企业并购的常见类型

企业并购的形式较多，根据不同的标准，可以划分为不同的类型。不同类型的并购活动，可能导致不同的并购成本，面临不同的法律和政策环境，并购双方所需要完成的工作也不完全相同。因此，企业需要认真分析并购类型，选择对自己最有利的方式。

(一)按并购双方的行业关系，划分为横向并购、纵向并购和混合并购

1.横向并购

横向并购是指处于同行业，生产或销售相同、相似产品的企业间的并购，而且往往是市场上的竞争对手间的合并。

横向并购的优点是可以使资本在同一生产、销售领域或部门集中，消除重复建设，提供系列产品，扩大生产规模以达到新技术条件下的最佳经济规模。这种并购的基本条件简单，风险较小，并购双方容易融合，易形成产销的规模经济，是企业并购中的常见方式。

在19世纪后期和20世纪初期，横向并购是企业并购高潮中的主要并购形式，但由于优势企业吞并劣势企业组成横向托拉斯，使企业在该行业市场领域内占有绝对地位，容易破坏竞争，形成高度垄断的局面，许多国家都密切关注并严格限制此类并购的发生。例如，美国的克莱顿法(1914)第7条就特别针对横向并购活动加以规范，禁止任何不合理限制竞争或导致独占的结合。

2.纵向并购

纵向并购是指生产和经营过程相互衔接、紧密关联、互为上下游关系的企业之间的并购。

纵向并购实质上是处于同一产品链条上不同阶段的企业间的并购，其结果是形成纵向一体化。纵向并购有利于组织专业化生产，实现产销一体化，加强企业对销售和采购的控制以及生产过程各环节的配合，利用协作化生产加速生产流程，缩短生产周期，节约通用的设备、费用，还可以节省运输、仓储、资源和能源等。虽然纵向并购的企业双方分属于不同的产业部门，但两者之间属前后生产工序，并购双方往往是原先的原材料供应者和产成品购买者，所以对彼此的生产状况比较熟悉，有利于并购后的相互融合。基于以上优点，纵向并购较少受到各国反垄断法规的限制。

纵向并购主要集中于加工制造业和与此相关的原材料生产企业、运输企业、商业企业等。纵向并购又分为向前纵向并购、向后纵向并购和向前向后双向纵向并购。向前并购，是指企业向其产品的前加工方向并购，对产品链前面环节的企业进行并购；向后并购，是指企业对产品链后面环节的企业进行并购，如生产原材料和零部件的企业并购加工、装配企业，生产企业并购销售商；向前向后双向并购，则是既向前又向后加工方向并购。

3.混合并购

混合并购是指既非竞争对手又非现实或潜在的客户或供应商的企业间的并购，并购的企业处于不同行业，产品属于不同市场。

混合并购可以通过分散投资、多元化经营，达到资源互补、优化组合、开辟新的业务、减少经营局限性以及扩大企业知名度等目的。混合并购能够分散企业的投资风险和经营风险，并且这种并购形态因收购公司与目标公司没有直接业务关系，其并购目的往往较为隐晦而不易为人察觉和利用，有可能降低并购成本。与纵向并购类似，混合并购也被认为不易限制竞争或构成垄断，故而不常成为各国反托拉斯法控制和打击的对象，从而在企业并购浪潮中占据相当的地位。

混合并购有三种形态：①产品扩张型并购，即经营相关产品的企业间的并购，其目的是利用本身技术优势，扩大产品门类；②市场扩张型并购，即一个企业为扩大其竞争地盘而对尚未渗透的地区生产同类产品的企业进行并购，其目的在于利用本身或目标企业的市场优势，扩大市场的销售额；③纯粹的扩张并购，即那些生产和经营彼此间毫无关联的企业间的并购。通常所说的混合并购主要是指第三种，其主要目的在于减少长期经营一个行业所带来的风险，实现多元化经营战略。

