每股收益分析法：如何选择资本结构？

可以用每股收益的变化来判断资本结构是否合理：只要能够提高普通股每股收益的资本结构，就是合理的资本结构。在资本结构管理中，利用债务资本筹资的目的之一，就在于债务资本能够带来财务杠杆效应，利用负债筹资的财务杠杆作用来增加股东财富。

每股收益受到经营利润水平、债务资本成本水平等因素的影响，分析每股收益与资本结构的关系，可以找到每股收益无差别点。所谓每股收益无差别点，是指不同筹资方式下每股收益都相等时的息税前利润或业务量水平。根据每股收益无差别点，可以分析判断在什么样的息税前利润水平或产销业务量水平前提下，适于采用何种筹资组合方式，进而确定企业的资本结构安排。

在每股收益无差别点上，无论是采用债务还是股权筹资方案，每股收益都是相等的。当预期息税前利润或业务量水平大于每股收益无差别点时，应当选择债务筹资方案；反之，选择股权筹资方案。在每股收益无差别点时，不同筹资方案的每股收益是相等的，用公式表示为

式中，表示息税前利润平衡点，即每股收益无差别点；I1、I2表示两种筹资方式下的债务利息；DP1、DP2表示两种筹资方式下的优先股股利；N1、N2表示两种筹资方式下普通股股数；T表示所得税税率。

【例5-15】　光华公司目前资本结构为：总资本1 000万元，其中债务资金400万元（年利息40万元）；普通股资本600万元（600万股，面值1元，市价5元）。企业由于有一个较好的新投资项目，需要追加筹资300万元，有两种筹资方案。

甲方案：增发普通股100万股，每股发行价3元。

乙方案：向银行取得长期借款300万元，利息率16%。

根据财务人员测算，追加筹资后销售额可望达到1 200万元，变动成本率为60%，固定成本为200万元，所得税税率为20%，不考虑筹资费用因素。根据上述数据，代入无差别点状态式：

得：

这里，376万元是两个筹资方案的每股收益无差别点。在此点上，两个方案的每股收益相等，均为0.384元。企业预期追加筹资后的销售额为1 200万元，预期获利280万元，低于无差别点376万元，故应当采用财务风险较小的甲方案，即增发普通股方案。在1 200万元销售额水平上，甲方案的EPS为0.274元，乙方案的EPS为0.256元。

当企业需要的资本额较大时，可能会采用多种筹资方式来组合融资。这时，需要详细比较分析各种组合筹资方式下的资本成本负担及其对每股收益的影响，选择每股收益最高的筹资方式。

【例5-16】　光华公司目前资本结构为：总资本1 000万元，其中债务资本400万元（年利息40万元）；普通股资本600万元（600万股，面值1元，市价5元）。企业由于扩大经营规模，需要追加筹资800万元，所得税税率为20%，不考虑筹资费用因素。请问有几种筹资方案？

解：共有三种筹资方案。(www.xing528.com)

甲方案：增发普通股200万股，每股发行价3元；同时向银行借款200万元，利率保持原来的10%。

乙方案：增发普通股100万股，每股发行价3元；同时溢价发行500万元面值为300万元的公司债券，票面利率为15%。

丙方案：不增发普通股，溢价发行600万元面值为400万元的公司债券，票面利率为15%；由于受债券发行数额的限制，需要补充向银行借款200万元，利率为10%。要求：

（1）计算甲、乙方案的每股收益无差别点；

（2）计算乙、丙方案的每股收益无差别点；

（3）计算甲、丙方案的每股收益无差别点；

（4）根据以上资料，对三个筹资方案进行选择。

解：（1）甲、乙方案的比较：

得：

（4）筹资方案两两比较时，产生了三个筹资分界点，上述分析结果可用图5－1表示。从图5－1中可以看出：企业EBIT预期为260万元以下时，应当采用甲筹资方案；EBIT预期为260万～330万元时，应当采用乙筹资方案；EBIT预期为330万元以上时，应当采用丙筹资方案。

图5-1　每股收益无差别点分析图

每股收益分析法可以分析判断在什么样的息税前利润水平下适于采用何种资本结构。这种方法确定的最佳资本结构即每股利润最大的资本结构。但这种方法只考虑了资本结构对每股收益的影响，并假定每股收益最大，股票价格也就最高。但未考虑资本结构变动给企业带来的风险变化，因为随着负债的增加，投资者的风险加大，股票价格和企业价值也会有下降的趋势，因此，单纯地用每股收益分析法有时会做出错误的决策。