如何避免相对业绩评估的不对称性？

现有文献已经广泛讨论了经理人薪酬业绩敏感性呈现出不对称性的特点。如方军雄（2009）考察经理人薪酬与公司自身业绩的敏感性，发现当公司业绩较好时，薪酬业绩敏感性较高，而当公司业绩较差时，薪酬业绩敏感性显著降低，认为经理人薪酬只随着公司业绩提升而增加，并不会因为业绩下滑而相应减少。也有众多学者认为公司在应用相对业绩评估时也会呈现不对称性（Garvey and Milbourn，2006；Albuquerque，2009；Chen et al.，2012）。国外学者的研究大多发现，相对业绩评估在公司业绩较差或行业与市场行情较差时应用更多，相对业绩评估尤其应用在解雇经理人的决策上。然而，国内相对于国外公司而言控股权十分集中，经理人依附于控股股东或直接由控股股东任命，第一类代理问题（股东与经理人）不如第二类代理问题（大股东与中小股东）严重。因此，本书预期在我国，相对业绩评估在公司业绩好时应用更为广泛，当公司自身业绩较差时，进一步过滤掉行业冲击可能会给经理人造成损失，因而避免使用相对业绩评估。Chen et al.（2012）对相对业绩评估在我国上市公司中的应用做了检验，但并未发现存在不对称性。考虑到样本期间的差异，本书进行了回归模型（4-14）的检验。

模型（4-14）在模型（4-13）的基础上，加入了虚拟变量D_Perfit，当公司业绩（ROA，ROE或Ret）低于当年所在行业全体公司业绩的最小四分位数时，该变量取1，否则取0。此外，为考察薪酬业绩敏感性以及相对业绩评估的不对称性，分别加入D_Perfit与公司自身业绩和同行参照公司业绩的交互项：D_Perfit*FirmPerfit与D_Perfit*PeerPerfit。

由表4-5可知，与方军雄（2009）的研究一致，本书发现经理人薪酬业绩敏感性存在不对称性。以ROA衡量业绩时，ROA*D_ROA系数在第（1）和第（4）列中均为负，并且在1%显著性水平下显著；以ROE衡量业绩时，ROE*D_ROE系数在第（2）和第（5）列中均为负，并且在1%显著性水平下显著。说明当公司自身业绩较差时，经理人薪酬与公司自身业绩的敏感性更低。与前文类似，基于市场指标衡量公司业绩时，经理人薪酬与公司业绩和参照公司业绩的敏感性较弱并且不稳健（后两列同时放入会计指标和市场指标时，市场指标系数与之前相反）。就相对业绩评价而言，第（1）和（2）列基于会计指标衡量公司业绩时，RPE_ROA*D_ROA和RPE_ROE*D_ROE的系数均为正，并且分别在5%和1%显著性水平下显著。即使控制住市场业绩（Ret），第（4）列RPE_ROA*D_ROA和第（5）列RPE_ROE*D_ROE的回归系数依然显著为正。说明当公司业绩较差时（会计指标），公司更少使用相对业绩评估。

表4-5　经理人薪酬相对业绩评估的不对称性分析表(www.xing528.com)

续　表

注：该表未报告其他控制变量的系数。解释变量第一行为OLS法估计的系数，第二行括号内数值为行业内聚集的稳健性标准误。***，**，*分别代表在1%，5%与10%显著性水平下显著。