(二)按并购的出资方式

划分为现金购买式并购、股权交易式并购、承担债务式并购和综合证券并购。

1.现金购买式并购

现金购买式并购是指收购公司向目标公司的股东支付一定数量的现金而获得目标公司的所有权的一种并购方式，包括两种情况。

(1)出资购买资产式并购。出资购买资产式并购是指并购公司使用现金购买目标公司的全部或绝大部分资产，以实现并购。以现金购买资产形式的并购，目标公司按购买法或权益合并法计算价值并入并购公司，原有法人地位及纳税户头消失。对于产权关系、债权债务清楚的企业，出资购买资产式并购能做到等价交换、交割清楚，没有后遗症或遗留纠纷。这种并购类型主要适用于非上市公司。

(2)出资购买股票式并购。出资购买股票式并购是指收购公司使用现金、债券等方式购买目标公司一部分股票，以实现控制后者资产及经营权的目标。出资购买股票既可以通过一级市场进行，也可以通过二级市场进行。通过市场出资购买目标公司股票是一种简便易行的并购方法，但因为受到有关证券法规信息披露原则的制约，如购进目标公司股份达到一定比例，或达到该比例后持股情况再有相当变化都需履行相应的报告及公告义务，在持有目标公司股份达到相当比例时更要向目标公司股东发出公开收购要约，等等。所有这些要求都容易被人利用，哄抬股价，而使并购成本激增。

作为一种单纯的并购行为，被收购企业的股东一旦得到了对其所拥有股份的现金支付，就失去了对目标企业的所有权。这是现金购买方式的一个突出特点。但现金收购存在资本所得税的问题，这可能会增加收购公司的成本。因此，在采用这一方式的时候，必须考虑这项收购是否免税。另外，现金收购会对收购公司的资产流动性、资产结构、负债等产生影响，但一般不会影响并购企业的资本结构，所以应该进行综合权衡。

2.股权交易式并购

股权交易式并购是指并购企业通过增发股票的方式获得目标公司的所有权。其主要特点是，不需支付大量现金，因而不会影响收购公司的现金状况，但是增发股票会影响公司的股权结构，原有股东的控制权会受到冲击。

(1)以股权交换股权

以股权交换股权是指并购企业向目标企业的股东发行其股票，以换取目标企业的大部分或全部股票。一般而言，交换的股票数量应至少达到收购公司能控制目标公司的足够表决权数。通过并购，目标公司或者成为并购公司的分公司或子公司，或者解散并入并购公司，目标公司的资产最终都会转移到收购公司的直接控制下。

以股票购买被收购公司的股票时，要按照一定比例换购。其中的换股比例取决于两个公司的盈利水平、股价水平以及股息率的比较。因为这种方式能以较低成本筹集并购所需资金，所以对于机构投资者较有吸引力。目前世界上大多数并购交易都采用此种方式。

(2)以股权交换资产

以股权交换资产是指收购公司向目标公司发行自己的股票以交换目标公司的大部分资产。一般情况下，收购公司同意承担目标公司的债务责任，但双方也可以做出特殊约定，如收购公司有选择地承担目标公司的部分责任。在此类并购中，目标公司应承担两项义务，即同意解散本公司，并把所持有的收购公司股票分配给目标公司股东。这样，并购公司就可以防止所发行的大量的股份集中在极少数股东手中，对现有的控制权结构产生不利影响。并购公司和目标公司之间还要就目标公司的董事及高级职员参加并购公司的管理事宜等达成协议。

采用股权交易式并购虽然可以减少并购企业的现金支出，但要稀释并购企业的股权结构。

3.承担债务式并购

承担债务式并购是指目标公司资产负债相等或者资不抵债的情况下，并购企业以承担目标企业的部分或全部债务为条件，取得目标公司的资产所有权和经营权的并购行为。采用这种并购方式，可以减少并购企业在并购中的现金支出，但有可能影响并购企业的资本结构。

4.综合证券并购

综合证券并购是指在并购过程中，并购公司支付的不仅有现金、股票，而且还有认股权证、可转换债券等多种方式的混合。这种收购方式具有现金收购和股票收购的特点，收购公司既可以避免支付过多的现金，从而保持良好的财务状况，又可以防止控制权的转移。

