实证分析：资本回报率的影响因素及浙江省分解结果

本书通过建立向量自回归模型（VAR）分析变量之间的协整关系，在变量之间存在协整关系的基础上，使用动态最小二乘法进行实证估算。首先进行平稳性检验，结果如表4.3-1所示。

表4.3-1　单位根检验结果

注：*，**和***分别表示在10%、5%和1%的显著水平。

单位根检验显示原数据中只有k是平稳的，一阶差分的后三个变量均为平稳的，因此可以进行协整分析。根据滞后期检验结果（见表4.3-2），本书选择建立滞后2期的VAR模型，同时，为确保所建立模型的准确性，进一步进行LM（2）和AR根检验。检验结果显示LM（2）=7.17，P=0.62，说明残差序列不存在自相关；AR根如图4.3-1所示，根的模的倒数全部在单位圆之中，据此判断可以使用滞后2期的VAR模型进行分析。

表4.3-2　滞后期选择检验结果

注：*表示应选择该数值对应的滞后期。

图4.3-1　AR根检验结果

表4.3-3　Johansen检验结果

注：*表示在5%临界值拒绝该假设。

建立VAR（2）模型之后，可以使用Johansen检验的迹统计量和最大特征值来判断变量之间是否存在协整关系，以及存在几个协整关系，具体的检验结果如表4.3-3所示。迹统计量和最大特征值的检验结果均显示在5%临界值水平上拒绝“没有协整关系的假设”，说明变量之间存在一个协整关系。因此可以进行回归分析，以估算浙江省资本边际产出关于资本存量的弹性系数ρ。由于上一期的投资可能会对当期回报率产生影响，因此本书在回归模型中加入了提前期的资本存量作为解释变量，经过多次回归的结果如表4.3-4所示。两个方程的回归结果均显示ρ为―1.13，因此浙江省资本边际产出关于资本存量的弹性系数为―1.13。

表4.3-4　资本边际产出弹性系数ρ的估算(www.xing528.com)

注释：*和***分别表示在10%和5%水平上显著。

根据式（2）可知，资本回报率的变动受到经济周期性波动的影响，因此在进行资本回报率分解之前应考虑到资本回报率的周期性波动。本书使用Hodrick-Prescott滤波方法分析浙江省资本回报率的周期性波动，具体的分析结果如图4.3-2所示，其中Trend表示资本回报率的趋势项，Cycle表示波动项。

图4.3-2　Hodrick-Prescott滤波分析结果

分解出资本回报率的周期性波动项之后，根据资本回报率的分解公式（式2），便可以得出资本、技术和周期性波动对浙江省资本回报率的影响大小，如表4.3-5所示。

表4.3-5　浙江省资本回报率的分解结果

资本深化仅在前三年对资本回报率的增长有着正向影响，随后年份均为负向影响，这与理论分析结论较为吻合。从占比上看，多数年份中资本深化的影响都在50%上下波动，近些年来虽有所下降，但仍在30%左右，因此可以认为浙江省资本存量的快速增长是资本回报率出现下降的重要原因。资本回报率下降会导致投资动力缺失，社会资本因无利可图而停止投资，政府主导的投资也因回报下降而导致经济效率损失，不符合可持续发展的要求。因此浙江继续通过扩大投资的方式驱动经济发展将面临越来越大的困境，迫切需要寻找新的动力源，以提升资本回报率和经济增长质量。

技术进步的影响在多数年份均为正，这也与前文的理论分析较为吻合，即技术进步对资本回报率有着促进作用。虽然技术进步的影响在多数年份都为正，但由于其绝对数较低，且其占比也在逐年下降，因此无法弥补资本深化带来的负向影响，最终导致了资本回报率的逐年下降。根据黄先海等（2012）的研究，技术进步（At）可分为中性（Gt）、资本体现型（Dt）和人力资本体现型（Ht）三类，具体的分解公式为：

其中，ρ仍表示资本边际产出的弹性。根据这一公式，可以进一步分析技术进步对浙江省资本回报率影响较低的原因。如果ρ+1＜0，则资本体现型技术进步的影响系数为负，因此该类技术的进步会导致资本回报率的下降。根据上文可知浙江省的ρ=―1.13，所以尽管浙江省中性和人力资本体现型技术进步会带来资本回报率的提升，但由于资本过度积累，导致了资本边际产出弹性过低，资本设备的投入和升级反而不利于资本回报率的提升。最终导致三类技术进步对资本回报率的促进作用降低，从而无法扭转资本深化的不利影响。因此浙江应改变投资结构和规模，寻找提升资本边际产出弹性的途径，因为只有当―1＜ρ＜0时，三类技术的进步才能共同推进资本回报率的提升。在浙江经济面临转型升级的关键时期，除了扩大技术的投入，还应全盘考虑经济面临的实际情况，加快结构改革升级，从而确保投入更加有效和精准。

周期性波动的影响呈无规律分布，但其影响的程度在逐渐加深。2000年以前周期性波动占比多在1%—3%之间，随后则不断提高，到2007年已超过50%，2014年已达到63.75%，为历年最高水平。这一方面说明浙江省经济开放程度较高，特别是2001年中国加入WTO之后，浙江省在引进外商投资和进出口方面都出现了快速增长（如图4.3-3所示），2014年工业增加值中24%来自外商投资企业，浙江已广泛融入世界经济之中，对外依赖程度较高，因此容易受到外部冲击的影响；另一方面，浙江省经济结构不合理，特别是外向经济方面，比如对外出口中加工贸易占比多在20%以上，高新技术产品出口多在10%以下，2013年和2014年高新技术产品出口仅略高于5%。结构不合理导致浙江省经济稳健性较差，抵抗风险的能力较弱，因此当外部环境出现较大波动时，资本回报率会随之发生较大震荡。

图4.3-3　浙江进出口与外商投资情况