如何最优化企业所有权配置

以上分析了企业所有权的涵义和所有权的状态分布，但并没有说明哪种分布是最优的，如何达到最优。许多经济学家对此也进行了深入的研究，其中既有理论分析，也有实证分析。进行理论分析的如格罗斯曼和哈特、哈特和莫尔，阿根亚和博尔腾等；进行实证分析的如青木昌彦、钱颖一、刘小玄等。本节将对这一问题进行阐述。

一、理论分析^[2]

格罗斯曼和哈特（1986）以及哈特和莫尔（1990）建立了一个所有权结构的模型。他们认为，当由于明晰所有的特殊权力的成本过高而使合约不能完全时，所有权就具有重要意义。他们在剩余的索取权与剩余的控制权（residual rights of control）（即在合约中未能明晰的部分）之间作了区分，同时又将所有权与剩余权利的购买（purchase）等同起来。他们认为，当两个参与者进入一种交易关系，在这种关系中，财产被用来创造收入，而要在合约中列示所有关于财产的特殊权利又费用颇高时，最合适的做法也许是其中一方将所有的剩余权利都购买过去。剩余权利对购买方来说是一种收益，对另一方却是一种损失，这就不可避免地造成激励机制的扭曲。因此，一种有效率的剩余权利的配置必须是购买者激励所获得的收益能够充分弥补售出者激励上的损失。但是，由谁来购买呢？格罗斯曼和哈特进一步认为，投资行动对谁最重要就由谁来购买，也就是说，由投资行动最重要的一方拥有对剩余权利的所有权。格罗斯曼、哈特、莫尔还指出，在他们以前，讨论交易费用的文献强调不完全合约会导致一种非一体化关系（即市场交易），从而产生一种劣于完全合约之下的交易效果。这就暗含着一个假定，即一体化能够产生只有在完全合约下才能有的交易效果。他们的模型超越了这一点。按照他们的理论，有意义的比较不应存在于非一体化交易和一体化交易之间，而应存在于一种一体化与另一种一体化之间，问题不仅仅是一体化是否应出现，更重要的是谁将一体化谁。因为剩余权利被一方购买，实际上构成了第二方的损失，所以一体化虽然能改变机会主义者的动机和扭曲的行为，但它并不能消除这些激励问题。最优的一体化应该能将控制权让渡给这样的主体，他们的投资决策相对于其他方更为重要。而在投资决策同样重要的场合，非一体化也许更为有效。

阿根亚和博尔腾（1992）认为，一个缺乏起家资本的企业家与一个富有的投资者之间的不完全长期合约被模拟成“纵向一体化”，由于企业家对项目的金钱和非金钱报酬都感兴趣，而投资者只关心项目的金钱收回与增值，因此，双方的目标含有潜在的冲突。他们考虑的是：①初始的合约结构能否使当事者的目标达到完满一致，以及如何达到这种一致；②当初始合约不能达到这种一致时，控制权应如何配置以取得效率。他们指出，一旦某些重要的未来变量因很难或不可能被初始描述而在合约中遗漏时，控制权的分配就至关重要了；不同的控制权安排会带来不同的资金收益和私人好处。尤其是：①当企业家个人利益与总利益（包括货币的和非货币的）一同增长时，企业家单方面的控制是有效率的；②当投资者的货币利润与总收益一同增长时，投资者单方面的控制也是有效率的；③而当上述双方的收益都不随总收益同时增长时，随机状态控制则是有效率的。阿根亚和博尔腾的随机状态控制（contingent control）解释为一种举债筹资条件下的控制权配置，如果基期信号（first-period signal）表示一种违约或不违约的情景（default-no default event），只要履行偿债义务，企业家即能取得控制权；而投资者则往往是在企业家拖欠债务的情况下才掌握控制权。