(三)按是否利用目标企业本身资产做支付手段并购，划分为杠杆并购和非杠杆并购

1.杠杆并购

杠杆并购是指企业通过借入资本或发行优先股而取得目标公司的产权，并且从目标企业资产的经营收入中偿还负债的并购方式。

在这种并购中，并购企业不必拥有巨额资金，只需要准备少量现金(用以支付并购过程必需的律师、会计师等费用)，以目标企业的资产及营运所得作为融资担保和还贷资金，便可并购任何规模的企业。而贷出绝大部分并购资金的债权人，只能向目标公司求偿，而无法向真正的借款方——收购公司求偿。所以，贷款方往往在目标公司资产上设有担保，以确保优先受偿地位。收购公司利用目标公司资产的经营收入来支付收购价或作为此种支付的担保。由于此种收购方式在操作原理上类似杠杆，故而得名。杠杆收购于20世纪60年代首先在美国出现，是美国第四次并购浪潮的主要形式，之后风行于欧美。(www.xing528.com)

杠杆收购与其他收购方式相比较，其特点是：①收购公司用以收购的自有资金与完成收购所需的全部资金相比微不足道，通常前者占后者的10%～15%。②收购公司的绝大部分收购资金是通过借债而来，贷款方可能是金融机构、信托基金、个人，甚至可能是目标公司的股东。③收购公司用以偿付贷款的款项来自目标公司的资产或现金流量，也就是说目标公司将支付其自身的售价。④资本结构发生变化。使用债务杠杆进行并购的企业，其资本结构呈倒三角状，在三角形的顶端，是对公司资产有最高求偿权的银行借款，中间层的是垃圾债券的夹层债券，其次才是收购方的投资。⑤并购交易中所涉及人员的变化。在杠杆收购之前的并购交易中，由并购双方经理人员基于各自公司的需求直接达成交易；而杠杆收购需由交易双方以外的第三者充任“经纪人”，并由他在并购交易的双方起促进和推动作用。

按照融资的渠道和收购的投资者来看，杠杆收购还可以细分为下面几种。

(1)杠杆收购(leveraged buy-out，LBO)

杠杆收购可以借助“空壳上市”或通过“垃圾债券”等方式来融资。前者是指收购公司先投入资金，成立一家在其完全控制之下的“空壳公司”。而空壳公司以其资本以及未来买下的目标公司的资产及其收益为担保来进行举债。后者是指20世纪80年代以来西方依靠发行一种高利风险债券，即“垃圾债券”来筹资。以目标公司资产及收益做担保筹资，标志着债务观念的根本转变。只要目标公司的财务能力能承担如此规模的债务，则筹集如此规模的债务收购目标公司就不会有太大清偿风险。这种举债与收购，与公司本身资产多少没有关系而与目标公司资产及未来收益有关。

(2)管理层收购(management buy-outs，MBO)

管理层收购，是指目标公司的管理层利用杠杆收购这一工具，通过大量的债务融资，收购本公司的股票，从而获得公司的所有权和控制权，以达到重组本公司并获得预期收益目的的一种并购行为。

管理层收购具有以下几个特点：①收购主体为目标公司的管理层。他们往往对目标公司非常了解，并有很强的经营管理能力。通常他们会设立一家新公司，以新公司完成对目标公司的收购。②通常公司的管理人员以该公司的资产或该公司未来的现金流量作为抵押来筹集资金。因而收购资金的绝大部分为债务融资，只有很少的一部分为管理层的自有资金。③管理层收购通常以继续经营原有业务为前提去取得经营权。④收购的后果为管理层完全控制目标公司。通过收购，企业的经营者变成了企业的所有者，实现了所有权与经营权的新统一。

