企业并购的出资方式优化

在企业并购活动中，支付是完成交易的最后一个环节，亦是一宗并购交易最终能否成功的重要因素之一。在实践中，企业并购的出资方式有三种：现金收购、股票收购和综合证券收购。其中，现金收购方式是最先被采用的，其后才出现了股票收购和综合证券收购。

1．现金收购

现金收购是企业并购活动中最清楚而又最迅速的一种支付方式，在各种支付方式中占很高的比例。这主要是因为：现金收购的估价简单易懂；对卖方比较有利，常常是卖方最愿意接受的一种出资方式，因为以这种方式出资，他所得到的现金额是确定的，不必承担证券风险，亦不会受到兼并后企业的发展前景、利息率以及通货膨胀率变动的影响；便于收购交易尽快完成等。

一般而言，凡不涉及发行新股票的收购都可以被视为现金收购，即使是由兼并企业直接发行某种形式的票据完成的收购，也是现金收购。在这种情况下，目标企业的股东可以取得某种形式的票据，但其中丝毫不含有股东权益，只表明是对某种固定的现金支付所作的特殊安排，是某种形式的推迟了的现金支付。若从兼并方所作的资本使用角度看，可以认为这是一种卖方融资，即直接由目标企业的股东提供融资，而不是由银行等第三方提供。

现金收购是一种单纯的收购行为，它是由兼并企业支付给目标企业股东一定数额的现金，借此取得目标企业的所有权。一旦目标企业的股东收到对其所拥有股份的现金支付，就失去了对原企业的任何权益。这是现金收购方式的一个鲜明的特点。对于兼并企业而言，以现金收购目标企业，现有的股东权益不会因此而被“淡化”，但却是一项沉重的即时现金负担。因此，兼并方必须决定是动用公司现有的现金，还是专门筹集额外的资金来支付收购费用。在这两种方法之间进行选择的时候，需要考虑许多因素。如果现有的现金已经安排作为预期的流动资本，或者是用作内部资本投资的，那么就有必要为以后付收购费用而另外筹集资金，若筹资遇到困难，还可作出特殊的安排和变通，如采用延期或分期支付等卖方融资方式。

税务管理问题是现金收购方式所涉及的一个重要问题。目前，世界上绝大多数国家都奉行税务准则，即公司股票的出售变化是一项潜在的应税事件，它涉及到投资者的资本损益，在已实现资本收益的情况下，则须缴纳资本收益税。因此，若目标企业的股东接受现金收购的出资方式，就需要交付资本收益税，在延期支付的情况下，目标企业的股东滞后得到现金支付，也就是意味着推迟了资本收益税的负担，直到实际得到支付的现金，方才承担资本收益税。

2．综合证券收购

所谓综合证券收购，指的是收购企业对目标企业提出收购要约时，其出价有现金、股票、认股权证、可转换债券等多种形式证券的组合。

（1）公司债券。

公司债券作为一种出资方式，必须满足许多条件，一般要求它可以在证券交易所或场外交易市场上流通。与普通股相比，公司债务证券通常是一种更便宜的资金来源，而且向它的持有者支付的利息一般是可以免税的。对买方而言，它的一个好处是，可以把它与认股权证或可转换债券结合起来。

（2）认股权证。

认股权证是一种由上市公司发出的证明文件，赋予它的持有者一种权利；即持有人有权在指定的时间内即有效期内，用指定的价格认购由该公司发行的一定数量（按换股比率）的新股。值得注意的是，认股权证本身并不是股票，其持有人不能视为公司股东，因此不能享受正常的股东权益（如分享股息派发、投票权等），对公司现行经营政策，亦无从左右。购入认股权证后，持有人所获得的是一个换股权利而不是责任，行使与否在于他本身的决定，不受任何约束。

对收购方而言，发行认股权证的好处是，可以因此而延期支付股利，从而为企业提供了额外的股本基础。但由于认股权证上的认购权之行使会涉及到企业未来控股权的改变，因此，为保障现行公司股东的利益，企业在发行认股权证时，一般要按控股比例派送给股东，股东可用这种证券行使优先低价认购企业新股的权利，也可以在市场上随意将认股权证出售，购入者则成为认股权证的持有人，获得相同的认购权利。

一般而言，收购企业在发行认股权证时，必须详细规定认购新股权利的条款，如换股价、有效期限及每个认股权证可换普通股的股数（换股比率），为保障持有人利益，此条款在认股权证发出后，一般不能随意更改，任何条款的修订，需经股东特别大会通过方能算数。

投资者之所以乐于购买认股权证，主要原因是：(www.xing528.com)

①投资者对该企业的发展前景看好，因此既投资股票，亦投资认股权证。

②大多数认股权证比股票更便宜，一些看好该企业而无能力购买其股票的投资者只好转买其认股权证，而且认购款项可延期支付，投资者只需出少数款额就可以把认股权证转卖而获利。

（3）可转换债券。

可转换债券向其持有者提供一种选择权，在某一给定时间内可以用某一特定价格将债券换为股票。可转换债券发行时应事前确定转换为股票的期限，确定所转换股票属于何种类型股票和该股票的发行价格（兑换价格）等。

从收购企业的角度看，采用可转换债券这种支付方式的好处是：

①通过发行可转换债券，企业能以比普通债券更低的利率和较宽松的契约条件出售债券。

②提供了一种能以比现行价格更高的价格出售股票的方式。

③当企业正在开发一种新产品或一种新的业务的时候，可转换债券也是特别有用的，因为预期从这种新产品或新业务所获得的额外利润可能正好是与转换期相一致。

对目标企业股东而言，采用可转换债券的好处是：

①具有债券的安全性和作为股票可使本金增值的有利性相结合的双重性质。

②在股票价格较低的时期，可以将它的转换期延迟到预期股票价格上升的时期。

（4）其他方式。

收购企业还可以发行无表决权的优先股来支付价款。优先股虽在股利方面享有优先权，但不会影响原股东对企业的控制权，这是这种支付方式的一个突出特点。

综合起来看，兼并企业在收购目标企业时采用综合证券收购方式，既可以避免支付更多的现金，造成本企业的财务状况恶化，又可以防止控股权的转移。由于这两大优点，综合证券收购在各种出资方式中的比例近年来呈现出逐年上升的趋势。