项目资金结构的定义与构成

项目的资金结构是指构成项目的各种资金的结构比例。它包括债务资金与股本资金的结构比例、资金的期限结构、资金的货币结构，也包括债务资金的利率结构。

1．债务和股本资金的比例

债务资金与股本资金在一个项目中的构成以及相互之间的比例关系在很大程度上受制于项目的投资结构、融资模式和项目的信用保证结构，但是灵活巧妙地安排项目的资金构成比例，选择适当的资金形式，既可以减少项目投资者自有资金的直接投入，又能够提高项目的综合经济效益。

项目债务资金和股本资金的结构比例，即债股比 （Debt/Equity Ratio，D/E）的选择和项目的税务安排对融资成本产生很大的影响。因此项目的债务资金、股本资金和税务安排是确定项目的资金结构和资金形式的3个主要考虑因素。

安排项目资金的基本原则：①不能举债过多而影响项目经济强度；②尽可能降低项目的资金成本；③充分利用税务优惠。对于一个具体项目来说，在考虑到公司所得税的基础上，债务资金成本相对股本资金要低得多，这是因为国际上大多数国家税法都规定公司贷款的利息支出可以计入公司成本冲抵所得税。由此可见，债务资金与股本资金的比例结构对融资成本和项目的经济效益都会产生重要影响。

设R为项目全部投资利润率 （息前、税前）；Re为股本利润率 （税后）；E为股本资金；D为债务资金；T为所得税税率；r为债务资金的利率，则该项目的税前、息前的投资利润率为：

化简式（2-10）后得投资者的股本利润率为：

由式（2-11）可知，只要项目的总投资利润率大于贷款利率，即R-r＞0，则债股比越大，股本利润率越高，收益越大。由此也不难看出贷款利息支出的减税作用是十分明显的。由于这个原因，在理论上，如果一个项目使用的资金全部是债务资金，它的资金成本应该是最低的，然而项目的财务状况和抗风险能力则会由于承受如此高的债务而变得相对脆弱起来；相反，如果一个项目使用的资金全部是股本资金，则项目将会有一个非常稳固的财务基础，而且项目的抗风险能力也会由于减少了金融成本而得以加强，但是，这样一来却大大提高了资金使用的 “机会成本”，使得综合资金成本变得十分昂贵。因此，对于绝大多数的项目，实际的资金构成和比例是在以上两个极端中间加以选择的。项目融资没有标准的“债股比”可供参照，确定一个项目债务与股本资金比例的主要依据是该项目的经济强度，而且这个比例也会随着工业部门、投资者情况、融资模式诸因素的不同而发生变化，并在一定程度上也反映出安排资金当时当地的借贷双方在谈判中的地位、金融市场上资金供求关系和竞争状况，以及贷款银行承受风险的能力。

在项目融资中，贷款银行的贷款对象是一个相对简单的独立项目，通过对项目的全面风险分析，可以确定项目最低现金流量水平和债务承受能力；通过对整体融资框架结构的综合设计和项目潜在风险的分析，可以减少和排除许多风险因素。因此，与传统的公司融资相比较，采用项目融资方式可以获得较高的债务资金比例。但是，项目融资的这一特点不能被错误地理解为项目融资可以根本不需要或者只需要很少的股本资金，项目的投资完全可以通过贷款解决。事实上，项目融资所能做到只是使股本资金的投入形式多样化，最大程度地利用项目的信用保证结构来支持项目的经济强度。并且，由于20世纪80年代末90年代初期的世界经济萧条，银行业不景气，一些融资项目即使具备强有力的担保结构，贷款银行也会要求投资者在项目中注入相当数量的股本资金，以确保投资者有足够的经济利益来激励他们以最有效的方式建设、经营项目，保证项目获得成功。

2．项目资金的期限结构

项目资金的期限结构（Maturity Structure）是指构成项目资金的各种资金使用期限的结构比例。统筹考虑项目资金期限结构无论是对于项目投资者还是对于提供融资的贷款银行都是十分重要的。对于前者，合理的项目资金期限结构是保证项目顺利建成和正常运行的重要条件之一；对于后者，为按期回收贷款本息奠定了良好的基础。