以2016年东贝B股MBO为例，本次收购的收购方为黄石东贝冷机实业有限公司(以下简称“冷机实业”)，冷机实业的单一股东为汇智合伙。鉴于冷机实业单一股东汇智合伙的合伙人中包括部分上市公司董事、监事、高级管理人员、员工或者其所控制的法人等，本次收购构成管理层收购。本次股权转让为江苏洛克根据《股权转让协议》约定的条款和条件，将其持有的东贝集团39.14%股权转让给冷机实业。

随着MBO在实践中的发展，其形式也不断变化。除了目标公司的管理者为唯一投资收购者这种MBO形式外，实践中又出现了另外两种MBO形式：一是由目标公司管理者与外来投资者或并购专家组成投资集团来实施收购，这样使MBO更易获得成功；二是管理者收购与员工持股计划(employee stock ownership plans，ESOP)或员工控股收购(employee buy-outs，EBO)相结合，通过向目标公司员工发售股权，进行股权融资，从而免交税收，降低收购成本。

(3)员工持有股票计划(ESOP)

ESOP是所有公司的职工都参与新的所有制的复合资本结构，使得股份制(所有权)影响和公共政策敏感性都最大化，因此，从公共政策的观点看，ESOP能改善效率、提高生产力和收益创造力。ESOP可实现所谓“人人都有经营所有权”的这一境界。可以预见ESOP杠杆收购将成为未来潮流。

2.非杠杆并购

非杠杆并购是指并购企业不用目标企业自有资金及营运所得来支付或担保支付并购价格的并购方式。早期并购浪潮中的收购形式多属此类。但非杠杆收购并不意味着收购公司不用举债即可负担并购资金，实践中，几乎所有的并购都是利用贷款完成的，不同的是借贷数额的多少、贷款抵押对象的不同而已。

(四)按并购公司的动机，划分为善意并购和敌意并购

1.善意并购

善意并购是指并购企业与被并购企业双方通过友好协商确定并购诸项事宜的并购。善意并购，在西方被形象地称为“白衣骑士”(white knight)，在善意并购条件下，并购价格、方式等可以由双方高层管理者协商并经董事会批准。由于双方都有合并的愿望，因此，采取这种方式的成功率较高。

具体来说，这种并购方式一般先由并购方企业确定被并购企业，即目标企业，然后设法与被并购企业的管理当局接洽，商讨并购事宜，如并购方能提供的条件、愿意出的价格、并购后是否大量裁员等问题进行讨价还价，在双方可接受的条件下，签订并购协议，最后经双方董事会批准和股东大会通过，并呈报政府主管部门批准。

善意并购可以避免因目标企业抗拒而带来的支出，有利于降低并购活动的风险与成本，使并购双方能够充分交流和沟通信息。但是，并购企业为了换取目标企业的合作，可能会牺牲自己的部分利益。此外，双方的协商谈判、讨价还价需要较长的时间，可能会降低并购活动的部分价值。

2.敌意并购

敌意并购又称恶并购，是指并购企业在收购目标企业时，虽然遭到目标企业的抗拒，仍然强行收购，或者不与目标企业进行协商，突然直接提出公开收购要约的并购行为。敌意并购被形象地称为“黑衣骑士”(black knight)，并购方不顾被并购企业的意愿而采取非协商性购买的手段，强行并购对方企业。

通常是先通过收买目标企业分散在外的股票等手段对之形成包围之势，使之不得不接受很苛刻的条件把企业出售。这是并购企业遭到目标公司董事会的拒绝后强迫实行的并购。由于目标企业一旦被并购，原企业法人地位就会消失。因此，被并购企业往往采取反并购措施，如发行新股票以分散股权或收购已发行的股票等。在这种情况下，并购方企业可能采取一些措施，以实现其并购的目的。常见的措施有两种，即收购股票和获取委托投票权。

敌意并购的主要手段是股权收购，并购企业在股票市场公开买进一部分被并购企业股票作为摸底行动之后，宣布直接从被并购企业的股东手中用高于股票市价的接收价格(通常比市价高10%～50%)收购其部分或全部股票。从理论上说，并购企业能够买下被并购企业51%的股票，就可以改组被并购企业的董事会，从而达到并购的目的。但在现实生活中，由于股权比较分散，有时拥有被并购企业10%甚至20%的股票，也能达到控制的目的。其优点是并购时间较短，一般是提出报价若干天后即可进行收购，手续也较简便。

