评估政策对全球金融危机的影响

随着金融市场的多样化，信用评级机构所分析的产品范围不断扩大，从商业债券到整个公司，到主权债务，最后是过去几十年引入的无数新债务工具，其中最引人瞩目的是证券化，包括臭名昭著的担保债务凭证（CDO）和信用违约互换（CDS）。从20世纪90年代后期起，信用评估机构由此获得了丰厚的收益，因为它们会与金融公司合作制造以次级抵押贷款为基础的担保债务凭证。从那以后，标准普尔、穆迪和惠誉对这些证券进行评级的收费就达到了普通债券评级的三倍之多。

并且，随着金融市场一体化和全球化程度的提高，曾经的美国现象成为全球标准。自20世纪90年代以来，信用评级机构几乎渗透到了国际市场的各个地方。欧洲和亚洲的信用评级机构办事处如雨后春笋般涌现。如今，全世界的债务发行者，特别是工业化程度较低国家的债务发行者，都会认为从两个主要评级机构标准普尔和穆迪公司中的任何一个（或两个）获得评级，是一件必不可少的事情。在拉丁美洲，自20世纪80年代的债务危机后，债券市场的增长推动了对主权信用评级的需求。这些债券由发展中的经济体发行，有一定的风险，但收益率高，这就需要有这些国家金融信用的第三方信息支持。2002年4月，当时的美国国务卿科林·鲍威尔（Colin Powell）宣布，美国政府正在计划帮助非洲国家获得主权信用评级，因为这将有助于“鼓吹资本”以促进经济增长。就在一个月之后，联合国开发计划署（UNDP）与标准普尔开展了一项合作，支持在整个非洲推行系统性的主权信用评级。2003年，它还与纽约证券交易所以及非洲证券交易所协会合作举办了首届非洲资本市场发展论坛。最初的主权债券发行人（即国家）确实要通过谋求高评级来预估债券发行，但随着时间的推移，高评级的归属开始与各国的国际地位挂钩。这会帮助政府在全球面前呈现出透明且负责任的投资伙伴形象。通过评级，世界各国开始努力“获得来自国际资本市场的‘认可印章’”。

如今，信用评级机构不仅仅会从市场参与者的信任中获取影响力。各国也会通过将评级纳入财政条例来积极推进评级，并将评级制度化。一些评论员认为，评级机构“被普遍的市场惯例和公共监管赋予了参考地位”。通过转移自己在全球金融市场监管中的尽职调查责任，公共部门大部分参考了私人评级机构的判断来为中央银行确定贷款担保的资格，以及评估公共和主权财富基金的投资决策。早在20世纪30年代，美国的养老基金只允许按照相关评级持有资产；此后，在需要对债务进行质量评估的任何时候，美国的金融监管机构都要诉诸信用评级机构。在美国经济中，信用评级被用来提高某些金融机构（如银行和保险公司）对投资限制的风险敏感度，为评级债券发行人确定差别披露要求，并调整对商业和投资银行的资本储备金要求。对于欧盟来说，1993年的《资本充足指引》促进了相似的趋势，该指引规定，企业必须为其持有的非投资级证券留出更多资本。具体而言，该指引规定，与在欧盟范围内交易的金融工具相关的违约风险必须由“主管当局认可的至少两家信用评级机构”进行评估，或当它们没有被其他机构评为投资级以下时，由“其中一家信用评级机构”评估。鉴于主要信用评级机构强烈的联盟倾向，评级总体上符合当局的要求并不令人意外。

《巴塞尔协议》进一步加强了评级机构的影响力。《巴塞尔协议》是由中央银行行长制定的一系列银行业规定，概述了对银行业的要求和建议。《巴塞尔协议Ⅱ》（于2004年制定）特别规定了一项国际标准，以控制投资银行为了防范各种金融和运营风险所需要具有的资本量。这项标准制定的最初目的是使国际金融体系不受大型银行崩溃的连锁效应影响，但它最终因给予信用评级机构确定银行净资本储备金额度的权力，即银行必须为储备拨出多少资金来防止潜在损失，而造成了一个扭曲的控制和评价体系。

如今，债券发行人在法律上有义务寻求评级，以便出售债券并进入国际资本市场，这使得信用评级对他们来说非常有价值。这并不是因为评级中包含了许多信息，而是因为评级后他们会被授予各种监管许可。根据财经新闻媒体彭博社（Bloomberg）的报道，信用评级机构的覆盖范围“几乎延伸到了金融体系的每一个角落，从银行到管理机构的每一个人都已陷入评级体系中”。

