金融衍生工具与风险管理解析

一、全球金融衍生工具失利事件频传

相信很多人第一次接触金融衍生工具(derivatives)这个名词，都是来自报刊杂志有关操作金融衍生工具失败的例子。2008年9月，全球金融海啸重创各国金融市场，全球股市纷纷大跌，美国道琼斯工业指数(DJIA)下挫近35%; 台湾地区的加权股价指数从6800点下跌到4100点附近，跌幅超过4成。世界性的股灾随后波及实体经济，造成许多企业倒闭、工厂减产裁员、各国失业率不断飙升。结果，金融衍生工具便成为众矢之的，被认为是造成此次灾害的罪魁祸首。

操作金融衍生工具造成重大损失的事件时有所闻。譬如1998年8月，正好就在金融海啸发生的10年前，美国著名的长期资本管理公司(Long Term Capital Management， LTCM)因操作金融衍生工具及债券等商品发生巨额亏损，损失约20亿美元。最后由美国联邦储备银行(Fed)出面召开银行团会议，由14家美国银行接管，当时在全球金融市场上造成极大的震撼。1987年10月19日黑色星期一，全球股票大崩盘，道琼斯工业指数单日狂跌22.7%，是史上少见的，而指数期货被认为是加速股票崩盘的元凶之一。

另外，1995年的巴林事件(Barings)，主角李森(Nick Leeson)因为投资日经股指期货、期权及长期国债期货等金融衍生工具，亏损了14亿美元以上，导致巴林银行这家百年老店毁于一旦，最后被荷兰兴业银行以1美元买下。比较近的如2008年1月24日，法国第二大银行——兴业银行(Societe Generale Bank)宣布，因为一名33岁的交易员凯维尔(Jerome Kerviel)隐匿交易，持有数量庞大的欧股期货，导致公司损失49亿欧元(约71.5亿美元)。此一案件如同巴林银行李森案件的翻版。

无独有偶，在台湾地区也不乏这些失利的事件。较远的有，华侨银行在1995年因为投资美国债券、债券期货及利率互换等金融衍生工具，损失了将近新台币5亿元以上。比较近的例子，如“中华电信”在2008年3月宣布，因为买卖外汇期权而导致新台币40亿元的账面损失。在2008年的金融海啸中，大家所熟悉的雷曼兄弟公司(Lehman Brothers)的连动债券违约事件，也造成台湾地区和香港银行、保险公司等巨额损失; 甚至一般的投资者，包括一些退休人士，也因购买了此类连动债券，血本无归。

二、金融衍生工具对冲? 制造风险?

接二连三发生损失惨重的金融衍生工具操作事件，让我们不得不思考“金融衍生工具是用来对冲还是增加风险呢?”的确，金融衍生工具最初主要是用来对冲，但结果往往造成更大的风险。既然如此，金融机构及企业或投资者是否还要继续操作金融衍生工具呢? 其实，万事万物都是一体两面，就如同厨房的利刃，可作为切菜烹饪之用，也可以当作杀人武器; 又譬如，有人因为触电而死亡，或者有人因用火不慎而引起火灾，我们需要做的是让大家都能普遍具有用电、用火的安全常识，知道电和火的危险性，而非因为一些意外事件，就要求大家不要用电或用火。“水可载舟，亦可覆舟”这句话用到金融衍生工具上面最为贴切。

因此，只要能了解金融衍生工具的特性，以及严格控管其风险，金融衍生工具就可以为投资者或企业所用。俗谚“水火无情”，可用来形容金融衍生工具之使用就如同水火，必须怀着戒慎恐惧之心，以免稍有不慎即酿成大祸。其实，根据调查，全球公司使用金融衍生工具来规避风险的比率愈来愈高。根据Bartram等3位学者在2003年针对48个国家、7292家企业所做的调查，超过60%的公司使用过金融衍生工具。笔者根据台湾地区前100家大公司公布的2010年财务报表发现，有高达88家使用金融衍生工具。这些都证明金融衍生工具确实有存在的必要。只不过，金融体系不只要利用金融衍生工具来规避风险，同时也要严格监控金融衍生工具本身可能造成的风险。(www.xing528.com)

三、全球主管机关加强OTC金融衍生工具监管

金融海啸发生后，各国纷纷提出加强金融衍生工具的管理措施，包括金融衍生工具信息的透明化及风险告知、推动场外交易市场(over-the-Counter，OTC)金融衍生工具的集中结算，以及加强监控及限制金融衍生工具的销售等业务。各国一致的目标就是希望不要让金融衍生工具造成的灾难再次重演。也因此，金融衍生工具的风险管理就显得日益重要。鉴于二三十年来，欧美主要国家的监管机构对场外交易的金融衍生工具管理较为松散，目前都加强这方面的管理。英国在2009年7月出台的金融市场改革政策白皮书，便建议将复杂性高、价格高且风险高的“三高”金融衍生工具，以红色标签标示以提醒投资者。美国奥巴马总统在2009年6月公布的金融改革方案中，也要求将OTC金融衍生工具标准化并集中结算，尤其酿成大祸的信用违约互换(Credit Default Swap， CDS)被特别点名。

据报导，欧美的一些期货期权交易所，如洲际交易所(Intercontinental Exchange， ICE)等，已相继成立结算所，作为一些OTC利率以及信用金融衍生工具集中结算之用。譬如ICE下的ICE欧洲结算所(ICE Clear Europe)，在2009年7月，便开始OTC信用违约互换在欧洲的结算工作。全球金融衍生工具交易的龙头，芝加哥商品交易所(Chicago Mercantile Exchange，CME)也在2009年12月15日宣布增加OTC信用违约互换的结算业务。

2010年4月16日，美国证券交易委员会(SEC)展现主管机关的决心，控告高盛的一名交易员托雷(Fabrice Tourre)欺诈，理由是他在出售房屋贷款债权担保凭证(CDO)时没有向投资人说明风险，导致买方重大亏损，包括德国工业银行(IKB)的1.5亿美元。美国众议院及参议院也分别在2009年10月及2010年5月通过对OTC金融衍生工具的严格管理措施。

针对各银行在金融风暴中，资本适足性不足，以及资金缺口造成流动性风险(liquidityrisk)的问题，美国联邦储备委员会(Fed)已在2009年2月针对19家美国大型银行控股公司实施压力测试，以了解这些金融机构应付金融市场巨幅波动的能力及所需要增加的资本准备。同年5月公布结果，包括花旗银行在内的10家银行共需增资746亿美元。在台湾地区，金融管理委员会也在2010年实施了银行的压力测试[1]。

四、公司内部加强金融衍生工具风险管理

除了监管部门依法加强监管外，各个使用金融衍生工具的公司、企业，也需要由内部加强金融衍生工具的风险控管。这些风险包括市场风险、流动性风险、信用风险、作业风险，以及法律风险等管理。根据报导，台湾地区的金控公司，譬如中国信托银行、新光金控等，也纷纷斥资购入风控系统以监控金融衍生工具、连动债等的风险[2]。