效率理论如何解释并购？

效率理论认为，企业并购能够带来潜在的社会效益，提高交易参与者的效率，并通过不同形式的协同效应表现出来。所谓协同效应，是指两个企业组成一个企业之后，其产出比原来两个企业的产出之和还要大的情形，其实际价值得以增加，通常称之为“2＋2＝5”的效应。这一理论包含两个基本要点：①公司并购活动的发生有利于改进管理层的经营业绩；②公司并购将导致某种形式的协同效应。

效率理论可细分为五个子理论。

(一)管理协同效应理论

管理协同效应理论包括差别效率理论和无效率管理理论。

并购的最一般理论是差别效率理论(differential efficiency)。差别效率理论认为，并购活动产生的原因在于交易双方的管理效率是不一致的，效率高的企业将会利用自身过剩的管理资源并购效率低的目标企业，并通过提高目标企业的效率而获得收益。

在差别效率理论中，收购方具有目标公司所处行业所需的特殊经验并致力于改进目标公司的管理。因此，差别效率理论更适用于解释横向兼并。

无效率管理理论(inefficient management)认为，通过企业并购来撤换不称职的管理者将会带来管理效率方面的好处。一方面，无效率管理理论可能仅是指由于既有管理层未能充分利用既有资源以达到潜在绩效，相对而言，另一控制集团的介入能使目标公司的管理更有效率；另一方面，无效率管理理论也可能意味着目标公司的管理是绝对无效率的，几乎任一外部经理层都能比既有管理层做得更好。该理论为混合兼并提供了一个理论基础。

无效率管理理论需要三个假设前提：①目标企业无法替换有效率的管理者，而必须通过代价高昂的并购来更换无效率的管理者；②如果只是为了替换无效率的管理者，目标公司将成为收购公司的子公司而不是合而为一；③当收购完成后，目标企业的管理者需要被替换。虽然在某些并购活动中，可能会有更换能力低下的管理者的情况发生，但经验表明，实际并非如此，因而，把无效率的管理者假说作为并购活动的一般性解释是令人难以接受的。

(二)经营协同效应理论

该理论认为，由于存在大量不可分的生产要素，如机器设备、人力、经费支出等方面，在行业中存在着规模经济的潜能，所以两个或两个以上企业合并成一个企业时会引起收益增加或成本减少，整体产生经营协同效应。

通过并购实现的经营协同效应主要表现在以下几个方面：①并购可以扩大生产企业的规模，实现规模经济效益；②并购双方的优势互补，消除竞争力量，提高企业的竞争优势，扩大市场份额，增强企业抵御风险的能力。因此，横向、纵向甚至混合兼并都能实现经营协同效应。例如，A公司擅长营销但不精于研究开发，而B公司正好相反时，如果A公司兼并了B公司，那么通过两者的优势互补将产生经营上的协同效应。(www.xing528.com)

但是经营协同效应理论也存在缺陷，主要有：一是企业管理层的管理能力能否在短时期内迅速提高，并达到管理好更大规模企业的水平；二是企业管理层的管理才能在相同或相近的产业中很容易扩散和转移；三是如何并购对双方都有利的资源，如何处理并购之后不需要的部分。

(三)财务协同效应理论

该理论认为企业并购主要是企业出于财务方面的考虑，并购后企业整体的偿债能力一般比并购前单个企业的偿债能力强，所以，并购可降低资本成本，实现资本在并购各方之间的有效配置，提高财务能力。通过并购实现的财务协同效应主要体现在以下三个方面：①随着并购之后企业规模的扩大，并购可以提高企业的负债能力。并购不但可以增强融资能力，节约融资成本，而且由于利息费用计入成本，还可以节约所得税支出。②如果并购企业与被并购企业的现金流量不是完全相关的，那么，并购可以降低企业破产的可能性和破产费用的现值。③如果拥有许多内部现金流量但缺乏投资机会的企业，与具有较少现金但拥有许多投资机会的企业之间通过并购，可以提高资金的使用效率。

(四)多角化理论

作为一种并购理论，多角化理论与证券组合的多样化理论不同。股东可以在资本市场上将其投资分散于各类产业，从而分散其风险，而公司不能像公司股东一样可在资本市场上分散其风险，只有靠多角化经营才能分散其投资回报的来源和降低来自单一经营的风险。

该理论认为多样化经营(分散经营)能够满足管理者和其他雇员分散风险的需要，能够实现组织资本和声誉资本的保护，还能够在财务和税收方面获得好处等，因而具有一定的价值。例如，公司内部的长期员工由于具有特殊的专业知识，其潜在生产力必优于新进的员工，为了将这种人力资本保留在组织内部，公司可以通过多角化经营来增加职员的升迁机会和工作的安全感。此外，如果公司原本具有商誉、客户群体或供应商等无形资产时，实行多角化经营可以使此资源得到充分利用。

虽然多角化经营未必一定通过收购来实现，但可通过内部的成长来达成，时间往往是重要因素，通过并购其他公司可迅速达到多角化扩展的目的，从而获取上述价值、增强企业的应变能力。

(五)价值低估理论

该理论认为，当目标公司的市场价值由于某种原因而未能反映出其真实价值或潜在价值被低估时，由于并购价值被低估的目标企业，可以迅速提高并购企业的发展前景和经营业绩，并购活动将会发生。

公司市值被低估的原因一般有以下几种：①公司的经营管理未能充分发挥应有的潜能；②收购公司拥有外部市场所没有的有关目标公司真实价值的内部信息。③由于通货膨胀造成资产的市场价值与重置成本的差异而出现公司价值被低估的现象。