证券行业，用一句话总结，即周期性太强，不适合价值投资。然而，也正是因为这一点，反而更值得研究。截至2016年底，中国证券行业总资产规模为6.42万亿元，行业总收入约3280亿元，证券化率（即股票市场总市值与国内生产总值的比例）为68.23%，十年证券化率复合增速为8%。
这个行业规模和证券化率的增速，仅仅相当于美国证券业上世纪八九十年代的水平，整个证券行业，或者说证券服务行业，还有很大的发展空间。注意，我们说的是整个证券服务行业，而不单单是券商。
这个大行业，我们暂且分为四类：
（1）券商——A股共有35家上市券商，比如中信证券、国泰君安、海通、华泰、广发等；美股中比如JP摩根、摩根士丹利、高盛、嘉信理财、盈透证券等；
（2）金融信息服务商——代表公司有同花顺、东方财富、大智慧等；
（3）软件服务商——代表公司有恒生电子、顶点软件、SSNC等；
（4）交易所（各大股票、期货、现货交易所等）——代表公司有港交所、芝加哥交易所、美国洲际交易所。
接下来我们来分析一下这四个细分领域中，哪一门生意算得上是“好生意”。
券商：目前国内共有129家券商，前十大证券公司（以营收计）占行业总收入比例为40.26%，市场集中度低，同质化竞争激烈。
营收主要来源于轻资产业务，依赖下游股票成交额、IPO、并购规模，天花板明显，波动大。此外，券商的可替代性高（你可以在某家券商开户、做IPO，也可以立马换人）、定价权较高（大券商定价权高，小券商定价权低）、准入门槛高（券商牌照很难获取）。代表上市公司有中信、国泰君安、海通、华泰等。
金融信息服务商：下游用户有C端用户和B端用户，行业天花板高，所有韭菜都要用，这个领域的公司，普遍采取对C端产品免费，对B端产品收费的策略。
国内专业化的金融软件厂商数量少，集中度高，但竞争激烈，可替代性高、定价权高（差异化竞争明显）、准入门槛高（品牌、技术壁垒高）。A股代表上市公司有同花顺、东方财富、大智慧。
金融IT服务商：下游为机构客户，如券商、商业银行、财政机构等，行业天花板较高（机构客户虽然数量有限，但对软件需求是刚需），在细分领域集中度高（如恒生电子2016年资管业务条线在证券行业市占率超过90%），可替代性低（机构客户一般不轻易替换供应商），定价权高，准入门槛高（技术壁垒高）。A股代表上市公司有恒生电子、顶点软件；美股有SS&C Technologies Ho（SSNC.O）。需要注意的是，这个领域技术迭代速度快，研发投入需求高，是一个短板。
交易所：根据是否以营利为目的，交易所分为会员制（不以盈利为目的）和公司制（以营利为目的）两种。公司制交易所，收入来源主要为上市服务费、结算费、佣金分成、席位销售等，下游为上市公司、券商等机构客户。
交易所的行业天花板高（只要有公司上市、证券市场有交易，就有收入）、集中度很高（一个国家就几个交易所）、可替代性低（想上市交易所几乎没有选择）、定价权高、准入门槛极高（寡头垄断，须经政府批准）。
分析到这里，给你一个思考题：周期性行业里，如果沿着产业链仔细挑选，哪些领域能选出“好生意”？这道题没有标准答案，这里仅提出我们的一点思考，供参考。
选择周期性行业里的“好生意”，其实就看谁能“反周期”，或者说“抗周期”。在产业链各个节点上，谁能形成集中度极高的寡头垄断态势，谁就能能获得“抗周期”优势。
为什么垄断如此重要？因为只有垄断，最好是单寡头垄断，才能熨平周期，才能让你即便在行业周期底部、人人哀嚎的时候，仍然能够平稳增长。有了垄断，即便在周期低谷，上下游公司仍然要依靠你，你仍然可以提价，以增厚自身利润、对抗周期。
两个案例思考：广告行业、航空行业，这两个行业是公认的、典型的周期行业。
（1）先看广告行业——普遍从B端赚钱，客户多为奢侈品、汽车领域，属于可选消费，一旦遭遇周期低谷，用户会减少奢侈品消费，从而向产业链传导，奢侈品、汽车行业可能会减少不必要的广告投放。所以，广告行业会跟随GDP波动。
