新三板公司并购活动快速增长

并购重组，通常指两个以上（含两个）企业合并、相互参股或组建新公司，具体分为收购、兼并、合并三种形式。和君集团董事长王明夫说过，“十亿量级市值靠业务，百亿量级市值靠并购，千亿量级市值靠技术创新＋并购”。由此可看出，并购是企业快速放大体量的不二利器，具体来说，并购交易对企业的利好主要包括放大公司价值、减少竞争对手、规模效应、业务协同、掌控关键性资源、加快布局新业务，见表6-2。

表6-2 并购交易对企业的几大利好

2014年，新三板挂牌公司参与的并购重组交易为15起。2015年以来，新三板公司参与的并购重组事件数量和规模迅猛增加，截至5月17日，超过100家新三板挂牌公司被并购重组，同时新三板挂牌企业主动发起的并购重组事件也超过70起，许多新三板挂牌企业逐渐加入并购大军。可以预见，并购重组将成为新三板市场的一股重要潮流。那么，企业如何开展并购重组活动，实现既定战略意图？并购重组可分为并购准备、交易结构设计和并购后整合三大环节、九大步骤，见图6-2。

图6-2 并购重组工作的流程

1.并购准备

企业并购重组是一项系统性工程，在开展并购重组活动时，需做大量的准备工作，具体包括明确并购目标和并购策略、确定并购标的的范围、对并购对象进行尽职调查等。并购准备工作在很大程度上决定了企业并购重组的成本和成功概率。

（1）明确并购目标和并购策略。当企业萌发并购重组的想法时，需明确通过并购重组希望达到何种目的，如扩展新业务、放大企业价值、迅速扩大企业规模、业务协同、获取关键资源、提高资金使用效率。之后，根据既定并购目标制定相应的并购策略，包括横向扩张、纵向延伸、相关多元化、产业链整合、进军新领域等。譬如，当企业希望借助并购重组加快布局新业务时，在挑选并购重组标的过程中，就应尽可能寻找发展潜力大、体量较小的企业，从而迅速构建在新领域的竞争力。

此部分工作是并购重组活动的核心部分，并购重组活动围绕既定的并购目标和并购策略进行。

（2）确定并购标的。基于并购目标和并购策略，结合并购方的能力评估，确定并购标的，具体的筛选因素包括并购标的的规模和行业影响力、行业关联性、企业文化差异性、核心管理团队的理念差异性、交易价格、风险可控性、并购后整合的成本和难度等。

（3）初步沟通。并购方与并购标的初步沟通，沟通合作意向，初步确定合作方式、资产评估、交易细节、尽职调查等事宜，双方草签《合作意向书》，具体内容包括项目工作计划、并购内容、股权比例、支付方式、公司治理、交易细节、财务确认、保密协议等条款。

（4）尽职调查。与并购标的初步达成合作意向后，并购方着手对并购标的进行尽职调查（见表6-3），这是整个并购交易活动的关键环节，通过对并购标的业务、行业、财务、技术、营销、人力资源等环节进行评估，全面了解目标企业的经营现状，评估企业的资产质量和经营风险，形成《尽职调查报告》，从而降低并购交易风险、减少交易成本，判定并购活动的终止或执行，为并购方案的设计提供支持。

表6-3 尽职调查具体内容

（续）

在尽职调查过程中，应搭建包含企业高管、业务骨干、上下游客户、经销商、竞争对手、行业协会等多层次的调查网络，以确保信息获取的真实性和有效性。(www.xing528.com)

另外，尽职调查工作往往需要聘用会计事务所、咨询机构、律师事务所等中介机构，以更快捷地评估并购标的。然而，大部分的中介机构缺乏足够行业认知和实业经验，仅仅通过数据的分析与研讨，往往很难看到企业的实际经营本质，所得出的结论不一定非常准确。因此，尽职调查的决策依然是以并购方的高管团队为主导，具体调研工作则以中介机构为主。

（5）确定目标公司。并购方召集有关人员召开并购项目评审会，对《尽职调查报告》进行研讨。若未通过评审会，则终止此并购项目；若通过评审会，则根据评审结论形成立项决议，上报公司董事会审核批准，进入实施阶段。