费茨罗和穆勒（Fitzroy，Mueller，1984）从要素流动性的角度阐述了企业所有权安排，在他们的模型中，“非流动性”是企业所有权安排的主要决定因素。企业是一种合作契约。即使所有的成员在加入企业时是可流动的，他们也可能因进入和退出企业的交易费用或者不可转换的人力资本的积累而变得难以流动。一种要素的流动程度由以下两种因素来衡量：一是现有职业与新职业之间的收入差异；二是变换职业的净交易费用。他们认为企业内权力的安排取决于非流动性在职员间的分布。当所有职员具有同等的非流动性，权力将被平等分享，而合作契约也具有高度忠实和自愿决策的特征；当职员间存在不匀称的流动性时，权力就应当集中于非流动性成员的手中。理由是，偷懒的动机因非流动性而减少，而监督的动机则因非流动性而增加。只要能够连续地取得与其机会成本相等的收入，流动性大的成员并不会在乎其他成员的行为，而非流动性成员则不得不承担流动性成员的机会主义行为所带来的全部成本。因此，非流动性成员希望对流动性成员的职责有一个更明确的说明，以便于监督。流动性成员通过退出企业的威胁对其他成员施行控制，而非流动性成员只能依赖于他们的呼声（voice）。因此，管理—监督的权力归之于非流动性成员。虽然费茨罗和穆勒认为他们采用的是威廉姆森的交易费用的方法，但他们更关心的是企业内权力的横向不对称分布，而不是纵向的等级组织。“非流动性”在理解企业内部的权力结构时是一个很有用的范畴。尤其是他们关于监督权与高流动性之间可转换的观点，对说明控制管理者行为时“声音”与“退出”两种功能之间关系是颇有见地的。(www.xing528.com)

杨小凯、黄有光（1994）则是用间接定价理论来解释企业所有权配置的。他们建立了一个关于企业的一般均衡的契约模式，该模式把企业所有权的内部结构与定价成本相联系，同时把企业的均衡组织形式与交易效率相联系。在这个模式里，选择不是存在于市场和企业之间，而是存在于自给经济（autarky）、市场与企业之间。他们认为，企业作为促进劳动分工的一种形式，与自给经济相比，也许会使交易费用上升，但只要劳动分工经济收益的增加超过交易费用的增加，企业就会出现。在企业存在的情况下，所有权结构就变得重要，因为不同的结构会导致不同的交易效率。一种非对称的剩余索取权（residual claims）结构能够改进交易的效率，并且通过排除直接定价和贸易中交易效率最低的活动，促进劳动的分工。之所以要把剩余索取权归于管理者，是因为用于提供管理服务的劳动的交易效率远远比用于生产最终产品的劳动的交易效率低。这是因为，管理服务只是作为一种中间投入，度量从事难以捉摸的管理活动所付出的努力及其产出水平，要花费极高的成本。因此对管理服务直接定价的成本很高，使得企业的剩余索取权最好由管理者获得。也就是说，管理者拥有剩余索取权体现了对管理服务的间接定价。

二、实证分析

在现实经济中，企业的剩余索取权和剩余控制权呈现出各种不同的状态分布，既有集中分布，也有分散分布。一般来说，传统的小型企业多数是集中分布，这些企业一般以业主制和合伙制的形式存在。而大型企业和高新技术企业以分散分布居多。但是，在大型企业中，对剩余索取权和剩余控制权在股东和经营者之间如何分配，即：股东和经营者谁拥有较多的剩余索取权和控制权，则存在两种不同的模式。一种是欧美模式，欧美国家的许多公司主要倾向于股东具有主要的剩余控制权。一般来说，欧美公司往往根据公司本期收入进行灵活调整，股东对企业剩余的支配通常占公司收益一半左右（青木昌彦，1994）。这种状况表明，这类公司模式中股东对事后剩余或利润有很大程度的控制权。另一种是日本模式，日本的公司模式从实践上和理论上都给出了与欧美模式截然不同的回答，以至于出现“说经营者是股东的代理人，在直觉上就很难接受”（青木昌彦，1995）。因为日本的公司并不是股东一元化控制模式。“一般股东拥有股票的目的不是控制企业的经营政策，而是以资本收益的形式实现高的收益率，剩余控制权则被交给了企业”，“不同于以股东的控制与经营者的市场导向性激励相结合为本质的委托—代理模式……”，日本模式是向经营者大幅度的转让剩余控制权（青木昌彦，1995）。因此，这种剩余索取权表现在日本的公司向股东支付固定比例的股利，通常每年支付的股利在股票票面价值10%～15%之间，即使暂时发生亏损，企业也会尽力维持通常的股利水平。日本公司的股利支付额与其收益的比例平均约为10%左右（青木昌彦，1994），而在支付股利之后的剩余则全部由企业支配。

