准则为：若TP ≤Tb，则投资项目是可接受的；反之，则拒绝投资。应用这一方法的难点在于怎样确定厂商可接受的最高回收期标准。确定这一标准一般需要厂商的管理者具备相关的知识和经验，并需要对投资的性质和未来的经营收益作出恰当的预测与分析。

投资回收期法的优点是计算简便、通俗易懂，不仅在一定程度上反映了投资项目的经济性，而且在一定程度上反映了项目风险的大小。因为投资回收期越长，由于不确定性导致的与预测的差异就越大，从而项目的风险就越大。它在厂商项目投资决策分析中具有独特的地位，常被用作项目投资的辅助分析指标。

但是，投资回收期法存在着明显的局限性。一是投资回收期法只反映了投资的回收速度，不能反映投资的整个寿命期限与赢利能力，因而这一方法在很大程度上侧重于对投资变现性的偏好，而不是依据投资的整体效益来评价和分析投资方案；二是投资回收期法没有考虑投资现金流发生的时间性，在评价与分析投资方案时，忽略了货币的时间价值这一重要因素；三是投资回收期法没有考虑投资不可逆性与收益不确定性所带来的当前决策的机会成本，不能进行投资的时机选择，缺乏决策柔性。

（2）投资收益率法。投资收益率是指投资项目平均每年获得收益与投资成本的比率，它表示单位投资成本每年获得的收益，是一项反映投资获利能力的相对数指标。投资收益率法是根据投资收益率的大小来评价与分析投资方案经济效益的方法。其计算公式为

其中，R为投资收益率；NBt 为第t年的净现值；Kt 为第t年的投资成本。

若企业的要求收益率为cov（Rj，Rm）/δ2m，则按投资收益率法进行投资决策的原则为：若R≥Rb，则接受投资项目；反之，则拒绝投资。这种方法从某种程度上反映了投资所产生的盈利水平，较回收期法客观、全面，且计算简单，容易理解。

同样，投资收益率法也有不足之处。一是投资收益率法没有考虑投资现金流量的时间性和货币的时间价值这一重要因素，使厂商难以判断投资所实现的盈利水平能否满足其要求，易导致错误的决策；二是投资收益率法只考虑了投资所得，忽略了投资的回收问题；最后，与投资回收期法一样，没有考虑投资不可逆性与收益不确定性，更没有从战略上考虑厂商之间的竞争互动。

2.传统动态投资决策分析方法

厂商投资决策的动态分析方法是根据货币时间价值的原理与方法，将投资项目不同时期的现金流入与流出按某一可比基础换算成可比的量，据以评价与分析投资效益的方法。因为投资决策的动态分析方法考虑了货币的时间价值这一重要因素，所以与静态分析方法相比，更客观、更精确。动态分析方法一般包括内部收益率（IRR）法、净现值（NPV）法、决策树法等。

（1）内部收益率法。内部收益率就是在投资的整个有效年限内能使投资的现金流入现值总额与现金流出现值总额恰好相等，即净现值为零的收益率。内部收益率法就是具体测定投资项目的内部收益率，并据以分析和评价投资项目的经济效益，选择最优投资方案的投资决策方法。应用内部收益率法分析和评价投资方案时，应将投资项目的内部收益率与资金成本率和目标收益率进行比较。如果内部收益率低于资金成本率，该项目的投资不仅不能给企业带来利润，就连融资成本都难以补偿，因而该投资项目应不予考虑；如果内部收益率高于资金成本率而低于目标收益率，则表明该投资项目在负担融资成本后不能为厂商提供满意的收益，一般厂商也不会接受这样的投资项目；只有在内部收益率不低于目标收益率的投资项目情况下，厂商才会进行投资。

该方法的优点是能反映投资项目的赢利率和资金的使用效率，概念明确清晰。而且如果投资项目的未来期望现金流预测准确，则内部收益率是投资项目内生确定的，这有利于项目投资分析与评价的客观性。

（2）净现值法。净现值法是按投资项目净现值的大小评价与分析投资项目经济效益的投资决策方法。净现值法是收益法的一种形式，其基本原理就是未来现金流的“现值”规律，这基于财务管理的两个基本假设前提：一是今天的一元钱比明天的一元钱价值大；二是有风险的一元钱的价值低于无风险的一元钱的价值。投资项目的净现值是指该项目在其整个寿命周期内的全部现金流入与全部现金流出现值之差。净现值的大小则成为该方法的投资准则：如果净现值为正，则项目可行，进行投资；如果净现值为负，则项目不可行，应放弃投资。用公式表示为如下形式：(www.xing528.com)

其中，I0 为初始投资；CFt 为t期的期望现金流；r为期望现金流的风险折现率。运用净现值法进行投资决策一般分为四步：第一步，预测投资项目经济寿命周期内的现金流量；第二步，分析现金流量中所隐含的风险程度，确定资本的机会成本；第三步，用上述资本的机会成本折现现金流得到项目价值；第四步，计算项目净现值，并选择净现值大于零的项目。