获取委托投票权是指并购方设法收购或取得被并购企业股东的投票委托书。如果并购者能够获得足够的投票委托书，使其发言权超过目标公司管理当局，他就可以设法改组后者的董事会，最终达到并购的目的。然而，在这场被称为“委托投票权战”的激烈斗争中，并购企业需要付出相当大的代价，而且作为被并购企业的局外人来争夺投票权常遭被并购企业原有股东的拒绝，因此这种方法常常不易达到并购的目的。

敌意并购的优点是，并购企业完全处于主动地位，并且并购行动时间短、节奏快，可有效控制并购成本。但敌意并购会招致目标企业的抵抗，甚至设置各种障碍，而且由于无法获知目标企业的实际运营财务状况等重要条件，给企业的估价带来困难。此外，由于敌意并购容易导致股市的不良波动，甚至影响企业发展的正常秩序，各国政府都对敌意并购予以限制。

(五)根据企业成长目标策划中的积极性，将企业并购划分为积极式并购与机会式并购

1.积极式并购

在积极式并购方式下，企业可根据并购的目标，制定明确的并购标准。在此标准下，企业可主动寻找、筛选出几家目标企业，并开始进行个别并购洽谈。

2.机会式并购

机会式并购是指企业在其整体性策略规划里，没有具体的并购策划，而只是在被动地得知同业间有哪家企业欲出售，或从专业并购中介机构中得到有出售企业的消息后，企业才依目标企业的状况，结合本企业的策略考虑来进行评估，以决定是否进行企业并购。

(六)按并购交易是否通过证券交易所，划分为要约收购和协议收购

1.要约收购

要约收购是指并购企业通过证券交易所的证券交易，以高于市场的报价直接向股东招标的收购行为。当并购企业通过证券交易所的交易，持有一个上市公司(目标公司)已发行股份的30%时，依法向该公司所有股东发出公开收购要约，按法律规定的价格以货币付款方式购买股票，获取目标公司股权。要约收购直接在股票市场上进行，受市场规则的严格限制，风险较大，但自主性强，速战速决。敌意收购多采取要约收购的方式。

2.协议收购

协议收购是指并购公司不通过证券交易所，直接与目标公司取得联系，通过谈判、协商达成协议，据以实现目标公司股权转移的收购方式。协议收购易取得目标公司的理解与合作，有利于降低收购活动的风险与成本，但谈判过程中的契约成本较高。协议收购一般属于善意收购。目前，国内外发生的并购活动多数为协议收购。

此外，按收购是否公开向目标公司全体股东提出，可分为公开收购和非公开收购；按收购行为是否受到法律规范强制，可分为强制收购和自然收购；按并购双方所在的地区，可分为同地域并购和跨地域并购；按并购企业是否隶属同一所有制形式，可分为同种所有制企业间并购和不同所有制企业间并购；按并购双方所在国家或地区，可分为国内并购和跨国并购；按涉及被并购企业的范围，企业并购可以分为整体并购和部分并购。尽管收购可以做出如此多类型的划分，但在实际操作过程中我们可能只是站在某个特定的角度和方面对收购行为做出判断与决策。

总之，从产业经济运行的角度，把企业并购区分为横向并购、纵向并购及混合并购是最基本的分类。这种分类反映了企业并购的本质。而从其他角度划分的企业并购的其他类型，无论是直接并购、间接并购，还是善意并购、敌意并购，或积极并购、机会式并购，在并购中是采取产权并购还是股份并购，都不过是企业实施横向并购、纵向并购及混合并购的手段。横向并购、纵向并购及混合并购是市场经济条件下，企业并购历史和现实中表现出来的三种最基本的并购类型。随着并购手段的进步，今后还可能会有更多的并购形式被创造出来。