商品基本面的关键性

毋庸置疑，影响石油价格的因素非常多，也确实很复杂。首先就是关于石油到底受基本面影响的权重有多大。宏观对冲研究者付鹏说：“石油49%是商品，51%是政治（金融）。”我之前也学习过很多商品分析师的框架，的确，大多数人认为石油的商品属性较弱，会更多地受到地缘政治、金融因素的影响。我的观点是，不应该完全地、非此即彼地进行刻意划分。可以设想一下一个球，你会感觉球的里面是一个有限的容积，而球的外部是无限的空间。但是，从拓扑的角度看，内外空间又没有什么本质的区别，我们把球面翻过来，外部无限的空间就被装进这个有限的容积中。因此，如果按照商品属性和非商品属性来区分，就是一个球的内外两边，球里和球外也是可以互相映射的。因此，只要我们搞清楚这种内外的映射关系，研究和观察到一边的变化，就可以感知和演绎另一边的状态，这样就可以互为补充，互为演绎印证。商品属性和非商品属性的框架构建不应该是装在一边的，各个因素的权重比例也不可能是固定的和可以度量的。石油作为商品而言，供需面的研究就像球内，虽然有体积，但是可以把外部的无限空间都映射到有限的体积内部。因此，着眼于石油产业链的基本面研究仍然具有十分重要的意义（见图3-2）。

图3-2 中证期货原油影响因素观点

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图3-3 石油产业链分析框架示意图

研究石油的商品属性，最基础的也最重要的是供需平衡分析。但是供需平衡分析本身的工作量就很庞大。特别是人们总希望分析做到“全面、准确、及时”。如果沿着产业链走一圈，为了覆盖整个基本面，那么我们发现这个框架是很宏大的。按照远大分析师给出的一个石油产业链分析框架模型，从产业链的上游一直扫到下游（见图3-3）。从上游的石油勘探开发开始，然后是中游炼厂炼制环节，最后是成品油终端消费环节。对上游需要研究和收集的数据，包括上游公司的石油开采成本，石油公司的经营业绩、财务报表等；对中游炼厂研究来说，要研究炼厂的利润、开工率、原油转换的能力和装置的瓶颈等；对终端下游消费环节的研究，要研究掌握成品油需求的季节性、竞争替代品以及宏观经济对成品油需求的影响等。另外，库存和运输环节是承接上、中、下游的桥梁和纽带，也是必不可少的基础数据。

如果真的能够把整个产业链的基本面数据“及时、准确、全面”地收集好，然后认真整理，就基本上从产业链视角上做到了整个石油基本面的全覆盖。通过比较供需和核实库存，然后从逻辑上做出对基本面是供大于求还是供不应求的一个判断，再根据价格和供求之间的一般性规律，进而对油价走势做出宏观判断，这应当是很客观的。这个想法当然很不错，但是需要质疑的是，要真的搞清楚这么多事情，需要花多大的人力和物力！这无疑需要海量的数据支撑，特别是供需、库存数据，工作量非常大，如果再要及时提供，几乎不可能。