国际资本流动的新趋势

1997年亚洲金融危机爆发，国际资本大规模撤出发展中国家。2001年“9·11”事件发生之后，国际资本大幅度流向发展中国家。但是，2008年雷曼兄弟倒闭之后，国际资本迅速回流美国，使发展中国家出现流动性短缺、信贷紧缩和经济衰退。2008——2011年，由于美国实行零利息率政策，国际资本又重返发展中国家，导致这些国家资产泡沫和通货膨胀。2011年9月之后，欧债危机恶化加之美联储实施货币政策的“扭转操作”，又导致国际资本迅速流出发展中国家、回流美国避险。

通常情况下，发达国家货币政策都是以本国利益为中心，通过资本跨境流动，对发展中国家产生“溢出效应”。由于缺乏必要的防火墙，发展中国家宏观经济政策有效性遭到破坏。而国际投资者更是利用发达国家和发展中国家之间利差大肆套利，利用国家之间汇率不稳大肆套汇，造成发展中国家福利损失。由于国际资本流动放大了金融和经济的不稳定性，以及国际资本“大进大出”给宏观经济调控造成困难，不仅发展中国家，一些发达国家也提出要对跨境资本流动加以监管。

国际社会已形成初步的共识：直接投资将有助于经济增长，但是短期资本流动、套利套汇交易和相关衍生交易等通常会导致金融和经济不稳定，在一定程度上长期资本流动也是顺周期的，也会导致金融和经济不稳定。因此，需要限制和管理资本跨境流动。2011年G20轮值主席、法国总统萨科奇提出征收金融交易税、打击“避税天堂”制定管理跨境金融的行为准则，并要求国际货币基金组织提供进行此项改革的指导方针。2012年，德国总理默克尔表态支持征收金融交易税。巴西、印度、韩国等国家则在不同程度上加强了资本管制。

越来越多的人认识到了资本账户管制有助于维护经济稳定。就连过去以促进资本市场开放为己任的IMF，现在也支持资本流动管制。IMF认为，资本项目自由化是一项长期任务，并非不问时间、国别一概适用，在危机之前和危机之中对资本流出进行管理无可厚非。过去反对资本管制，IMF通常以“资本管制无效论”为由，但在2010年2月的报告中，它承认过去15年的资本管制对于资本流入的管理是十分有效的。2011年美国国民经济研究局（NBER）的一项研究发现，资本流入管理可增加货币政策有效性、促进资本流入长期化和减轻实际汇率升值压力，资本流出管理同样是有效的。

最近几年，一些发达国家也转向限制资本自由流动。在金融危机期间，IMF支持冰岛实行资本管制，制止资本外流。2009年10月，巴西开始对外国资本对巴西的股票和债券投资征税。固定收益投资税率由最初的2%增加到6%，货币衍生交易的税率则为1%。此外，巴西对投资期限低于五年的外资征收6%的金融交易税。后来由于欧债危机，外资外流，巴西政府又降低了外资证券投资税率和外资投资期限税收标准。印度长期维持资本管制。2007年8月，面对大量外资流入，印度货币当局对居民外币借款实行数量控制，并禁止将外币（借款）兑换成印度卢比，以此维持国内外利息率之间利差，从而保障印度货币政策独立性。2012年5月，印度储备银行要求所有印度出口商必须把50%的外汇收入兑换为印度卢比，以遏制卢比贬值趋势。(www.xing528.com)

2010年6月，为应付资本急剧流出对韩元和韩国经济造成冲击，韩国政府决定对外汇衍生产品头寸进行限制。本地商业银行持有外汇衍生产品不得超过银行资本金的50%，外国银行分行则不得超过其资本金的2.5倍。此后，韩国还恢复了外国在韩国债投资的利息税并对银行所持外债征税。当然，当资本流入对韩元和韩国经济造成反向冲击的时候，韩国政府又推出反向资本流动管理措施。越来越多国家和经济体加入恢复或加强资本管制行列，包括巴西、印度、墨西哥、秘鲁、哥伦比亚、韩国、中国台湾、南非、俄罗斯、波兰等，正在实施和考虑实施某种类型资本管理的发达国家，如法国和德国。

最近一段时间，有关国家纷纷尝试的资本管制措施可分为对资本流入的管理和对资本流出的管理。对资本流入的管理措施包括流入外资按一定比例以无报酬准备金存入中央银行、对外债和外汇衍生产品征税、对金融中介的净外汇负债征税或实施数量限制、限制货币错配、限制对外借款的最终用途，如只准用于投资或贸易、对某些资本交易实行强制性审批、对流入资本规定最低滞留期限等；对于资本外流的管理措施包括对国内机构海外投资和所持外汇账户实行审批制、对国内机构海外投资和外汇交易实行报告制度、限制或禁止外资进入特定部门和行业、限制非居民的金融投资（如股票）或对此实行审批制度、限制外国投资的本金和投资收益的汇出、限制非居民的国内借贷、对资本流出征税等。

关于资本管制也出现了一些新的认识。最引人注目的是有关资本管制“长期性”和“有限性”的看法。关于“长期性”，主流观点认为，资本管制是一种临时性机制，长期是无效的。但也有人提出，把资本项目管制作为一项永久性政策，对很多国家可能是最优选择。关于“有效性”，过去普遍认为，规避资本管制必然造成资本管制失效。新的观点认为，规避行为是有成本的，是对投资者的隐性税收，只有当规避行为的收益超过成本时，规避行为才会发生。因而，问题不是资本管制能否被规避，而是规避成本有多大。如果规避成本足够高，规避行为就可以得到抑制，资本管制就可以变得有效。有很多减少规避行为的方法，其中之一是削弱本地机构扮演中介的积极性；对非法规避行为进行严厉惩罚，使惩罚力度大大超过潜在收益。即使规避行为完全合法，政府也可以对当地机构施加压力，以降低它们扮演中介机构的意愿。