有不少学者将美国“新世纪金融”申请破产保护（2007-04-02）视为次贷危机爆发的标志，用“蝴蝶效应”来形容此次危机扩散的全过程。[3]实际上，这一说法有较大偏颇。这场蔓延到全球的金融风暴是实体经济经过长时间的非理性繁荣之后，以虚拟金融溃退形式表现出来的必然产物。“新世纪金融”的破产不是蝴蝶翅膀的无意扇动，而是链条上的多米诺骨牌的轰然倒下。
图2-1 美国GDP增长率与利率水平[4]
数据来源：GDP增长率来源于美国商务部经济分析局网站（http：//www.bea.gov），利率水平资料来源于美国联邦储备银行圣路易斯分行网站（http：//research.stlouisfed.org）。
参看图2-1，这里特别列示了美国近年来主要的经济指标，包括GDP增长水平和利率水平图。从图2-1（a）中我们可以清楚地看到，在历经7年[5]的长期高速增长之后，美国经济在2000年至2001年期间，曾因为陷入“9·11”和网络股泡沫破灭带来的双重影响[6]，GDP一度急剧下滑。其间，美联储采取了低利率政策，从2000年后连续降低基准利率，导致市场利率急剧下降，由此也赢得了美国经济2003年后的继续繁荣。以S&P500指数为例，指数从2003年的800点左右飙升到2007年年初的将近1 600点，（参见图2-2）。
图2-2 S&P500指数
数据来源：雅虎财经国际（http：//finance.yahoo.com）
显然，低利率政策在刺激美国经济的同时也必然带来资产价格的膨胀，由此也加剧了经济中关于投机的成分和组成。值得注意的是，这一深刻影响，不论是对实体经济还是虚拟经济都同时存在，而且随着经济全球化程度的加深，这一影响被潜在地传导到国际市场中。图2-3列示了美国交易所（America Exchange，AMEX）油价指数的历史变动情况。可以看出，从2003年开始，国际油价也出现很大幅度的上涨。而这一信息可以从多方面解读：首先，由于低利率政策带来的大量资金流出美国，涌入国际市场追求高额利润，投机的力量推高了油价；其次，低利率政策引发了美国经济的高增长，但同时也增加了对于美国国内能耗的需求；而从国际角度来看，由于美国经济复苏引发的国内需求增长引致了更多的进口，也诱发了世界范围内，特别是新兴制造国家经济的增长；再者，流出的国际资本主要大量流向一些新兴市场，以追逐超额利润，这个现象或许在2005年左右的中国若干市场上可以得到很好的印证。进一步，S&P500指数交易量也在2003年后出现激增，表现出资本尤其是投机性资本的急剧扩张态势，且是非常惊人的，参见图2-4。(www.xing528.com)
图2-3 AMEX油价指数
数据来源：雅虎财经国际（http：//finance.yahoo.com）。
或许有学者解释，低利率政策在房地产市场上最直接的作用，就是推动了房地产价格的飙升。这一说法并不夸张，如图2-4（a）所示：美国的房屋售价在2003年急剧上升，同期房屋租赁价格也表现出增长势头。显然，房地产价格的上升自然也会引发投机资本向房地产汇集，并且这种汇集速度非常快[7]。另一方面的事实是，由于房地产市场流动性远差于资本市场，其价格波动周期也往往大于资本市场。于是当房地产价格上涨时，房屋已经不再是简单的必需品，而成为一种重要的投资工具。图2-4（b）房屋空置率的上升正好说明了这一点。这些共同现象说明，美联储为保持经济增长采取的低利率政策，确实引发了美国房地产市场价格的无限膨胀和全球性的资产价格激烈上涨，以至于最终成为次贷危机爆发的深层经济原因。
图2-4 美国房地产市场数据[8]
鉴于学术研究的争鸣，此处无意对美联储的低利率政策给出类似于主观上的若干判断。也就是说，并不能简单地因为低利率政策诱发了这次次贷危机，从而就认为美联储采取的低利率政策是错误的。从当时的经济环境来看，低利率政策一度保证了美国经济自20世纪80年代以来的平稳增长，也让美国迅速度过了一些干扰期和网络股泡沫[9]破灭引发的全面危机。可以说，低利率政策或许是一个相对合理的政策选择。并且从整个经济层面来看，次贷危机爆发的根源还在于经济本身的波动：历经将近20年的连续增长（也可以说17年，2001年前后3年的经济停滞对后续的经济发展影响并不显著），美国经济中早就蕴含了很大的不确定性。当技术、资本和市场信息都难以支撑其经济的进一步发展时，经济危机的爆发可以说是有其必然性。换言之，次贷危机的根源还在于美国的实体经济。
图2-5 美国S&P500指数成交量
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