工程项目投资结构分析

工程项目融资中，常见的投资结构有股权式合资结构、契约型合资结构（法人式和非法人式）和合伙制结构。投资者选用何种投资结构一般要考虑税务、债务融资安排、对项目资产的所有权和投资回报方式以及债务责任等因素。

（1）税务因素。当发起人/投资者想吸收工程项目投资的税务亏损时，可考虑采用契约型非法人式合资结构和合伙制结构。

（2）债务融资安排因素。如果投资者想独立安排债务资金融资时，可考虑采用契约型非法人式合资结构；而若投资者想共同安排融资，则可考虑采用股权式合资结构、契约型法人式合资结构和合伙制结构。

（3）对项目资产的所有权和投资回报方式的考虑。如果投资者想直接拥有部分项目资产的所有权，则可考虑采用契约型非法人合资结构和合伙制结构。这是因为股权式合资结构和契约性法人合资结构直接拥有投资者投资所形成资产的所有权，这部分所有权是不可分割的。而不同投资结构，其投资回报方式的灵活程度是不同的，相对而言，契约型合资结构和合伙制结构比较灵活，按投资各方协议规定责权利，但是股权式合资结构中投资回报是按照投资者的出资比例来规定责权利。同时我国法律规定，契约型法人式合资结构（中外合作）中，固定资产折旧可用作股东提前回收投资，而股权式合资结构（中外合资）则不能以折旧冲销固定资产投资，只有在项目公司依法解散时，才能回收资本。

（4）债务责任。不考虑其他因素的前提下，任何一个投资者皆希望承担有限债务责任，此时优选的投资结构是股权式合资结构和契约型合资结构。

[案例6-2] 澳大利亚波特兰铝厂的投资结构(www.xing528.com)

澳大利亚波特兰铝厂固定资产投资总成本为11.5亿澳元（约合美元8.6亿）。由于发起人——美国铝业澳大利亚公司（简称“美铝澳公司”）希望各投资者独立安排融资，同时经调查获悉一些潜在的投资者希望直接获取项目的最终产品——电解铝，故确定投资结构为契约型非法人式合资结构。

波特兰铝厂最终的投资者分别为美铝澳公司、澳大利亚维多利亚州政府（简称“维州政府”）、中国国际信托投资公司直属地区性子公司中信澳大利亚有限公司（中信澳大利亚公司），澳大利亚第一国民资源信托基金（第一信托基金）和日本丸红商社在澳大利亚的子公司丸红铝业澳大利亚公司。根据投资者之间的合资协议，每个投资者在项目中分别投入相应的资金，作为固定资产的投入和再投入，以及支付项目的生产费用和管理费用；对于电解铝生产的2种主要原材料——氧化铝和电力供应，每个投资者独立安排；最后，投资者将从项目中获得相应份额的最终产品，独立在市场上销售。

事实上，最后每个投资者在综合考虑自身的资金实力和税务结构等方面因素的基础上，采取相互完全不同的融资方式。美铝澳公司采用的是传统的公司融资方式，因为以其资信使用公司融资可以获得较低的贷款成本；维州政府的投资资金是由政府担保的百分之百融资，采用的是一个100%由政府拥有的信托基金；中信澳大利亚公司采用的是有限追索的杠杆租赁融资方式；丸红铝业澳大利亚公司同样采用的是公司融资模式，其债务全部由总公司丸红商社担保；第一国民信托是一个公开上市的信托基金，通过在股票市场上发行信托单位集资，基本上没有债务。

（资料来源：张极井.项目融资.北京：中信出版社，1998）