跳跃变化对身体的影响——分析影响因素

1.突发事件的影响

以表6.2中的33个企业的权益资产为研究样本，现引入两个时间虚拟变量D07和D08反映突发事件(2007年全球金融危机、2008年雪灾和地震事件)发生的时间。将企业权益资产收益的跳跃幅度方差作为衡量跳跃变化差异的代理变量。现将两个时间虚拟变量对跳跃幅度方差作回归分析，回归结果见表6.3的第(1)栏。

表6.3　突发事件及个体因素对的回归结果

注:**表示5%水平上显著，*表示10%水平上显著。

从表6.3的第(1)栏回归结果看，与D07和D08都具有显著的正相关性，这说明突发事件的确引发了系统性跳跃，从而导致所有样本企业在这一时段都出现了不同于平常的大幅波动。D07的系数在10%水平上显著，这个时间段恰好是国际金融危机发生的初始阶段，样本企业的跳跃幅度方差平均增加了0.011个单位。D08的系数在5%水平上显著，这个时间段恰好是国际金融危机继续发酵以及雪灾和地震等突发事件发生的时段，样本企业的跳跃幅度方差平均增加了0.02个单位。

2.企业个体因素的影响

由统计分析和时间序列图可以发现，各企业权益资产收益率发生跳跃的幅度并不相同，异质性特点十分明显。所以，有必要分析单个企业个体异质性特征对跳跃幅度的影响。由于样本数的限制，仅从诸多反映企业个体异质性特征的变量中选取3个有代表性的解释变量，即“资产负债比”、“企业规模”以及“是否将被ST”。其中，“资产负债比”的计算由相关年限的总资产和总负债计算所得，用变量RATIO表示。

虚拟变量SCALE表示“企业规模”，如果企业为大规模企业，SCALE取值为1；否则取值为0。确定企业规模时，以10亿元为标准，总资产小于10亿元的视为小规模企业，大于10亿元的为大规模企业。

虚拟变量ST表示企业“是否将被ST”，如果企业将被ST，ST取值为1；否则取值为0。同时，将D07和D08两个虚拟变量作为控制变量。利用这5个变量对进行回归分析，结果见表6.3的第(2)栏。从表6.3的第(2)栏回归分析结果来看，校正的R2明显增加，这表明企业个体特征因素对跳跃幅度有明显影响。但由于样本企业间的差异较大，还需进一步对回归中可能存在的截面异方差进行修正，修正后的回归结果见表6.3的第(3)栏，此时校正的R2从0.24进一步增加到0.66，所有回归系数都在5%的水平上显著。

从企业异质性变量的回归结果来看，在控制了系统性因素D07和D08的影响后，变量ST和显著正相关。这表明如果企业将被ST，其跳跃幅度方差会比不会被ST的企业平均大0.018个单位。变量RATIO和显著正相关，这表明资产负债比例越高，市值出现大幅波动的可能性也就越大。

变量SCALE和显著负相关，说明如果该企业为大规模企业时，平均会减小-0.023个单位。这应该是因为企业的规模越大，其市值一般也比较大，对突发事件的承受能力较强，对新信息的吸收能力也比较强，从而使其大幅波动的可能性减小。另一方面，我国大型上市企业的治理机制相对比较完善、经营业绩稳定、市场竞争能力较强、信息透明度高，这也使权益资产价值的估值更为合理，抗风险能力较强。

3.企业发展与宏观经济相关程度的影响

要分析“企业发展与宏观经济相关程度”的影响，首先要确定哪些变量可以用来刻画这种相关程度。现有研究表明，企业的成长能力既能反映企业自身的经营状况，也能体现企业发展与宏观经济增长的相关程度。利用Dragon和Hong(2010)的分析方法，可以从企业的成长能力变量中分离出“与宏观经济相关的”成长能力和“与宏观经济无关的”成长能力。前者可以用来分析“企业发展与宏观经济相关程度”对企业资产价值跳跃风险(幅度)的影响。该分析方法需要用到宏观经济增长的数据和企业成长能力数据，因此在后续的分析中，将用中国GDP同比名义增长率作为描述宏观经济增长状况的代理变量。而反映企业成长能力的指标较多，其中最主要的三个指标是:主营业务收入增长率、净资产增长率和总资产增长率。以下将通过对比分析找到最适合刻画企业成长能力的指标变量。这三个指标变量和GDP的数据来自国家统计局及各上市企业2002—2008年的季报、半年报和年报。

在获取每家企业的数据后，先利用三次样条插值法补齐缺失的季度数据，再利用与Dragon和Hong(2010)类似的分析方法进行回归分析，以确定企业“与宏观经济相关的”成长能力和“与宏观经济无关的”成长能力。回归分析具体步骤如下:(www.xing528.com)

首先，考察主营业务收入增长率指标。将每家企业的主营业务收入季度增长率(用MBIR表示)对GDP季度名义增长率(用GDPR表示)作回归分析如下:

表6.4　和对的影响

注:**表示5%水平上显著，*表示10%水平上显著。

然后，考察净资产增长率指标。用同样的方法将每家企业的净资产季度增长率(用NAGR表示)对GDP季度名义增长率(用GDPR表示)作回归:

表6.5　和对的影响

注:**表示5%水平上显著，*表示10%水平上显著。

尽管面对种种突发事件和新信息的冲击，大多数上市企业的权益资产都呈现了非常明显的跳跃变化，但不同企业表现出了不同的跳跃特征。有的企业虽有跳跃，但跳跃幅度有限，而有的企业则表现十分脆弱，出现大幅波动。这说明面临同样的冲击时，个体抗风险能力并不相同。所以，对引发单个企业资产收益跳跃及影响跳跃的不同因素进行识别和控制是很有必要的。上述统计分析、参数估计、时间序列分析和回归分析的结果表明:一方面，突发事件明显引发所有企业资产价值的跳跃。另一方面，个体的跳跃特征又呈现明显的差异性，企业特质因素对跳跃幅度有明显的放大或缩小的作用。上市企业资产收益的跳跃幅度会随企业规模增长而减小，随资产负债率增加而增加；企业将被ST也会明显增加企业资产收益的跳跃幅度；企业与宏观经济“无关的增长能力”越大，企业资产收益的跳跃幅度也会明显减小。同时，当宏观经济增长率为正值时，企业与宏观经济“相关的增长能力”越大，企业资产收益跳跃幅度也会越小。