期权的交易策略中，如果只买入或卖出单独一种期权，称为单一策略(naked strategy)或单一部位(naked position)。单一策略包括买入看涨期权、买入看跌期权、卖空看涨期权及卖空看跌期权四种交易策略。在期权的交易策略中，单一策略对个人投资者来说，是最简单的投资策略，以下将分别说明之。
本章分析的基本方法，是将各种交易策略在期权到期的现金流量扣除期初的现金流量，求得交易策略到期损益(不考虑折现因素)。接着将实际损益数据做成表格，并以实际数据应用Excel软件绘制成损益图形，以利读者观察对照、易于理解。另外，对看涨期权在未到期前的损益情形，也举两个交易策略说明，以符合实际投资策略的弹性。读者也可用同一方法来计算其他策略在未到期前损益。另外，读者也可利用本书所附软件的交易策略绘图，一面看书、一面操作软件以加深印象。
一、买入看涨期权
买入看涨期权(buy a call)是一种看涨策略，此策略比买入股票的成本低，杠杆较大。买入看涨期权对个别投资人而言，可能是最简单易懂，且是目前最可行的投资策略。因此本文将花较多篇幅来探讨这一策略，其他策略亦可沿用相同的分析方法或稍加修正即可。
假设你认为中国石油的股票未来有上涨空间，你可以现在买入该支股票或是中国石油的看涨期权，但是这两种投资策略的成本及损益是不同的。假设中国石油的股价是75元，其执行价格为75元的看涨期权，收盘价为8元，还有3个月到期。若看好中国石油的股票，可以买入此股票，或者买入中国石油的看涨期权。兹将买入股票及买入看涨期权这两种策略在3个月看涨期权到期时的损益，以表6-1说明，并绘成图6-1，以利于观察。
表6-1 买入看涨期权与买入股票到期损益比较
1. 买入看涨期权与买入股票比较
表6-1第一栏表示在期满日时可能的股价。由表6-1与图6-1可观察到，在看涨期权期满日，如果中国石油股价上涨到95元，则买入股票获利20元，而买入中国石油看涨期权获利为12元(因为看涨期权价值为95－75=20元，再扣掉8元的成本，剩下12元)。若股价不幸下跌至55元，则买入股票策略损失20元，但买入看涨期权只损失成本8元。因此，买入股票在股价下跌时损失很大，而买入看涨期权则只损失权利金(即期权费，后同)而已，所以风险有限。相反地，当股价上涨时，买入股票的绝对收益较大，而买入看涨期权的绝对收益较小，这是因为买入看涨期权还需要扣除看涨期权的成本。因此可以看出，买入看涨期权是牺牲一些股票上涨的获利，以换取股票下跌的可能巨大损失。
买入看涨期权的成本是8元而买入股票的成本是75元，两者相比为1∶ 9.4，9.4即为杠杆比率(S/C)。由上例可知，虽然看涨期权的成本较低，但是看涨期权的杠杆作用比较大。当股价涨到95元时，买入股票的获利率为27%(20÷75); 而买入看涨期权的获利率却高达150%(12÷8)。可见，看涨期权的杠杆程度比较大，也就是投资的报酬率较高。如果将看涨期权的获利率150%除以股票的报酬率27%，得到大约5.5倍，也就是股价上涨1%时，看涨期权价格上涨5.5%。这就是所谓的实际杠杆比率或有效杠杆比率(effective gearing)，定义为(ΔC/C)/(ΔS/S)。当然，股价下跌时，情形亦同。譬如股价下跌到55元时，则买入股票损失27%，但看涨期权的权利金完全损失，即损失100%。因此; 虽然看涨期权损失有限，但也是百分之百的损失!