利用信用评级机构对金融市场监管进行评估，有效地促使监管当局在提供公共利益信息上“退位”，它们将这种角色转交给了私人控股的寡头垄断企业。它们被政府赋予实际监管者的非正式地位，以避免自由市场经济学家将其视为“混乱监管”或“高昂成本监管”，但现在已经演化成了严重的公众过失案例。结果，国家和超国家权威的监管欠缺加剧了市场的持续衰落，这种情况如今又因银行体系的全球一体化而日益恶化。这套政策导致信用评级机构比原来的中介机构更加声称有利于信息交换、降低交易成本。由于各国“将许多监管职能外包给评级机构”，后者已然成为世界上最强大的市场守门人。

美国和欧洲都进行了一些改革的尝试，但几乎没有在监管和市场准入实践中产生任何变化。2006年，美国政府通过了《信用评级机构改革法案》，要求证券交易委员会负责该行业的监管。同年，欧盟重新修订了《资本充足指引》的规定，重新确立了信贷机构的作用，同时阐明了投资公司在高评级产品交易中的义务。此外，欧洲证券及市场管理局也受托开展调查并进行检查，作出相关罚款和运作禁令。在全世界范围内，信用评级也受到了国际证监会组织2004年颁布的《信用评级机构基础行为规范》的约束。当然，对该规范的依从仍然是自愿的，这保证了“信用评级机构的独立性，或是及时发布评级意见的能力”。

尽管政府当局为这个行业的改革作出了努力，信用评级机构的三巨头仍然保持着它们的一切权力和影响力，这一点在2008年金融危机爆发，以及随之而来的欧美主权债务危机中变得更加明显。由于信用评级机构在立法发展和国债“突然产生意外降级”后评级修改的滞后，它们会使市场失去平衡，从根本上影响世界主要经济体的公共财政。2011年，标准普尔采取了一项前所未有的举措，“将美国政府从无风险借款人名单中除名”，这次降级引发了奥巴马政府的愤慨。美国政府对该机构进行了攻击，认为“该公司犯了一个严重的数学错误”。美国政府还与证券交易委员会合作，对标准普尔“在房地产热潮期间对支持抵押贷款的证券的压倒性好评”开展了调查。调查人员还考察了公司分析师想要降低抵押贷款债券评级却被管理层否决的案例。对于证券交易委员会来说，评级机构“在为投资者的利益服务方面显然是失败的”。2013年，美国司法部起诉标准普尔涉嫌民事欺诈，“认为该公司抬高了抵押贷款投资的评级，并在金融危机来临时使其陷入崩溃”。

历史性的美国评级下调不是基于纯粹的财务评估，而是基于对美国政治策略的总体评估，这是金融分析师无法做到的。标准普尔的分析师在降低评级的理由中写道：

从更广泛的层次上来说，降级反映了我们的观点，即美国的政策制定和政治制度的有效性、稳定性和可预测性在当前的财政和经济挑战中已经有所减弱了。

因此，政府不仅给予了评级“法律效力”，还建立了它在国家政治策略上的发言权。在欧洲，尽管当局在2010年和2011年提出了几个救市计划，三巨头仍然将希腊、爱尔兰和葡萄牙等国家的债券评级降为了“垃圾级”。欧盟因此爆发了一场激烈的争论，由猛烈抨击信用评级机构的内部市场与服务委员米歇尔·巴尼耶（Michel Barnier）主持，他们表示，“我们需要重建我们的政治主权，所以我们不服从于市场主权”。德国前总理赫尔穆特·施密特（Helmut Schmidt）也坚持认为，“一些评级机构已经将在政治上应负责任的政府作为欧洲信誉的担保物”。(www.xing528.com)

为了控制信用评级机构的权力，欧盟委员会提出了一些建议，包括要求金融公司每三年更换一次评级机构，分析师在四年后轮换客户，机构不能对包含其持股人经济利益的产品或机构进行评级。此外，主权降级的决定需在报告公开前至少24小时告知被评级的政府（而非此前的12个小时），而且只能在交易市场闭市后才能公布。由于人们认为反复降级会显示出“美国机构对欧洲债务的过分炒作”，有人甚至提议设立欧洲自己的信用评级机构。就连时任欧盟委员会主席若泽·曼努埃尔·巴罗佐（José Manuel Barroso）也对评级机构提出了质疑：