2.交易结构设计

交易结构设计是整个并购重组工作的关键，其核心内容在于企业估值与支付方式。

（1）企业估值。在并购重组活动中，对并购标的的估值和定价是交易双方谈判的焦点。一般来说，市场中常用的估值方式主要有收益法、成本法两种。收益法指将评估对象近期收益资本化，从而确定评估对象的价值。成本法指在测算企业的各项资产和负债的基础上评估并购标的的价值。在实际操作中，需根据并购标的所处的行业特征选择合适的方法进行估值。

（2）支付方式。并购重组活动中常用的支付方式主要是现金、股权、现金＋股权三种。具体来说，需根据交易规模、并购对象的需求、操作的可行性、并购方的现金流状况、操作周期、避税等因素确定合理的支付手段。股权支付程序较复杂、操作周期较长，但能节约资金；现金支付对企业的现金流考验较大，但能避免股权稀释、摊薄每股权益。

3.并购执行与并购后整合

（1）并购执行。并购双方对并购方案的主要内容进行谈判、磋商，谈判的核心问题是交易价格和支付方式，双方达成一致意见后上报董事会批准，双方签订并购合同。之后，由并购方负责制定交接方案，包括资产与负债，合同与协议、担保、未决诉讼，相关证照、公章、文件，以及评估基准日至交割日盈亏的确认与处理。由并购方的财务、审计部门负责监督。最后，并购双方办理股权（资产）过户、工商信息变更、交付款项，最终完成交易。

（2）并购后整合。并购后的整合工作可以说是一项并购重组活动中最大的困难之处，是通过对并购对象的战略规划、业务活动制度流程、企业文化、组织架构、资产与负债、人员安置等要素进一步进行重组，发挥双方的协同作用，进而实现既定的并购目标。

为确保既定战略目标实现，推动并购后整合工作的顺利开展，有几个点非常重要。第一，保留并购标的的优秀人才，尤其是核心管理团队。并购方派驻的高管在前期应积极与并购标的的管理人员沟通，稳定军心，留住并购标的的核心人才。必要时，可采用股权激励的方式，深度捆绑核心人才。第二，尽可能平稳过渡，控制裁员比重。对于敏感角色，可先调离非关键部门，待企业运营步入正轨后再行处理。第三，若并购策略是进入新领域，被并购企业的企业家团队非常重要，尽量保留创始团队，明晰双方的管理权限，尽量给予充分授权。第四，派驻被并购企业的高管直接关系到二者的企业文化融合、企业的凝聚力，注重派驻高管的亲和力和沟通能力，致力于培育宽松、和谐的工作氛围。

4.新三板并购市场热点研究

（1）“定增＋现金”的支付方式将成为主流。与现金收购相比，新三板企业通过定向增发实施并购所需的现金要少得多。同时，随着做市商等制度的出台，新三板市场的流通性将大大提高，这促使投资者更积极地参与新三板股票发行。在这种背景下，部分新三板企业开始采用“定增＋现金”的方式进行并购重组工作。譬如，2015年3月，九恒星以5000万元现金＋1142万股股票收购中网支付100％的股权。

随着新三板市场的一系列交易制度的完善和出台，可以预见，“定增＋现金”的收购方式将成为新三板并购市场的主流做法。

（2）“PE＋上市公司”的并购模式开始兴起。“PE＋上市公司”并购模式，是指私募股权投资基金等外部机构以一般合伙人的身份与上市公司设立产业基金，帮助上市公司寻找合适的优质项目，并予以孵化和培育，再将该项目注入上市公司，完成资本退出。这种模式一方面借助外部机构的资本能力有助于推动上市公司对外扩张、完成战略布局，另一方面，孵化完毕的项目一般由上市公司并购，降低投资机构的投资风险，从而达成双赢。

2015年3月，新三板市场首现“PE＋上市公司”模式，硅谷天堂联手亿童文教成立并购基金，其中，硅谷天堂担任亿童文教的资本领域业务的财务顾问，向其提供并购方案设计、财务与法律尽职调查、引荐投资人等服务。双方合作协议签署后，亿童文教市场表现良好，备受市场看好。继硅谷天堂之后，毅达资本成为第二家将“PE＋上市公司”模式移植到新三板市场。

鉴于这种模式的诸多利好，“PE＋上市公司”的并购模式在新三板市场的发展前景非常值得期待。