图6-1 买入看涨期权与买入股票到期损益比较
买入股票和买入看涨期权还有一点不同的是，看涨期权有期满日。期满日一到，如果股价低于执行价格，看涨期权就没有价值，这不像股票可以长期持有，等待未来上涨的机会。譬如中国石油股价虽然可能在看涨期权期满日时下跌至55元，但是可能过了1个月的时候，又涨回到90元。但是，因为期满日看涨期权已经到期，而股价低于执行价格，所以看涨期权已经没有价值了，因此，纵使后来股价再上涨，由于看涨期权已失效，所以不能得到股价上涨的好处。但如果是买了股票而继续持有，那么还是可以等股价上涨而获利的，所以购买看涨期权时，须特别留意看涨期权的期满日，以免遭受损失。
2. 期满日前结清买入看涨期权策略的损益
表6-1及图6-1所列的都是在看涨期权期满日时，两种投资策略的损益。如果在期满日前，买入看涨期权1个月后，就要将看涨期权卖掉而结清，那么看涨期权的损益情形就不一样。我们知道看涨期权在期满日前还有时间价值，因此买入看涨期权的损益图形，应该会在原有损益图形的上面一些，即原来的损益再加上时间价值，而且不会是直线。利用第五章学过的B-S公式及本书所附软件，在不同的股价下算出还有2个月到期中国石油看涨期权的价值，并扣除8元的成本而得到投资损益。将资料整理如表6-2所示，并绘制如图6-2。
表6-2 买入看涨期权1个月后可能的损益
续表
图6-2 买入看涨期权1个月后可能的损益
3. 短时间买卖看涨期权损益可用delta估算
假设持有看涨期权的时间只有短短一两天，那么可利用B-S公式中的对冲比率(delta)来求算买入看涨期权的损益。例如根据B-S公式得到看涨期权的delta为0.57，表示当股价上涨1元时，看涨期权将上涨0.57元; 反之，当股价下跌1元时，看涨期权将下跌0.57元。因此，你也可以预估未来1天后可能的股价，然后直接利用delta换算在某些股价下，买入看涨期权可能的损益，并画出损益图。
动动脑
拥有看涨期权期间较长(譬如超过1星期)，仍然可以用delta来估计不同股价下可能的损益吗?(www.xing528.com)
二、买入看跌期权
第二种单一策略是买入看跌期权(buy a put)，买入看跌期权主要是用于看空市场的交易策略。如果投资者看空台积电股票，他可以卖空台积电股票或买入台积电股票的看跌期权。但是，卖空股票会有风险，因为当股价上涨时会有损失; 而买入看跌期权就不同了，当股价下跌时会有获利，而当股价上涨时，看跌期权只是损失权利金而已。假设花了7元买入执行价格75元的台积电看跌期权，比较卖空股票及买入看跌期权的损益情形。如表6-3、图6-3分别列出及绘出卖空股票及买入看跌期权的损益。
表6-3 买入看跌期权到期的损益
图6-3 买入看跌期权到期的损益
由图6-3可看出当股价如预期下跌，卖空股票有较大的收益; 但是当股价上涨时，损失也较大。买入看跌期权，当股价下跌，其收益相较卖空股票少7元，这是因为买入看跌期权支付7元的权利金; 但是当股价上涨时，买入看跌期权最多也只损失7元，也就是权利金的部分。因此，比较这两种交易策略可发现，买入看跌期权是看空市场，兼具保险又可获利的策略。
另外，如果持有的看涨期权还有2个月到期，可利用B-S公式求出不同股价下看跌期权的价值，再扣除7元成本而得到损益。由于此时看跌期权尚未到期，还有时间价值，因此一般损益线会比原来的高。但如同在第三章第三节讨论过的，当股价非常低的时候，看跌期权到期前的价值会趋近，而小于内在价值K－S，如表6-4; 图6-4说明看跌期权到期前两个月的价值与损益情形，当股价很低时，此时买入看跌期权的损益可能会稍微低于到期的损益，这一点和图6-2看涨期权是不同的。
表6-4 买入看跌期权1个月后可能的损益
图6-4 买入看跌期权1个月后可能的损益
三、卖空看涨期权
单一策略的第三种交易是卖空看涨期权(sell a call)，和第一种策略买入看涨期权相反。卖空看涨期权主要策略是预期未来股价看跌或股价不太变动，而赚取权利金。由图6-5可看出，卖空看涨期权最大收益为权利金的收入。但是如果股价上涨，这个策略的损失将会很大。买卖期权的损益是零和游戏，一方有赚，另一方就一定有赔，因此卖空看涨期权的损益刚好和买入看涨期权相反。
卖空看涨期权和买入看跌期权均是看空市场，但是两种策略的报酬型态是不同的。由图6-5可看出，当股价下跌时，买入看跌期权获利很大，而卖空看涨期权获利只限于权利金; 而当股价上涨时，买入看跌期权只损失权利金，而卖空看涨期权则损失很大。当然如果股价在执行价格附近，卖空看涨期权将有权利金的收益，而买入看跌期权则会有权利金的损失。
图6-5 卖空看涨期权与买入看跌期权到期损益比较
四、卖空看跌期权
单一策略的第四种策略是卖空看跌期权(sell a put)，这和第二种买入看跌期权的策略是相反的。卖空看跌期权和买入看涨期权的策略一样，都是看涨的策略，也就是当股价上涨时，投资者获利; 股价下跌时，则有损失。买入看涨期权获利无穷，但卖空看跌期权则获利有限; 当股价下跌时，买入看涨期权损失有限，但卖空看跌期权则损失很大。因此，卖空看跌期权策略比较适合于股票价格不变或微幅上扬的情形。
图6-6 卖空看跌期权与买入看涨期权到期损益比较
图6-6将买入看涨期权及卖空看跌期权做一比较，由图可以看出，同样是预期股票上涨的情形，买入看涨期权和卖空看跌期权的损益型态是不同的。当股价上涨时，买入看涨期权获利很大，而卖空看跌期权获利只有权利金; 而当股价下跌时，买入看涨期权只损失权利金，而卖空看跌期权则损失很大。当然股价在执行价格附近时，卖空看跌期权会有权利金的获利，但买入看涨期权则仍有权利金的损失。由于期权卖方风险较大，因此期权的卖方需要缴交保证金，愈价内，保证金愈高; 反之，期权的买方由于风险有限，只要缴交权利金即可。
动动脑
我们常听人家说，期权的损失有限而获利无穷，你觉得对吗?
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