评级市场仅由三家机构垄断，却没有来自欧洲的机构，这一现象十分奇怪。这表明，在评估欧洲状况时，市场可能会存在一些偏见，毕竟欧洲人会比其他人更了解欧洲。

2011年10月，穆迪在二十多年来首次将意大利主权债务的评级下调，它认为，“意大利和欧盟其他地区经济增长的高度不确定性”仍然容易影响财政稳定。意大利政府在几周内就被迫屈服了。当时的总理西尔维奥·贝卢斯科尼（Silvio Berlusconi）在从政的17年间经受住了民间社会的抗议、罢工和一系列的关于腐败及性丑闻的司法指控，却不得不屈服于评级机构的权威，选择辞职。标准普尔于2012年1月13日（不久后被称为欧元区的“黑色星期五”）下调了9个欧元区国家的主权信用评级，包括剥夺法国和奥地利等国的AAA主权信用评级。欧洲的公共机构试图以多种理由起诉信用评级机构，其中包括对标准普尔前总裁德文·夏尔马（Deven Sharma）的指控。随着欧债危机加深，欧盟委员会关于评级监管的文件也表明，在财务危机状况中，信用评级机构不得发布主权债务的降级信息。

这种改变信用评级机构立场的企图遭到了业界的抵制。在美国，评级机构开始拒绝给债券发行人评级，这很快暂停了未评级债券的发行。在短期内，美国证券交易委员会也暂时放弃了评级要求。在欧洲，三巨头将欧元区的所有国家置于负面信贷观察名单中，这使投资者人心惶惶，更进一步加剧了欧债的紧张局势。此后，在2012年7月，穆迪瞄准了欧洲强国德国，出手将其评级展望由稳定下调到了负面。

政策制定者们终于意识到，由于政府和中央银行规定中的疏忽，信用评级机构已经与银行和金融市场监管密不可分。如果连续的评级调整引发了各国各大洲采取二级市场冲销行动，各国政府便无法再采取行动。一方面，信用评级机构在国家和超国家的政策制定上不断加大影响，导致了政府合法干预范围的缩小。另一方面，他们稳定金融局势的方式与政治家的当务之急相冲突，导致在提出社会司法改革时出现不正当的财务惩罚机制，在实行财政紧缩措施时则被批准。评级决定加强了欧洲的社会困境，因为“政府借款利率上升意味着更多纳税人的钱会被支付给金融投资者，而不是花在公共服务和公共投资上”。因此，评级机构似乎不是在为解决主权债务问题做出贡献，而是在恶化世界各地的社会状况。

对于借款国家来说，评级下调会对它们获得信贷和借贷成本产生负面影响。此外，信用评级机构降低信用评分可能造成恶性循环，不仅使该国的利率上升，与金融机构的其他合约也可能受到不利影响，从而导致更多的开支和进一步的信用降低。有些人认为，评级机构能作为一个很好的机构“井蛙之见”的例子。通过“呈现‘确定性等价^[1]’，评级机构既能消减不确定性又能（再）制造不确定性”，而不是加强金融稳定性。

在金融和经济危机中，信用评级机构的行为本质上是保守的，也就是说，它们要么做出降级评估，要么保持之前的评级。评级下调，或存在下调的威胁都会削弱国家作为债务发行人的财务状况。评级降低是对国家债务风险提高的正式承认，风险高就要通过提高回报率来弥补。而较高的回报率不利于国库对现有债务存量进行再融资的能力、新债务的发行、通过财政政策对短期宏观经济冲击的应对，以及对旨在增加财政收入以偿还债务的短期投资的管理。由于税收收入是周期性的，信用评级机构认为它不够可靠，而倾向于采取私有化制度和紧缩措施，即公共资源私有化和减少支出。国家对市场的影响日益受限，于是引入市场机制，来提供更大比例的公共服务。

虽然主权信用评级不对国家收费，但是其中仍然存在不正当的激励措施。评级机构躲过了2007—2008年的经济危机、拉美和亚洲的债务危机、安然公司的违约和之前其他的欺诈性公司，如今对市场走势有些过于敏感，以至于评估也变得不稳定。此外，在经济繁荣时期的乐观评级和在泡沫破裂时期的突然降级引发了人们对舞弊行为的怀疑。当这些机构向购买评级服务的同一客户提供咨询服务时，问题尤其严重，例如向政府建议如何构建安全保障体系，然后根据这些建议作出评级。

全球金融危机已经证实，评级机构是有权势的政治行动者。它们不仅提供信息，还会在公司和其他公共机构做决定时，帮助构建起整个框架。评级机构并不像人们曾经期望的那样，是中立的、技术性的和客观的仲裁员。相反，它们首先会通过控制信息和调整评判，来组织、协调和“构建”资本市场。它们至少会拥有一个强大的“认知权威”，这可能和世界上其他的私人机构都不同。评级机构给出的数据影响了宏观经济政策，它们的评估会使整个国家和其国民陷入危机。