这两种模式孰优孰劣，刘小玄（1996）对此进行了更深入的分析。他认为，由于实际上往往无法精确界定企业的剩余及其范围，在通常情况下，欧美的许多公司采取的方式是规定事后收益的分配比例，例如，股东分红占收益的一定比例，经营者可支配的一定比例，等等。而日本的公司模式采取的方式则是规定事前收益的比例，股东分红按股票票面价值的一定比例进行。这样，他们得到的只是其投资的一个固定比例的回报率，当企业经营得较好时，企业股票升值，股东可以从中获益，当企业经营得不好时，企业股票可能贬值，但股东仍可保持原票面价值的固定比例的收益，企业在一定范围内基本上自行承担了可能的剩余和损失，而尽量不让股东去承担。比较起来，欧美的公司股东享有较大的剩余权，基本上可说是股东主权占支配地位。而日本的企业则是把股东的收益权事先加以固定，因而企业享有全部的事后收益权，可说是企业主权占支配地位。当然，这并不意味着日本的股东就只是一般的债权人。实际上，股东得到的股利基本相当于其作为一般债权人的回报，而其从股票升值中可能得到的资本收益则相当于对其投资选择的回报。这样，日本的股东基本上能够得到他们所应得到的回报。通过这样的市场分离收益的方式，股东得到了较为准确的投资报酬的评价。据青木昌彦的计算，日本的个人股东的税后市场收益率在最近的20年内，名义收益率为17.9%，扣除通货膨胀因素的实际收益率为11.7%，这种收益率并不低于一般的西方国家的公司（青木昌彦）。在这里全部的事后收益或剩余权一方面并不影响股东的基本利益，另一方面却能带来对企业的很大激励效果，股东与企业的最优选择因而得到了一致化。实际上，在个人出资者极为分散的条件下，他们主要依靠对投资的选择来得到剩余，至于选择企业家则是一件十分不容易的事，尤其是对潜在企业家的选择。企业家能在多大程度上获得成功取决于许多不确定因素。因此，许多分散的小股本出资者宁可选择那些已有较好绩效的企业进行投资，这样选择成本较小。在这个意义上，他们选择的是企业，而不是企业家，至于企业经营管理决策权，对于大多数分散的出资者来讲，参与成本更大，更不值得去为此操心。所以，分散的出资者通过在资本市场的流动，寻求最好的投资场所，从而达到寻求剩余的目的。而经营者主要通过追求企业绩效和效率所产生的剩余，从而吸引资本的增加，扩大生产，从而进一步扩大得到剩余的可能性。在出资者同时又为投资者的意义上，其所得收益主要是利息加上投资选择的回报。市场越是能较准确地评价出投资选择的回报率，就越能较确定地划分出资者与企业的剩余分配界限，确定各自的剩余范围，因而使各自的剩余最大化目标都可能实现，使两者的最优目标能够彼此不冲突地得到统一。如果我们把出资者局限在一种普通的债权所有者的范围，其余的所有者职能，包括投资选择权、生产经营权等等，都看作为是企业家的职能。那么在这个意义上，企业家是使剩余最大化的关键承担者。出资者往往为之提供了可能性，而企业家则将其转化为必然性。由此看来，给企业家以寻求剩余最大化的较大化空间是制定最优契约的重要前提。正如在出资者与企业家是一体化的古典企业中，利润最大化是最有效率的。而在现代企业中，似乎剩余最大化才是最有效率的。在一个企业没有剩余权或只有很小剩余权的契约中，这种最大化效率一般不太可能产生，因为它忽视了对产生和创造剩余的直接承担者的激励。在这个意义上，新的产权承担者的产生是反应于创造剩余的新的经济力量的。因此，能从财产中得到收益的权力来自于能创造这种财产的能力。