股权激励与管理层机会主义行为：理论分析

以上经典理论说明，如果制度环境、资本市场、公司治理对管理层的约束并非十分强烈，则股权激励计划不仅可能背离最优契约，还可能诱发管理层机会主义行为，损害股东利益。股权激励计划首先作用于高管决策行为，进而产生相应的经济后果，股利分配作为管理层所面临的重要财务决策，势必受到股权激励计划的影响。

本书理论分析立足于中国特殊的制度背景，以基于股利政策视角的股权激励管理层机会主义行为为主线，重点关注以下系列问题:(1)股权激励管理层出于机会主义行为目标，会对公司的股利分配决策产生哪些影响?具体的，股权激励计划实施会显著改变股利分配水平吗?这一影响是否在股票期权和限制性股票两种不同的激励模式下存在差异?股权激励计划会使管理层在不同的股利分配方式之间作出偏好选择?股权激励计划与股利平滑之间是否存在逻辑关系?(2)如果股权激励计划的确对股利分配的不同方面存在影响，那么股权激励上市公司中，股权激励计划对股利政策的影响在多大程度上与管理层的机会主义动机有关?股权激励计划对股利政策的影响程度是否与管理层的机会主义行为实现能力有关?(3)能否结合我国股权激励计划的股利保护背景，测算并评价管理层从股权激励计划中获得激励预期收益是否合理?如果不合理，会给公司带来哪些经济后果?为从理论上回答以上问题，本书构建了基于股利政策视角的股权激励管理层机会主义行为理论分析图，具体见图1-1。

本书的基本思路如下:第一，中国现有的制度安排对上市公司管理层约束不足，股权激励计划使得管理层存在机会主义行为目标，即最大化股权激励收益，管理层一方面会尽可能地压低股权激励工具的获取成本，另一方面会影响股权激励工具标的股票的市场价格。第二，股利分配决策对管理层的股权激励收益造成影响，因此，管理层有影响股利政策不同方面为自己谋取更大激励收益的动机。具体而言，我国对股权激励工具进行股利保护，行权价格和授予价格因股利分配而下调，股权激励管理层会提高股利分配水平来压低股权激励工具的获取成本；在我国资本市场缺乏效率的背景下，不同股利分配方式下的股票溢价程度不一，投资者对其作出不同的市场反应，股权激励管理层利用股票溢价和市场反应差异，倾向性的偏好能提升股票市场价格的股利分配方式；管理层认为资本市场和投资者平滑的股利政策传递了公司稳定的盈余信息，所以股权激励后提高股利平滑程度来刺激股票市场价格。第三，管理层通过影响股利政策放大股权激励收益需受管理层机会主义行为实现能力的约束。(www.xing528.com)

图1-1　基于股利政策视角的股权激励管理层机会主义行为理论分析框架