中国在大萧条期间的经历将信用问题推到了前台。我是在最一般意义上使用“信用”这个词的，即值得相信和信任。可以从两个层次上来谈信用问题。首先是借贷关系——金融机构基于对抵押物安全的信心借钱给债务人；其次是货币体系的信用问题，它是中国政治经济关系的核心。
货币与白银的挂钩限制了政府操控货币体系的能力。在传统的货币体系下，帝国政府铸造铜币，但却将对白银的管理权下放给私营铸造商和商人。[431]各种货币的流通依托白银，靠白银来衡量价值。对货币缺乏控制的原因目前仍在争论中。[432]这里的关键问题是，帝国的货币制度在辛亥革命之后被保留了下来。在1910年代至1920年代的政治混乱时期，银本位支撑着中国货币体系的信用。军阀与各地政府通过发行过量的纸币来弥补预算赤字的做法，受民众拒绝接受他们的纸币或纸币严重贬值而有所抑制。[433]
但是，大萧条期间国际银价的巨大波动严重影响了中国经济。这一不利征兆在1929—1931年已经很明显，尽管那时中国仍处于通胀状态，这与整个世界都在遭受经济衰退相比显得十分例外。白银价格的下跌降低了中国的汇率，这种情形刺激了投资和汇款。在白银的净输入状态下，实业与金融都一片繁荣。然而，国际市场农业价格的下降正逐渐影响着中国农业部门。
当国际银价停止下跌，中国的通胀趋势随之结束。1931年9月，英国放弃金本位制并将其货币贬值，其他国家随后跟进，日本于1931年12月、美国于1933年3月相继放弃金本位。根据这些国家的货币衡量的白银价格上涨，中国对这些国家的汇率也就随之上涨。中国的工业丧失了从前的低汇率优势：中国在国外市场销售的产品价格低廉，进口到中国的国外商品则价格高昂。中国的贸易停滞不前，资本输入减少。中国不得不向外出口白银弥补逆差。
1934年6月，美国通过白银收购法案，进一步提高了国际银价，导致了大量白银流出中国。目前的共识是外商银行大量抛售引发了白银流失，但我的结论是，白银外流是由中国民众和外商企业向金融市场抛售中国元引发的。[434]由于国际银价迅速上升，出于对国民政府会让中国元贬值以及禁止继续出口白银的担心，外商公司把资金转变为本国货币，富裕的中国人也将他们的资产转移到国外。外汇需求因此急剧上升，以外币计算的上海银价比世界其他市场银价更低，正是这种价格空间刺激了白银从中国大规模出口。
白银大量外流，随之商品价格下跌，资产价值缩水。同时，对支撑贷款的抵押品的信心减弱。首先，随着农产品价格下跌和农村耕地贬值，农村金融机制停止了运转。随后，原材料和最终产品的价格下降，纺织业发现越来越难以从银行取得贷款。最后，由于国内外市场的萧条，纺织企业已经不可能再承受先前贷款的负担。金融机构限制贷款以减少资金损失，但是，他们也未能逃脱这一危机。房地产市场的崩溃对金融机构来说是致命的，因为银行和钱庄都大量涉入了房地产抵押之中。而且，由国际银价上涨引发的这一震荡被大萧条之前形成的信贷关系放大了。中国经济陷入严重的萧条之中。
中国经济的一个主要问题是，缺乏一个能够制止白银出口或使经济安全度过紧缩期的机制。中国的银本位货币体系基于白银在国内国外的自由交易。中国通货、白银和外汇之间的交易不受管制；因此，在市场上抛售中国元完全是合法的。此外，货币准备金是分散的，不存在对货币发行和信贷扩张的控制的问题。金融机构之间的竞争导致了货币充足时债券发行的增加和信贷的扩张，但是一旦货币紧缩，对现金的争夺就是一场灾难。随着危机的加剧，经济机构不得不重组以适应不断变化的环境。(www.xing528.com)
脱离银本位被认定是令金融复苏的基础。1935年11月4日，国民政府实施币制改革。尽管刚开始并不能确定民众是否会接受没有白银做支撑的法币，但后来证明改革是非常成功的。为了兑换白银，三家政府银行增加了法币发行量。批发价格，尤其是农产品的批发价格上升了。随着农村购买力的恢复，以国内市场为目标的工业如棉纺业复苏了。同时，利用低汇率的优势，国际导向的工业如缫丝业也恢复了出口。
值得注意的是，尽管中国民众放弃了白银而支持法币，但他们继续影响着政府的货币政策。他们要求政府以负责任的方式行事。中国民众认真地观察着纸币的价值。一旦他们感觉到法币价值有丝毫下降，他们就会向外汇市场出售中国元。在这里，可以看到银本位的遗产。法币必须以准备金作支撑，也不得不维持其与外币的可兑换性，还不得不以固定汇率与国际挂钩。
反过来，国民政府也非常清楚丧失民众对新通货信任的危险。政府官员从1934—1935年的大规模资本外逃中吸取了教训，那次危机就是源于民众对不确定的政府政策的担心。因此，维持货币的可兑换性和汇率的稳定成了国民政府的基本政策。
本书的核心之点就是国际经济与国内政策之间的关联。由于这些政策限制，政府必须平衡预算。因此，为了维持通货价值，政府不能自由或过量地发行纸币和债券。[435]正是因为对预算扩张的这些严格限制，政府取得了币制改革的成功，但却降低了在其他经济政策上的活力。具有反讽意味的是，中国民众一方面密切监督着政府方面滥发纸币会引起的法币贬值，但另一方面，他们希望政府帮助他们摆脱经济危机。大萧条期间，经常用到的一个词就是“救济”，如救济农村、救济小工商业、救济钱庄。哈罗德·詹姆斯（Harold James）写道，严格的计划经济需要强有力的政府指导，这是德国、俄国等国家从大萧条中学到的最明显的教训。[436]中国民众和政府官员并不是不清楚这一点。[437]面临着与日本产品的激烈竞争，实业家批评国民政府没有像日本政府对日本工业那样给予他们足够的支持。[438]但他们可能还不明白货币政策与财政政策之间的关系。结果，期望在有限的预算下执行一系列的救济计划，国民党政府发现自己处在一个非常难的位置上。
货币政策和财政政策之间的冲突，说明了国民政府经济管理上的优势和劣势。国民政府清楚自身能力限制了它在金融领域内的行动，遂不得不在政策和管理工具上有所选择。由于缺乏能够使资金反向农村流转的机制，国民政府改进农业和恢复农村金融的努力不容忽视。尽管实业家表达了对政府没有直接支持他们的不满，他们还是从农业部门的改进中获得了益处。然而，必须指出的是，政府无意控制或改变农村经济。通过江苏省农民银行的案例，我们已经看到，它的目标是适度的，如通过将农民组织进合作社，以及恢复当铺、互助会等传统金融机构，加强农村借贷者对城市金融机构的信用。
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