1.案例公司简介
华东数控以研制、生产制造数控机床和数控机床关键功能部件（数控系统、编码器、伺服驱动器、高速精密机床主轴、刀库等）及普通机床为主营业务，是目前国内同时具有先进的龙门磨床和龙门铣床的设计及生产能力的少数企业之一。公司成功开发了开放式五轴联动数控系统、具有国际先进水平的纳米级数控钻铣床、磁电式旋转编码器等高新技术产品、系列化的立式加工中心和卧式加工中心、系列化的数控龙门加工中心和数控龙门铣床以及数控龙门导轨磨床产品、系列化的床身式数控铣床、大规格的平面磨床和外圆磨床。HD-500五轴联动数控系统软件获得“计算机软件著作权登记证书”，成为国内唯一拥有数控系统完全自主知识产权的机床企业。
公司近年的主要财务数据如表5-5所示。公司近年营业收入不断下降，由2011年的6.27亿元下降至2017年的1.11亿元，多数年份处于亏损状态，归属母公司的净利润在2016年亏损2.33亿元，甚至超过当年全部营业收入。除了营业收入下降，在财务上还表现出其他一系列问题，例如毛利率下降、现金流不足、资产周转变慢等。
表5-5 华东数控财务数据摘要
续表
数据来源：依据公司年报计算。
2.突出的存货管理问题
2017年年末，华东数控存货账面价值为3.61亿元，占公司总资产比例为23.37%；2015—2017年，公司存货周转率分别为0.41次、0.39次、0.31次（见表5-6），呈逐年下降趋势。2017年公司产品销售量为596台，同比下降73.14%；库存量为437台，同比下降34.58%。对此变化，公司在2017年报中总结为：“报告期内公司消化库存成果显著”。虽然去库存取得了一定效果，但由于销售不力，销量收入以更大幅度下降，因而在2017年的财务表现中，存货周转率仍然出现下降，由0.39次下降到0.31次。
表5-6 华东数控存货周转效率
数据来源：依据公司年报计算。
华东数控除存货周转效率下降外，存货跌价问题也比较突出。公司于每个资产负债表日将每个存货项目的成本与其可变现净值（NRV）进行比较，按较低者计量存货，并且按成本高于可变现净值的差额计提存货跌价准备。可变现净值按所生产产品估计售价减去至完工时估计将要发生的成本、估计的销售费用以及相关税费后的金额确定。2017年公司存货跌价准备期末余额1.48亿元，其中原材料跌价准备1，572万元，库存商品跌价准备6，024万元，2017年新增计提跌价准备5，901万元，因销售等原因转销4，779万元，如表5-7所示。
表5-7 华东数控2017年存货跌价准备计提明细 单位：元
数据来源：公司年报。
实际上，公司从2015年开始存货跌价准备就显著增多，如图5-4所示。2011年到2014年主要是库存商品和少数原材料发生贬值，到了2015年，库存商品、原材料跌价幅度继续上升，在产品也开始大幅计提跌价准备。截至2017年，在产品跌价幅度达43.3%，足以说明公司现有产品滞销，存货风险非常突出。
图5-4 华东数控主要存货品种的跌价准备增长率
数据来源：依据公司年报数据计算。(www.xing528.com)
3.存货周转率下降的原因和对公司价值的影响
对于上述数据显示的存货风险，是由公司自身管理因素所致还是行业整体趋势，公司是否实施了有效的应对措施，以及公司未来价值前景如何？
首先，我们在华东数控所在的细分行业（金属切削机床制造行业）对比了其他上市公司存货管理情况。如表5-8所示，与同行业相似公司相比，华东数控的存货占总资产比例符合平均水平，说明从资产配置结构角度，华东数控并无明显异常，但存货周转率存在明显距离，是五家同行公司中最低的，与最高水平的青海华鼎甚至相差近三倍，因而，华东数控存货周转率低主要反映出企业销售不力而不是行业整体特征。从前文数据可以看出，近三年该公司销售收入连续下降，2015年至2017年变化幅度分别达到-33.31%、-27.22%、-33.86%。
表5-8 金属切削机床整机类上市公司的存货管理效率对比
续表
数据来源：依据各公司年报数据计算。
其次，我们分析了公司的应对措施。公司在连年亏损并面临退市压力下，采取了一些应对措施。2017年采取了“去库存”系列举措，具体包括对现有库存机床、在产机床进行改造，以消化前期库存，减少新投产机床的生产制造。2017年年末库存量为437台，比去年同期减少231台，同比下降34.58%。另外，根据该公司审计机构回复交易所询问时披露的公开信息，公司存货状态明细如表5-9所示，部分在产品处于停工状态，完工产品存在滞销现象，去库存压力仍然很大。截至2018年4月，公司在手订单机床产品有143台，合同价值3，410万元，另有加工合同价值268.5万元。2018年销售前景未见好转，并且在报表日后原材料的市场价格上涨，特别是铸件价格上涨约10%，使公司产品制造成本上升，也成为不利于销售的因素。综合来看，华东数控存货价值风险短期内难以改观。
表5-9 华东数控存货状态明细（2017）
数据来源：公司公开信息披露。
公司存货状态对公司价值造成的影响包括以下两个方面：
（1）存货周转率下降直接对公司息税前利润和净资产收益率产生负面影响。例如：公司2017年、2016年存货周转率分别为0.31次和0.39次，下降了20.5%，使相应的总资产周转率也下降，总资产周转率分别为0.08次和0.06次。不考虑政府补助、资产处置收益，两年的销售利润率为-108.0%、-158.0%，毛利率也为负数，相应的权益乘数分别为2.662、2.583，据此计算的权益利润率（ROE，未考虑营业外收益）分别为-23%和-24%。假若2017年存货周转率和相应的总资产周转率不下降，则2017年按上述口径计算的权益利润率为-33%。由此可见，在公司产品毛利率为负的情况下，公司存货周转率下降反而减缓了权益利润率的进一步恶化。
（2）公司大比例地对库存商品、原材料甚至在产品计提跌价准备，虽增加了当期的盈利压力，但缓解了后续会计期间的盈利压力。例如，在计提跌价准备最高的2016年，新提取了7，572.8万元跌价准备（见表5-10），按照2017年0.31次的存货周转率估算，2017大约实现原有存货30%的销售，据此推算由销售而转销跌价准备约30%，约为2，271万元，意味着当年营业成本可以少计2，271万元，为2017年扭亏产生有利影响。
表5-10 华东数控存货跌价损失确认和准备计提情况 单位：元
数据来源：依据公司年报数据推算。
受上述存货价值变动的影响，以及2017年高额的非经常性损益，再加上公司对销售费用的控制，公司在2017年实现了扭亏为盈。具体是：当年非经常性损益项目合计金额为2.94亿元，其中计入当期损益的政府补助金额达1.39亿元；公司与65家债权人签订了《债务豁免协议》，债权人同意豁免公司债务总额中一定比例的债务，实现债务重组收益5，139万元；销售费用为1，223万元，同比下降9.81%。从股价看，市场投资者也作出了反应，如图5-5所示，股价在2017年12月以后一路走高。
图5-5 华东数控的股价表现
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