你厨房里的调味品，按照历史沿革来划分，基本可以分成三代：
第一代：单味调味品，比如酱油、食醋、酱、盐、糖、腐乳等，是基础调味品，历史最久；
第二代：高效调味品，比如味精、酵母提取物、食用香精、香料等，一般从上世纪70年代流行至今；
第三代：复合调味品，比如沙茶酱、柱侯酱、鱼香酱等，上世纪90年代开始流行。
之前我们分析过，在整个食品行业，调味品是最好的细分赛道。这个领域天花板高、规模和品牌的护城河宽，而且抗周期。在全球范围内，这个领域的好公司一抓一大把。
而海天这样的龙头在整个A股的调味品领域公司，已经找不出可以和它对标的企业。
如果要判断海天味业未来的天花板，准确的应该是和全球调味品行业巨头、食品行业巨头做对比。比如，日本的龟甲万、英国上市的富氏食品、美国上市的味好美和卡夫亨氏，还有国内的另一调味品龙头李锦记，以及休闲食品领域的达利食品。
我们选择三家代表公司来做对比：味好美、卡夫亨氏、达利食品。
先看存货周转率，2015年到2017年数据：
味好美（MKC.N）存货周转率分别为3.59、3.52、3.64，呈上升趋势；
卡夫亨氏（KHC.O）存货周转率分别为6.61、6.38、6.01，呈下降趋势；
达利食品（03799.HK）存货周转率分别为10.94、10.79、10.11，呈下降趋势；
海天味业（603288）存货周转率分别为9.99、9.40、10.41，呈上升趋势。
存货周转率上，绝对值较高的为达利食品和海天味业，其中海天味业存货周转率在上升，而达利在下降，且最近一期海天味业的存货周转率最高。这表明，下游对它的需求旺盛，出货快。
再看品牌效应，2015年到2017年数据：
味好美（MKC.N），销售费用率分别为59.56%、58.48%、58.42%，呈下降趋势；(www.xing528.com)
卡夫亨氏（KHC.O），销售费用率分别为68.58%、63.81%、63.01%，呈下降趋势；
达利食品（03799.HK），销售费用率分别为65.51%、61.66%、62.33%，呈下降趋势；
海天味业（603288），销售费用率分别为10.87%、12.52%、13.42%，呈上升趋势。
在品牌效应上，只有海天味业的销售费用率在增长，但是这个费用率明显低于国际上的几大巨头。一方面，反映出品牌的渗透率，另一方面，也反映出其经营的谨慎度。
综合以上信息，本报告研究逻辑如下：
（1）在食品行业，包括糖果蜜饯、烘焙、膨化、坚果、饼干、卤制品、调味料、食品添加剂几大领域，其中，调味料领域是最好的赛道，其次是食品添加剂。
（2）在调味料领域，包括酱油、食醋、酱料、调味粉几大领域，其中酱油、酱料这两个赛道是最好的生意。
（3）在酱油、酱料这两大细分赛道里，海天味业都是值得长期跟踪研究的产业龙头。对海天味业接下来的研究，重点在于它的品类扩张节奏。
（4）综合来看，国外相关产业的公司里，卡夫亨氏（番茄酱）、味好美（香辛料）也值得研究。
（5）最后，需要做一个惯例的风险提示：目前海天味业的动态市盈率（PE）已经达到46倍，而休闲食品巨头达利食品动态PE为21倍，佐菜领域涪陵榨菜动态PE为31倍，食品配料领域的安琪酵母动态PE为30倍。本案估值高低，相信看完数据你会有自己的判断。我们只负责基本面研究，不负责你的交易体系。后续的思考，需要你自己独立完成。
本报告发布于2018年3月29日，写作参考材料如下，特此鸣谢：
[1]前瞻网：海天味业董事长庞康把酱油生意做到1600亿，一夜造就34个亿万富翁，2018年2月2日.
人的行为出于下列七因之一：机会、本性、强制、习惯、理性、希望、热情。
——亚里士多德《修辞学》
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