权益互换(equity swap)是另外一种形式的互换契约。权益互换指双方约定在未来的一段时间，依名义本金由一方支付另外一方股价指数或股票的报酬，而另外一方则支付对方固定利率或者是浮动利率。
权益互换可以用来规避证券组合价值变动的风险。譬如某基金经理人拥有10亿元的上证(即上海证券交易所，后同)A股股票的证券组合，证券组合是仿真大盘指数走势，可以说是一种股票的指数基金(index fund)。如果基金经理人看空未来A股股票的走势，该经理人可以经由权益互换来规避股价指数下跌的风险。
举例来说，该基金可以找一家互换银行，譬如花旗银行，订立一个1年期的互换契约，每3个月基金经理人将上证指数的报酬乘以名义本金(譬如10亿元)，交付给花旗银行，而花旗银行每3个月支付固定利率(譬如说1.5%)乘以名义本金10亿元的金额，给证券组合的经理人，如图13-7所示。假设3个月以后A股指数上涨了3%，基金经理人便依约将这3%乘以10亿元的所得(3000万元)交付花旗银行，而由花旗银行收到1.5%乘以10亿元的本金，即1500万元，或只交付差额1500万元。如果台股指数涨0.5%，则支出为0.5%乘以10亿元，即500万元。但同样地，此基金经理人仍然收到1.5%的固定利率1500万元，也就是此基金每3个月有最低收益率1.5%。
图13-7 权益互换图例
但是，如果上证指数下跌，譬如下跌了5%，那么，基金经理人除了收到1.5%的固定利率，还可以收到花旗银行给付的5%股价下跌的收益。因此，总收益为5%+1.5%=6.5%。但是，因为所拥有的股价下跌5%，因此对基金而言整个部位的损益仍然锁定在1.5%(6.5%－5%)的水平。所以不论股价如何变动，此基金的证券组合的损益都是固定的每3个月1.5%(1500万元)。因此，权益互换可以视为进行了多个远期合约，锁定一个固定的报酬水平。
但是，权益互换有时也会被误用作为拉抬股价的工具。譬如，公司的大股东跟外商银行作权益互换合约，大股东依约定，每期支付固定利率给外商银行，而外商银行则支付个股股价的报酬给大股东。因此，外商银行为了规避股价上涨的风险，常需要买入大量的股票，因此会拉抬股价。(www.xing528.com)
权益互换的估值
权益互换是甲方支付股票证券组合的报酬给乙方，而乙方支付固定利率给甲方。因此，对支付固定利率的权益互换而言，类似于利率互换。不同的是在利率互换上，浮动利率的一方是支付浮动利率，而在权益互换的浮动一方，是支付变动的股票报酬。因此，依照本章第二节介绍过的利率互换定价的原理，就是让支付浮动指数报酬的现值等于支付固定利率的现值。
我们知道在股价指数期货的定价上，F=S［1+(r－δ)T］，其中(r－δ)T便是所谓的持有成本，因此，(r－δ)T可以看成是股价指数的预期报酬。但是，由于持有股票的证券组合会有股利率的收益，因此再将δT加回来; 而持有股票的预期报酬为r T，将预期报酬r T乘以名义本金，再每期折现回来，就可以得到支付股票证券组合的报酬现值，这个现值应该等于支付固定利率的现值。
动动脑
如图13-7，当台股指数下跌时，互换银行既要支付固定利率，又要付给基金经理人报酬，如此一来风险不是太大了吗?
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