可是，有没有人能在广告行业形成极端垄断，从而对抗周期？此处，你可以停下来，仔细思考一下。
有的。比如分众传媒，楼宇广告领域独占型的王者，楼宇影视媒体市占率95%，电梯框架广告市占率70%，影院映前广告市占率55%，卖场终端视频媒体市占率98%。
（2）同样的道理，放在航空领域，同样适用。这个领域有明显的燃油依赖，航空公司营业成本对燃油的依赖超过30%，导致经营业绩明显跟随原油价格周期波动。
之前我们在分析华夏航空时提到过，上游飞机零配件，中游飞机制造，下游航空公司、民航机场，整个产业链仔细分析下来，其实好公司不少。比如中国民航信息，占据了飞机航班信息数据赛道，全市场只有这一家。(www.xing528.com)
好，分析完上述逻辑，我们回到本案的证券行业。请你思考一下，证券服务行业哪门生意最好？我们认为，证券交易所是最好的生意，其次是为机构服务的IT行业。没错，最好的生意就是交易所。
在证券服务的产业链上，交易所是唯一具备寡占优势的生意，无论在美国、中国、日本、德国还是印度，交易所这门生意，从来都是寡占。
股灾之后，产业链上人人哀嚎，券商可能会死、金融信息服务商可能会死，但交易所的生意，从来没人能取代。因为任何一个国家，都绝对不会允许它境内最具代表性的交易所垮台。只要国家还存在，交易所就会随之存在。寡占，能让它天然获得穿越牛熊而不倒、对抗周期的能力。
现选几家交易所上市公司感受下。以最具代表性的4家上市交易所为例：香港交易所（00388.HK）、芝加哥商品交易所（CME）、洲际交易所（ICE）、纳斯达克OMX交易所（NDAQ），综合对比这几家的总资产、营收、净利及增长率等指标，可以看出，洲际交易所资产规模最大，近三年营收、净利的增长也最快。
（制图：优塾投研团队）
这里补充一点，即便有垄断优势，但交易所也并非完美，仍然会受证券市场波动影响。如果你在月线级别上，仔细研究一下各大交易所的走势，会明显发现：
（1）交易所的走势，只会在大型金融危机时有明显回调。
（2）只要国力上升，交易所的走势，只会上行，很难下行。
可以说，一个国家的国运，其实就体现在该国上市交易所的走势上。这意味着什么？你可以接着这个思路，往下思考。没有标准答案，只是作为一个引子，帮助大家做更多的思考。
在金融圈，“股市是经济晴雨表”这句话向来都被人嗤之以鼻，可我们认为，其实这句话是一句非常牛逼的常识，浓缩了很深的智慧。只是太简单的东西，人们不愿意相信罢了。
人们不相信这句话，其实是因为他们盯的都是日线级别，甚至小时级别、分时图级别。如果你打开月K线，对照一下，相信会有完全不同的感觉。
好，以上这些，弄得太宏观、太玄虚了，说多了也没意思。最后，来一个实际的东西，一个适合韭菜的策略。你不懂财务，没关系，只需要每隔一个月看一次新闻即可。一旦报纸上开始连篇累牍报道“金融危机”“经济危机”“十年不遇大股灾”等，朋友圈里人人哀嚎时，注意，最佳的交易时机就来了。
打开月K线，等待MACD或者KDJ金叉，然后买入你看好的某个国家的交易所股票，仓位你随意。接下来，把它当成银行存款，忘掉它的存在，放个五年、十年，如果愿意，还可以更久。只要这个国家国运还在，大概率能赚钱。
最后，感慨一下，可惜上交所不上市，如果它上市，我会满仓干，一把梭。我会把这笔投资当成银行存款，每逢大股灾，我就加点仓。也许你觉得这个交易策略傻透了，可是，一旦下次股灾到来，我真的会这么干，原因只有一条：因为我看好中国的国运。这个策略再傻帽，也总比你每天在红绿K线间来来回回看，为涨停跌停提心吊胆，要好很多。
本报告发布于2018年4月4日，写作参考材料如下，特此鸣谢：
[1]聚焦行业龙头，探索差异化竞争.中泰证券，2018-01-08.
[2]田书华.中国证券公司的发展历程及未来趋势.2017-10-30.
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