股权激励计划与有效契约理论

经典委托代理理论框架下的有效契约论(Efficient Contracting Approach)认为，可观察的股权激励计划是对现有环境作出的最佳反应:股东通过股东大会选取董事会，董事会选取管理层，董事会的薪酬委员用管理层薪酬发放方式和水平来制约管理层，从而管理层薪酬必然是有效实现股东利益最大化的最优契约。股权激励计划作为一种有效的薪酬契约安排，促使管理层最大限度追求股东利益最大化并减少道德风险，而且行权期的锁定以及股价表现要求等条款设置，可以避免管理层短视主义的发生。(Hall和Liebman，1998；Hall和Murphy，2002；Hall和Murphy，2003；Huddart，1994；Jensen和Murphy，1990)。有效契约论的拥护者坚称现有薪酬水平和结构反映了管理层人才劳动市场的竞争性均衡，管理层激励工具合理得到安排，从而能使公司价值最大化。

学者们运用理论模型对有效契约论提供理论支持。Holmstrom和Tirole(1993)，Kim和Suh(1993)指出在理想的均衡状态下，股票价格和会计财务指标均能传递管理层努力程度的信息，所以有效的激励契约可被业绩表现所体现。Bushman和Indjejikian(1993)建立模型，说明与盈利指标挂钩的管理层薪酬可以提高管理层努力程度。Feltham和Xie(1994)在此基础上改进模型，结果发现如果包含股票价格评判指标，则薪酬契约可以减少噪音，减少管理层努力程度和股东预期目标之间的差距。Arya和Mittendorf(2005)用信息隐藏模型表明，才能不能公开地被观察到，所以股票期权激励是吸引有能力的雇员的有效机制。Beyer等(2014)通过建立模型，指出有效的股权激励薪酬契约必须能解决道德风险和逆向选择问题，而且必须与公司表现挂钩，而报告盈余指标因操纵的成本高，所以并非十分适合作为评判管理层能力的指标。Edmans等(2012)、Garrett和Pavan(2015)则从跨期的角度分析有效薪酬契约应如何随着时间的变化而变化。(www.xing528.com)

许多文献从实证角度验证有效契约论对股权激励制度的解释力，他们将研究重点放在了管理层薪酬，尤其是股权激励薪酬在多大程度上促进公司业绩上。Jensen和Murphy(1990)指出股东财富变动对CEO的财富变动敏感，股东财富每增加1000美元，则股东财富增加3.25美元，然而该比例太低，所以要对CEO授予股票期权，激励CEO促进股东价值最大化。Dittmann和Maug(2007)进一步比较了股权激励薪酬和固定薪酬与公司业绩之间的敏感性，发现与固定薪酬相比，股权激励薪酬与公司业绩之间的敏感性显著更高，由此作者认为股权激励薪酬能有效地减少委托代理成本。Core和Guay(2001)，Ittner等(2003)则提供股票期权能激励管理层风险承担而从事更高成长性投资的证据。