股权激励计划的激励效应优化方案

股权激励计划的激励效应，最早是从股权激励计划的市场反应和能否提升公司业绩两个方面进行识别，研究结论有正相关、负相关和非线性相关三种。

Larcker(1983)发现股价对股权激励计划的实施作出正向反应。DeFusco等(1990)首先考察了1978—1982年107家公司股票期权计划的平均累积异常回报率，发现为＋0.68%且在统计上显著，进一步对同时有董事会会议日期和美国证券交易委员会邮戳日期的53家公司股票期权计划公告考察，发现平均累积异常回报率为＋4%。Kato等(2005)以日本《商业法》中对管理层薪酬股权激励条款修订为契机，考查了日本1997年6月至2001年12月344家上市公司的股票期权授予计划的市场反应，发现样本公司股票期权计划公告日[－5，＋5]内，累计异常回报率为＋2%。Larcker等(2007)发现业绩无论是用股价还是会计指标来衡量，股权激励薪酬都对其正向影响。Aboody等(2010)考察经重新定价的虚值期权的激励效应时，发现以营业收入和现金流衡量的公司业绩得到实质性的改善。

然而，有些学者发现股权激励计划对公司未来业绩表现有负面影响。Core和Guay(1999)发现公司治理结构越差的公司更容易制订更高的薪酬水平，薪酬过度增加代理成本，从而负向影响公司经营业绩和市场表现。Brick等(2006)用市场模型和三因子模型的超额回报来衡量公司业绩，发现薪酬过度会引致公司业绩表现不良。Cheng和Farber(2008)用CEO股权激励薪酬占CEO总薪酬的比例衡量激励效应，用ROA衡量公司业绩，发现财务重述发生后的两年内，公司股权激励薪酬显著下降，而公司业绩却有所提升，作者推断股权激励薪酬减少时CEO过度投资下降，从而改善了公司的盈利。

还有一些学者发现股权激励计划与公司业绩之间呈现非线性关系。Morck等(1988)发现美国上市公司中，管理层持股比例在0～5%和25%以上时，管理层持股和公司价值正相关，管理层持股比例在5%～25%之间时，两者负相关。McConnell和Servaes(1995)同样发现两者之间的非线性相关关系，回归模型中管理层持股系数显著为正，但管理层持股平方系数显著为负。Short和Keasey(1999)对英国上市公司股权激励的效应进行考察，同样发现股权激励和公司业绩之间的非线性关系。他们认为“利益趋同”和“沟壕效应” 相互作用使得管理层持股和公司价值关系呈现非线性。^[7]Canarella和Nourayi(2008)应用GMM估计方法，发现管理层总薪酬和公司业绩之间呈现非线性的不对称关系，市场回报是管理层薪酬的凸函数，而用财务指标来衡量的公司业绩是管理层薪酬的凹函数。(www.xing528.com)

在国内，股权激励激励效应的相关研究也未得出一致的结论。一部分学者认为股权激励对公司绩效的正面影响效果日益显现(周建波和孙菊生，2003；程仲鸣和夏银桂，2008)。高雷和宋顺林(2007)以2000—2004年上市公司为研究对象，发现经理、董事和监事三类管理层人员的持股规模显著促进企业的绩效。丑建忠等(2008)实证研究发现公司总经理持股确实有助于抑制大股东对上市公司的侵占。李斌和孙月静(2009)发现民营上市公司对经营者的股权激励更能发挥激励效果。张俊瑞等(2009)认为公司股权激励在财务绩效和市场反应两方面都存在正效应。彭元(2012)从理论分析的角度发现股权分置改革促进了管理层股权激励计划激励效应的发挥，进一步研究发现，不同产权性质的上市公司中，股权激励计划激励效果存在显著的差异性。刘佑铭(2012)以2006—2009年实施股权激励计划的上市公司为研究对象，实证发现股权激励计划有助于减少上市公司代理成本，具体体现为能抑制管理者的超额消费、过度投资以及侵占闲置资金行为，实施股权激励计划对上市公司绩效有提升作用。

另一部分学者通过研究发现，股权激励并没有起到初设的激励效果。俞鸿琳(2006)发现控制内生性后，国有上市公司管理者股权激励机制的激励效应并不明显。顾斌和周立烨(2007)在剔除行业影响后，发现我国2002年前实施管理层股权激励的沪市上市公司的长期效应并不明显。苏冬蔚和林大庞(2010)从盈余管理角度探讨了股改后股权激励计划的公司治理效应，发现与没有实施股权激励计划的上市公司相比，实施股权激励计划的上市公司CEO期权报酬与盈余管理的负相关关系减弱，由此作者推论股权激励计划对公司治理起负面作用。辛宇和吕长江(2012)以庐州老窖为研究案例，发现该国企股权激励方案兼具激励、福利和奖励三种性质，多项定位的股权激励方案使其无法发挥其应有的激励效果。吴育辉和吴世农(2010)研究股权激励绩效考核指标体系设计存在的问题，发现激励计划使高官提升了自身薪酬，这种自利行为提升了代理成本，从而弱化了薪酬的激励效应。

纵观国内外现有股权激励计划效应研究，可以得到以下几点启示:第一，国内外学者就股权激励计划对公司业绩的影响展开了大量研究并取得了丰富的研究成果，但研究结论并不一致，因此，股权激励计划究竟是促进公司业绩的提升还是有损公司价值仍是一个有待检验的命题。第二，绝大多数学者用会计业绩或市场业绩计量公司绩效，股权激励变量则选择CEO持股、股权薪酬占比等，这种直接从股权激励到公司业绩的研究方法忽略了股权激励计划发挥效应的传导机制。实际上，股权激励制度是通过影响管理者的行为决策来改变公司业绩。正因为如此，近年的研究方向更多从管理者行为决策视角出发，探讨股权激励计划对管理者投资、融资、股利分配、盈余管理等行为的影响。