采用净现值法对投资项目进行评估时，重要的是对两个基本输入变量的估计：一是对投资项目经济寿命周期内的预期现金流量的估计；二是折现率的估计。

第一，现金流量的估计。现金流量的预测是价值评估中的一个既困难又重要的环节，有许多因素影响着现金流量的预测，如产品销售数量、价格、通货膨胀以及消费者心理变化等。与项目投资有关的现金流量一般可分为初始现金流量、营业现金流量和终点现金流量。初始现金流量又叫初始资本支出，是进行资本投资时发生的现金流量。主要包括资产的购买价格、运输安装成本、营运资本的投入（增加）、人力资源费以及其他费用等。营业现金流量是每年营业活动创造的现金流量，为税后净现金流量加上折旧。终点现金流量是投资项目完结时所产生的现金流量，包括与清理、出售设备有关的现金流量（包括纳税）和营运资本的回收。对于实物投资项目，项目的预期现金流量＝（销售收入－经营成本－折旧）×（1－所得税率）+折旧－资本性支出－营运资本增加额。

第二，折现率的确定。折现率反映了投资者对投资收益的期望和对风险的态度，其选择应与现金流相匹配。项目的折现率等于同样风险水平的金融资产的预期收益率，这个收益率可以用证券市场线（SML）来确定。只有当项目的预期收益率大于风险水平相当的金融资产的预期收益率时，项目才是可行的。与现金流相匹配的折现率有股权资本成本和加权资本成本。国际上估计股权资本成本的方法通常有红利增长模型、风险叠加模型、资本资产定价模型和套利定价模型。国内采用较多的是风险叠加模型，由于数据信息有限，实际应用中多采用主观分析来确定各项风险溢价。因此，这是一种很主观的方法，国外多采用资本资产定价模型来估计股权资本成本。资本资产定价模型（CAPM）用不可分散化的方差来度量风险，并将风险与预期收益联系起来。任何资产不可分散化的风险都可以用β值来描述，并相应地计算出预期收益率。在风险确定的情况下，投资者所要求的收益率即为公司股权资本成本。市场预期收益率与无风险利率之差为风险溢价。

式中的Rf 为无风险利率，一般采用即期的长期国债利率。Rm 为市场的预期收益率。市场的预期收益率可以通过观察期内证券市场的股指收盘数据Pt 计算得出，即ln（Pt/Pt－1）。这里的Pt和Pt－1 是相邻两个交易日股指的收盘价，然后计算该数据序列的算术平均值并按照每年365天予以调整得到年预期收益率。

β被称为公司风险参数，是一系列因素的函数，其中最重要的三个因素是收入的周期性、经营杠杆和财务杠杆。估计β值的一般方法是把该公司的股票收益率Rj 与整个市场收益率Rm 进行回归分析：

回归曲线的斜率就是股票的β值，为cov（Rj，Rm）/δ2m。

对于非上市公司或者上市时间很短的公司来说，许多资料很难取得，估计公司的β值比较困难，只能采用其他方法估计β值。例如，采用可比公司法时，利用与公司经营风险和财务风险比率都具有可比性的公司的β值，然后根据β值与杠杆比率的关系以及被评估公司与可比公司之间的财务杠杆的差异对β值进行调整，得到所要求的β值。又如，可以公司基本因素法，通过综合考虑行业与公司的基本因素作出判断。

资本资产定价模型为我们提供了一个权益资本成本的计算方法，从模型中看到，在无风险利率和市场预期收益率一定的情况下，资产的预期收益率取决于它的β系数。在具体的投资项目评价过程中，折现率的选择应视公司和项目的具体情况而定。

当厂商为无杠杆厂商时，可以用根据资本资产定价模型计算出的权益成本作为项目的折现率；当企业既有债务融资又有权益融资时，将负债成本和权益成本的加权平均数作为项目的折现率。

但是，并非所有的项目都按厂商的资本成本进行折现。在实际的投资决策中，会遇到这样的问题，即有的项目的风险与厂商的风险不同，项目本身的β值与厂商的β值不一致。在这种情况下，应以项目的β值为准。

（3）决策树法。决策树法是一种在净现值法的基础上试图考虑不确定性和管理者把握投资机会的后续决策可能性的估价方法，是折现现金流法在不确定性环境下的一种拓展模型。在不确定环境下，决策者可以采取多阶段投资，其决策过程一般是系列性的。当第一阶段的投资获得预期的收益时，再进行下一阶段的投资；如果没有达到预期的效果，则放弃继续投资。决策树法通过列出各种可能状态下所有可选择的行为来帮助管理者构造一个决策的程序，使决策者可以检验经营决策，并且明确地辨识出在初始投资决策和后续决策之间的相互依赖性，这对于分析复杂的连续投资决策是非常有用的。如图4-7所示。

图4-4　决策树法^[7]

传统的NPV法根据预期未来均值的情况进行决策，是没有选择权的；而决策树法是根据预期收益未来的分布情况，对未来的不同情况有选择权，从而表现出更强的开放性，更能适合公司的经营决策。新信息的获得有助于提高改变投资方向的能力，在定量评估阶段，保持一定的选择权利能取得显著的附加值。决策树法虽然考虑了不确定性因素，考虑了决策的灵活性，但是选择权的存在通常会改变项目的风险暴露程度，而决策树法并没有解决折现率的难题。