风险资本的作用及相关研究

1.风险资本对企业成长的作用

总结已有的国内外关于风险资本作用的研究，主要有以下几个方面的观点：

第一，通过提供资金，缓解被投资的融资约束。中小企业往往在与金融机构的谈判中处于弱势（Ang，1991），银行对于中小企业的贷款限制较多，导致其融资更加困难（钟田丽等，2003）。融资约束和融资不确定性是中小企业面临的普遍问题，特别是在小规模公司和处于市场化程度较低的西部地区的企业（连玉君和苏治，2009）。中小企业总体上存在融资约束，倾向于从风险资本中获得资本，风险资本通过对中小企业的认证作用，缓解企业的融资约束（Brav & Gompers，1997；Casamatta，2003；黄福广和李西文，2009；黄福广等，2014）。

第二，通过参与管理，促进被投资企业成长。为了尽快取得高回报，风险资本也会参与企业的管理，表现为提供高管更换、社会网络、战略咨询等，还可以给企业带来更多的资源，对外部环境进行分析，并参与战略与经营计划制定从而改善管理质量（Flynn & Forman，2001），这些都会促进企业快速成长。风险资本能促进企业的专业化管理，有风险资本参与的企业在人力资源、股权激励政策等方面更加专业化，特别体现在帮助创始人企业向职业经理人企业转变（Hellmann & Puri，2002）。风险资本能利用其信息和其他资源优势促进被投资企业成长（Lindsey，2008）。当风险资本的合伙人有经验时，风险资本会更积极参与被投资企业的经营管理，从而促进企业成长（Bottazzi et al.，2008）。有风险资本支持的企业整体效率优于没有风险资本支持的企业（Bottazzi et al.，2008；Chemmanur et al.，2011）。风险资本参与企业管理可以提高企业的生产效率和销售收入（Chemmanur et al.，2011）。风险资本参与被投资企业也会增加创新的可能性，从而促进企业成长（Bernstein et al.，2016）。

第三，通过监督作用，降低被投资企业代理成本。风险资本的参与能减轻投资者与被投资企业之间的信息不对称，起到加强监督的效果（Gorman & Shalman，1989），在事前对被投资企业进行严格的筛选评估（Ueda，2004）。风险资本家作为投资者监督创业者（Kaplan & Stromberg，2003、2004；Hellmann & Puri，2000、2002、2007；Gompers，1995、2008）等方式降低投资风险。风险资本能显著降低被投资企业的代理成本，这种作用特别表现在多阶段融资中（Admati & Pfleiderer，1994）。风险资本通过融资工具的选择（Berglof，1994）、分阶段融资（Sahlman，1990；Cornelli & Yosha，2003）以及控制权的分配（Kaplan & Stromberg，2000；Kirilenko，2001；Dessi，2005）分散投资风险。

第四，风险资本能给企业带来其他方面的资源。风险资本会给企业招揽人才，与客户供应商建立商业联系（Barry，1994）。风险资本也可以通过其特有的社会资本和信息优势，从而降低企业投资的决策等不确定性（Bygrave，1987；Pratch，2005；Hsu，2006；Hochberg et al.，2007；Sorenson & Stuart，2008；

Hopp，2010）。通过风险资本的社会关系，增加其他投资机构对企业的投资意愿，获取更多投资额度的机会（Alexy et al.，2012；黄福广，2013）。风险资本能为企业带来更高的收益（Brander et al.，2002；Nahata，2008），更好的IPO后运营绩效（Krishnan et al.，2011；Minardi et al.，2013；Chemmanur，2014）。

上述学者发现风险资本对企业有积极作用，但也有研究发现风险资本对企业成长没有作用（Tan et al.，2013）。并且，有部分学者对中国市场上风险资本的作用表示质疑：如吴斌和黄明峰（2011）以2006～2008年168家有风险资本的中小板企业作为样本，研究发现风险资本持股与企业绩效之间呈显著负相关关系。余琰等进一步研究了国有背景的风险资本，发现国有VC在投资行为上并没有体现出其政策初衷，也没有在扶持创新上表现出显著的促进作用（余琰等，2014）。杨其静等利用中国创业板上市公司数据研究风险资本在企业IPO时和IPO前后对绩效的作用，发现风险资本没有从实质上起到发掘和培育优质创业型企业的作用（杨其静等，2015）。董静等（2017）发现风险资本对被投资企业的监督控制对企业绩效的影响不显著。(www.xing528.com)

2.风险资本对家族企业成长的作用

对风险资本而言，家族企业同样也是一种非常重要的投资主体。风险资本对家族企业作用方面的研究，主要有以下几点：

第一，融资功能。通过引入风险资本能够为家族企业提供急需的资金，并且能够通过优化被投资企业资本结构增加价值，达到共赢的结果（范博宏和顾乾坤，2012）。

第二，运营功能。风险资本能够为被投资企业提供正式或非正式咨询顾问服务，为被投资企业提供多种增值服务，增强企业的运营能力，为企业开拓市场起到推动作用（Miller & Breton，2007）。风险资本通过改变组织结构和增强企业经营管理能力，进而使得家族企业战略管理创新得到提升（Samila & Sorenson，2009）。

第三，治理功能。通过对家族企业股权结构以及董事会结构的不断完善，从而能够有效地监督家族控股股东，并利用减少股权集中度、提高机构投资者占比及在董事会的权利等方式降低控制性家族通过金字塔式控股所放大的控制权倍数，进而有助于优化家族上市公司治理，提升家族企业价值（Nahata，2008）。家族企业在治理方面存在不足，给引入风险资本改善更大的空间（Dawson，2011）。通过对公司治理结构的完善，可以减少代理成本来增加企业价值，获取较高的投资回报。在家族企业中，股权和控制权往往集中在家族手中，家族成员经常控制企业重要的高管位置（Anderson et al.，2003）。这种组织形式和股权结构在家族企业成长初期非常有效，而当家族企业发展到一定阶段，这种所有权、控制权和家族三者密切重叠的形式可能会暴露很多问题，如公司治理结构不完善、治理效率低、权利层的家族还有互相竞争甚至“竞相侵占”（李欢等，2014；Bertrand et al.，2008）。家族企业引入风险资本，可以提高治理效率、学习先进的管理经验（Brunninge & Nordqvist，2004；Hehn，2011）。

已有研究表明，风险资本对企业成长的作用尚无定论，风险资本是如何影响被投资企业成长绩效仍在探索中。特别的，目前还不清楚在家族组织形式下，什么样的管理激励或者监督机制以及控制机制会发挥更好的作用，如何评价风险资本持股后，家族企业组织体系适应的结果。在风险资本迅速发展的今天，家族企业为了满足自身成长需求不可避免地会与之发生交集。然而，引进风险资本对家族企业的最终影响效果等方面鲜有证据，需要深入研究。