众所周知，通过项目融资获得的各种资金其使用期限是不同的。通常，投资者投入的股本资金较债务资金的使用期限更为长远，只要项目和项目公司正常运行，股本资金可以被永续地使用；在项目的债务资金中，根据其使用期限，项目债务资金分为长期债务和短期（流动）债务。通常将资产负债表中短于1年的债务称流动 （短期）债务，超过1年的债务则为长期债务。在项目融资中的贷款、债券、租赁等，基本上都是长期债务；用于项目的少数周转性贷款、票据等属于短期债务。(www.xing528.com)

在项目融资中，特别是对于大型项目的融资，由于项目投资规模大、建设周期长，融资的一个重要任务是获得更多的长期贷款和债券。因此，项目融资的债务资金主要是长期债务资金，即使是项目的流动资金，多数情况下也是在长期资金框架下的短期资金安排。有的债务资金形式，如商业银行贷款、国际银团贷款、租赁等债务资金的期限，可以根据项目的需要较灵活地做出安排，包括贷款协议期限要与项目的建设周期和投产后的现金流量产出情况相适应，以及巧妙地安排接力式债券的发行等；但是，如果使用短期资金形式，如美国商业单据等作为项目融资的主要债务资金来源，则如何解决债务的合理展期就成为项目资金结构设计的一个重要问题。

3．利率结构

利率结构（Interest Rate Structure）是各种债务资金利率的结构比例关系。债务资金的利率表现形式是多种多样的，有固定利率、浮动利率，以及由浮动利率形式演变出来的其他形式。

在项目融资中，债务资金利率结构的决策需要综合考虑3方面的因素：

（1）项目现金流量的特征。对于收入相对稳定的项目来说，选择固定利率有利于较准确地做出项目资金预算。如煤电项目、与煤电项目配套的煤矿项目和运输系统，由于政府部门是这些项目产品的承购者，这些项目产品通常以固定价格加通货膨胀因素的定价方式，因此项目的现金流量相对稳定，可预测性强。对于这类项目采用固定利率有利于项目现金流量的预测，减少项目风险。

对于资源、原材料类项目，其产品价格主要由国际市场供求关系确定，价格波动比较大，项目的现金流量很不稳定。对于这类项目，如果采用固定利率，在产品价格不好时将会增加项目的风险。而国际市场上的浮动利率，其变化趋势基本上跟随各主要工业国家的经济发展和政府的金融政策趋向，国际市场上的资源和原材料价格的变化趋势与世界经济的变化趋势也大致吻合。在经济衰退期，各工业国家为了刺激经济的发展，多用降低利率作为主要手段。因此，采用浮动利率，当产品价格不好时，虽然项目的现金流量减少，但是由于利率较低，也降低了项目风险。

（2）金融市场上利率的走向。金融市场上利率的趋向分析对于确定债务资金的利率结构也起着十分重要的作用。在利率达到或接近低谷时，如果能将部分或全部浮动利率转化为固定利率债务，无疑对借款人是一种有利的安排，这样可以在较低成本的条件下将一部分融资成本固定下来。

（3）借款人对控制融资风险的要求。任何一种利率结构既可能为借款人带来一定的利益，也会相应地增加一定的成本，最终取决于借款人在控制融资风险和减少融资成本之间如何权衡（Trade off）。如果借款人将控制融资风险放在第一位，在适当的时机将利率固定下来是有利的，然而在短期内可能要承担较高的利息成本；如果借款人更趋向于降低融资成本，则问题就复杂得多，要更多依赖于金融市场上利率趋向分析。因此，在上述两种利率机制上派生出几种具有固定利率特征的浮动利率，以满足贷款人的不同需要。对借款人而言，这种利率是指浮动利率机制下的利率封顶（Cap），即在某一固定利率水平下，利率可以自由浮动，但是，如果利率超过该固定水平，借款人只按照该固定利率水平支付利息。

4．货币结构

项目资金的货币结构 （Currency Structure）包括货币的品种结构和货币的市场来源结构。项目债务资金的货币结构可以根据项目现金流量的货币来源比例进行设计，不局限于某种单一的货币，以减少项目的外汇风险。为了减少国家风险和其他不可预见的因素，国际上大型项目的融资安排一般不局限于在一个国家的金融市场上融资。事实证明，资金来源多样化是减少国家风险的有效措施。

在项目债务融资中，往往综合采用不同利率结构、不同货币结构的混合结构，从而可以起到降低项目融资成本、减少项目风险的作用。