成长绩效对家族企业风险资本融资的影响探析

第三章分析结果表明家族控制企业不偏好引入风险资本，并且家族控制权程度越高，越不偏好引入风险资本融资。那么，是什么原因让家族企业克服因担心控制权丧失而引入风险资本呢？

家族企业引入风险资本的原因有很多，财务因素是家族企业引入风险资本融资的重要原因（Marti et al.，2013；Mondelli & Klein，2014）。在解释家族企业财务因素对引入风险资本的影响时，现有国外少量研究结论存在分歧。Berrone等（2012）和Chrisman & Patel（2012）认为，当家族企业财务状况比较糟糕时，就会降低因对社会情感财富（SEW）的保护而不愿意引入风险资本的偏好，从而引入风险资本。但是，被投资企业的质量和发展潜力是风险资本获利的基础（Chemmanur et al.，2016）。站在家族企业的角度，绩效增长快说明企业发展潜力较好，需要风险资本帮助其更好地壮大转型。所以，家族企业绩效状况与其引入风险资本的关系就变得比较复杂，基于前人的研究，本部分内容探索性地检验中国家族企业引入风险资本前的成长绩效状况，从而分析绩效因素对家族企业引入风险资本的影响。

企业的成长性反映了企业的资源需求，具有高成长绩效的家族企业需要的资金量往往很大，其资金短缺的问题会更加严重。企业自有资金和其他融资方式往往不能满足其发展，需要开拓别的融资渠道进行融资，风险资本融资就成为一种可选择的融资方式。另外，成长性较高的家族企业，有很强的市场扩张欲，而扩大市场需要大量的资金支持（Sharma，2005）。当家族企业处于成长阶段时，不会像处于初创和发展初级时，资源可以仅依赖内部提供。此时，家族企业将面临较为严重的资金等问题，需要引入外部融资，特别是外部股权融资。处于成长阶段的企业其现金流波动较强，更愿意使用股权融资而不是债务融资（Smith & Watts，1992）。最后，成长绩效较高的家族企业，与成长绩效较低的家族企业相比，更开放一些，愿意接受更多诸如风险资本的股权融资。而且，高成长绩效家族企业比低成长绩效家族企业对于风险资本有更多的选择机会。因此，提出如下假设：

假设1：引入风险资本前，成长绩效与家族企业风险资本融资正相关。

也有关于风险资本事前筛选功能不同的看法。Amit等（1990）认为，在风险资本介入企业前，由于双方信息不对称等原因，风险资本市场会出现“逆向选择效应”。风险资本对企业真实价值并不能完全准确获知，致使优质企业为避免高融资成本而选择其他融资方式，而绩效一般的企业往往因为融资需求选择风险资本融资。对于家族企业来说，Upton & Petty（2000）强调家族企业会因资金缺乏、控制权偏好、偏好内部资金等原因而产生成长障碍。从行为代理理论出发，家族因为需要保护社会情感财富而不情愿放弃企业控制权（Cennamo et al.，2012），所以家族企业的目标也不同于一般企业，不只会从经济和财务方面考虑。家族保留和扩展其社会情感财富的目标会对其他利益相关者产生不利的影响（Gómez-Mejía et al.，2007；Berrone et al.，2012）。当家族企业高层管理团队包含家族成员时，决策制定会更倾向保护家族成员利益（Cruz et al.，(www.xing528.com)

2012）。

然而，尽管社会情感财富保护是家族考虑的重中之重，但当家族企业绩效表现不良时，家族也会考虑减少保护其社会情感财富的目标导向（Berrone et al.，2012）。因为绩效不佳会给家族企业及家族股东带来双重威胁：第一，短期来看，家族生活水平可能降低，家族财务前景会比较严峻；第二，长期来看，家族企业可能会出售、被兼并、破产清算，家族社会情感财富彻底消失。当绩效低于期望值时，家族企业会增加风险承担从而避免因企业衰败导致的SEW损失（Chrisman & Patel，2012）。因此，当绩效下降，家族和企业的目标会趋于一致。也就是家族特性的影响会减弱，家族企业会引入风险资本去完成成长过程所需的资金不足问题。周立新通过对浙江和重庆两地的家族企业进行研究，发现家族控制对股权融资呈现显著的负向影响。但当家族企业处于财务困境或由于缺乏资金而使企业的发展受限时，家族企业往往会为了维持企业的发展而选择股权融资（周立新，2009）。因此，提出如下假设（假设1的竞争性假设）：

假设2：引入风险资本前，成长绩效与家族企业风险资本融资负相关。